9月10日，外媒报道美国白宫由于通胀压力，精炼铜关税被暂时搁置。虽然目前没有明确表态不征收精炼铜关税，但随着市场预期关税概率降低，铜价出现了明显回调。截至9月15日收盘，美铜主力合约较9月9日下跌约5.7%，伦铜3M合约较9月9日跌幅达4.7%，美铜与伦铜价差边际缩窄。沪铜价格也跟随下跌，跌幅小于伦铜。

　　今年4月以来，美铜与伦铜价差边际走扩，并带动美国以外精炼铜更多流向美国，美国国内库存量进一步增加，同时美国以外市场供应边际收紧。8月以来，LME铜注销仓单大增和国内库存低位去化造成两个市场呈现不同程度的挤仓，近端价格表现明显强于远端，并驱动铜价走强。如果美国铜关税预期弱化，可能对铜价形成相反的作用，即关税预期弱化→货物流转向美国以外地区→美国以外地区紧张程度缓解→铜价向下修复。铜价上涨的基本面逻辑存在反转风险。而且可能随着时间推移，关税弱化的影响将更加明显。

　　短期而言，虽然美国铜关税构成供需预期压制，但全球铜原料供应偏紧和国内库存低位依然构成较强支撑。截至9月上旬，进口铜精矿现货加工费指数已经跌破-200，国内硫酸价格也没有明显反弹，导致以现货为原料的铜冶炼企业收入持续承压，减产/检修风险持续存在，为铜价提供较强支撑。废铜原料供应同样偏紧，近期随着铜价持续回落，国内精废铜价差也由5000元/吨高位回落至2000元/吨左右，突显废铜原料供应的偏紧格局。再生铜杆开工率维持低位和废铜产阳极铜板开工率维持偏低也说明废料对于精炼铜的替代减弱，有利于国内精炼铜库存维持低位，限制铜价向下的空间。当前国内精炼铜库存仅约9万吨，处于多年偏低水平，且下游处于季节性旺季，根据SMM调研数据，9月国内铜材企业平均开工率预计较8月回升1.2个百分点。随着铜价回落，铜材企业开工率有望强于预期，支撑铜价阶段性维持高位运行。

　　宏观层面，铜价面临美联储货币政策收缩的压力。8月底美联储主席沃什在杰克逊霍尔年会上发言偏鹰，叠加美国8月PPI和CPI均稍强于预期，市场预期美联储本月加息概率高达92.4%。美联储在通胀压力偏大和美债收益率走强的背景下，政策面临被动“收缩”的风险。不过短期的加息意味着利空落地。美联储货币政策的进一步走向更值得关注。由于中东冲突没有明显缓和预期，美国通胀压力可能持续，若后续美联储进一步加息，对市场的冲击可能更大。此外，美国中期选举临近，如果共和党不能继续掌控两院，美国政策不确定性将更大，对铜价维持历史高位也更加不利。

　　总体来看，美国关税预期暂时搁置弱化了铜价的多头逻辑，美联储大概率加息也带来上方压制，不过铜原料供应紧张、国内库存低位和消费旺季背景下，短期铜价下跌空间或受限。更长时间看，美联储进一步的政策预期和美国中期选举结果面临较大的不确定性，如果叠加关税预期弱化，铜价面临的调整压力或更大。