2026年9月9日，华源证券发布了一篇保险Ⅱ行业的研究报告，报告指出，特别国债注资险企，对多数上市主体股本影响有限。

　　据新华社报道，财政部将于近期发行3000亿元特别国债，支持8家中央金融企业补充核心一级资本。9月6日，工商银行、农业银行、进出口银行、中国信保、中国人保、中国人寿集团、中国太平、中国再保8家中央金融企业分别发布增资计划。

　　点评：

　　1、财政部首次通过发行特别国债补充险司资本。

　　此次通过发行特别国债获得补充资本的央企中，保险机构达到5家。2025年财政部曾发行5000亿元特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本，本轮是2025年发行特别国债向金融机构补充资本以来，首次将范围从银行扩大至保险机构。我们认为，这体现出大型保险机构在维护金融稳定、服务实体经济以及发挥长期资金功能方面的重要性进一步提升，政策层面对保险机构资本实力的重视程度提高。

　　2、注资主体层级不同，对上市险企的直接影响存在明显差异：人保直接注入上市主体，国寿和太平则为集团层面注资。

　　中国人保：财政部注资对象即上市主体。中国人民保险集团股份有限公司同时在A股和H股上市，本次财政部拟通过认购中国人保向特定对象发行的A股股票注资不超过150亿元(含本数)，因此将直接增加上市公司的股本及净资产。中国人寿和中国太平：直接注资对象非上市主体，预计上市主体的财务指标不会被摊薄。中国人寿方面，财政部注资350亿元的对象为中国人寿保险(集团)公司，而非上市主体(中国人寿保险股份有限公司)，上市主体为国寿集团下属寿险主体。中国太平方面，财政部注资70亿元的对象为境内中国太平保险集团有限责任公司，而其H股上市主体为中国太平保险控股有限公司(0966.HK)，两者之间还存在中国太平保险集团(香港)有限公司这一层级。

　　因此，在目前已披露方案下，本次注资不会直接增加中国人寿和中国太平上市主体的股本，且若未来中国人寿和中国太平集团拟进一步向上市主体注资，仍需另行履行相应公司治理及信息披露程序。

　　从历史经验看，保险集团获得财政部资本补充并不意味着资金必然直接注入上市平台：2023年财政部曾向中国太平集团增资25亿元；2024年太平集团使用其中部分资金向中国太平保险集团(香港)有限公司增资24亿港元，主要用于偿还境外债务、降低财务杠杆，但并非直接向上市公司中国太平保险控股有限公司增资。

　　3、对中国人保而言，短期财务指标摊薄幅度有限，中长期资本补充有望释放业务发展空间。

　　1)静态测算看，股本摊薄程度整体有限。本次中国人保拟向财政部定向发行A股募集不超过150亿元，假设发行普通股总数为20.24亿股，相当于发行前总股本的约4.6%。

　　2)短期财务指标存在一定摊薄，但中长期内预计业务增长逐步消化影响。发行完成后总股本和净资产将增加，短期内可能一定程度摊薄ROE等财务指标，但150亿元募集资金将全部用于充实资本金，有助于提升偿付能力，为承保业务拓展、资产配置及长期资金运用提供更大的资本空间，中长期有望提升盈利承载能力。

　　3)预计对DPS的影响相对有限。中国人保2026年中期拟每股派息0.11元，同比+46.7%，高于同期归母净利润38.5%的同比增速。考虑本次资本补充有望提升公司中长期利润承载能力，且预计公司制定分红比例时相比总分红金额更看重每股股利的指标，我们预计股本增加对公司DPS的影响相对有限。

　　4)人保注资通过A股定增完成，预计H股相对受益更为明显。本次财政部注资将通过认购中国人保A股定增完成，而A股与H股对应同一上市主体，若按照本次A股发行普通股总数20.24亿股的假设测算，财政部认购价格约为7.41元，相较H股价格(9月4日收盘价，汇率按照1港元=0.86人民币元)存在约38%的溢价。

　　4、后续流程：中国人保已完成董事会审议，仍需股东会审议及监管审核注册。

　　2026年9月6日，中国人保第五届董事会第二十二次会议已审议通过本次向财政部定向发行A股的相关议案。根据公司公告，后续本次发行尚需经中国人保的股东会审议通过、上交所审核通过及中国证监会同意注册，我们预计距定增落地仍有一段时间。

　　投资分析意见。我们认为，本次特别国债注资有助于进一步夯实大型险企资本实力，并释放中长期业务扩张空间，整体对保险板块构成积极催化。分公司看，中国人保虽存在一定股本摊薄，但幅度有限，且资本补充有望较快转化为盈利增长；中国人寿、中国太平上市主体暂不直接增发，短期财务指标不受摊薄影响。建议关注资本实力改善、盈利增长确定性较强的头部险企。维持保险行业“看好”评级，我们推荐多元销售能力较为突出的中国人寿、投资较为稳健的中国太保、股息率有吸引力的中国财险和资本管理能力较强的友邦保险。

　　风险提示。长端利率超预期下行；权益市场大幅波动；保险负债成本改善不及预期；监管政策执行力度超预期