全球债券市场正经历一场深刻的“利率大重置”——而日本是这一转变最极端的缩影。7月14日，10年期日本国债收益率上涨1.5个基点至2.800%，盘中一度触及2.900%的近30年最高水平。日元兑美元则跌至162附近，创1986年以来最低。贝莱德投资研究所最新评论指出，这一双线失控正印证全球利率重置的真实性和重要性。

　　全球利率“大重置”：日本不再是“特例”

　　自2020-2021年以来，美国、欧洲和日本的政府债券收益率均显著攀升。贝莱德指出，美国鹰派政策预期的重新定价进一步推动了这一趋势。

　　目前，日本国债隐含的长期远期利率约为5%，美国约为6%，澳大利亚约为5.5%。日本——历史上因长期通缩和超宽松货币政策而一直被视为特例——如今正逐渐与发达市场其他国家趋同。贝莱德认为，这证实了全球利率重置是真实且深刻的。

　　推动这一趋同的核心变量包括：全球期限溢价的系统性抬升——投资者对持有长期债券要求的额外补偿正在上升;各国财政扩张带来的债券供应激增——日本政府庞大的财政支出计划意味着大量新债发行将持续压制价格;以及通胀中枢的结构性上移。

　　日本央行：谨慎加息中的“慢变量”

　　日本央行在6月16日将政策利率上调25个基点至1%，为1995年以来最高水平。但贝莱德智库中东及亚太地区首席投资策略师Ben Powell表示，日本央行在进一步加息方面可能会谨慎行事。

　　 Powell指出，国内稳健的工资增长、坚挺的基本通胀以及深度负值的实际利率支持收紧政策的理由。“春斗”薪资涨幅已连续三年超过5%，进一步强化了日本央行关于工资与物价良性循环的判断。但外部方面，中东局势降温的希望缓解了持续能源冲击的威胁，有助于遏制输入性通胀。

　　市场目前普遍预期日本央行将在7月31日会议上维持利率在1%不变，但多数分析师仍预计年底前将再次加息至1.25%。法国巴黎银行预计日本央行将维持每四到五个月加息一次的渐进紧缩步伐，政策利率在2026年底达到1.25%，2027年底达到2.00%，最终在2028年9月触及2.50%的终端上限。

　　贝莱德的核心策略：低配日债、中性日股、警惕日元空头

　　在这一宏观背景下，贝莱德给出了明确的三段式策略：

　　维持日本国债低配。Powell明确建议“低配日本国债”。理由有三：日本央行进一步加息的前景将继续推高收益率;全球期限溢价上升;以及大规模债券发行持续对价格构成压力。这意味着债券价格仍有下行空间。

　　对日本股票持中性态度(6至12个月)。尽管健康的企业资产负债表和公司治理改革提供支撑，但进口能源成本仍可能拖累回报。长期来看，贝莱德仍维持超配，因为通胀和工资趋势支持企业盈利能力。

　　警告日元空头拥挤风险。贝莱德策略师特别警告，“日益拥挤的日元空头头寸值得密切关注”。日元在全球套利交易中扮演核心角色——投资者借入低息日元，投资于高收益货币资产。当日元空头头寸过度集中时，任何触发空头回补的因素都可能引发剧烈的反向波动。新加坡对冲基金Blue Edge甚至警告，若没有干预或加息，日元明年底前可能跌至180至205兑1美元。

　　短期扰动：GPIF政策预期引发债市过山车

　　上周五(7月10日)，日本财务大臣片山皋月表示政府将探索鼓励日本政府养老金投资基金(GPIF)增加国内金融资产投资的措施。GPIF是全球最大养老基金，管理约1.8万亿美元资产。

　　市场迅速反应——10年期日债收益率单日暴跌17个基点。但SMBC日兴证券高级策略师Rinto Maruyama指出，市场反应过度，交易员只是在寻找买回契机。他测算，GPIF最多可将国内债券配置增加12.26万亿日元，即使其中70%配置于10年期国债并在三年内完成投资，10年期收益率最多也仅下降7个基点。周一(7月13日)，收益率随即反弹3个基点至2.79%。

　　利率重置的终点远未到来

　　贝莱德维持对日本国债的低配立场，同时更青睐日本股票以及美国和欧洲收益率曲线的短期部分，以寻求持久的收益。

　　全球利率重置的终点远未到来。日本国债远期利率隐含约5%的长期利率水平，意味着当前2.8%的10年期收益率仍有显著上行空间。日本央行的渐进加息、全球期限溢价的上升、以及日本政府庞大的债券发行计划，这三重压力将持续对日债价格构成压制。

　　正如贝莱德所言，日本正从“通缩特例”走向“全球常态”。但这一趋同的过程，注定伴随着债券市场的持续阵痛和汇率市场的剧烈波动。当全球最大的套利交易货币遭遇30年来最高的债券收益率，市场的下一个临界点，或许比想象中更近。