不久前，美国国债市场投资者还笃定“沃什交易”稳赚：只需押注美联储候任主席凯文 沃什上任后将多次降息。但如今，距沃什正式接棒美联储仅剩数日，市场观点发生了转变。

　　在美国经济表现强劲、地缘冲突推升通胀担忧的背景下，规模达31万亿美元的美国债券市场开始转向押注货币政策收紧。目前30年期美国国债收益率逼近5%关口，而此前基于宽松预期的收益率曲线陡峭化交易已基本消退。

　　收益率曲线陡峭化交易消退

　　据悉，此前市场押注沃什在接任美联储主席后，将推动 降息以压低短端收益率 ，同时通过 缩表抬升长端收益率 ，从而形成 美债收益率曲线趋陡 (即“陡峭交易”)的格局。

　　如今，投资者并非认为沃什突然放弃了降息和缩表的政策主张。而是他们清醒意识到，这位被部分人嘲讽为特朗普 “提线木偶” 的候任主席，终将和历任美联储主席一样受制于经济形势的变化。

　　“决定他政策选择的是经济事件，而非意识形态。” T. Rowe Price全球债券策略联席经理Adam Marden直言。

　　“沃什交易”行情退潮，让本就复杂的债市更难捉摸。伊朗局势牵动油价大幅波动，成为短期利率走向的核心扰动因素。尽管通胀担忧升温，但美联储加息与降息的门槛依然很高，也加剧了美联储内部的观点分歧。与此同时，人工智能提振经济增长，并助长市场风险偏好，多重变量令债市走势愈发复杂。

　　摩根大通资产管理投资组合经理 Priya Misra表示：“这个市场交易起来非常困难，分析起来也很费劲。人工智能正在创造资本支出、债券供应，并提振人们对美国长期增长前景的乐观情绪。与此同时，我们正经历着能源领域有史以来最大的冲击。”

　　通胀“核弹”今晚引爆?市场或低估美联储加息可能性

　　尽管行情研判难度加大，不少投行仍给出后市路径预判。美银策略师指出，市场当前明显低估了美联储加息的潜在可能性，在4月份强劲的就业报告公布后，加息概率进一步抬升。美银策略师推荐的交易策略之一是押注两年期美国国债收益率将会上升。

　　这一判断与T. Rowe Price的Marden的观点相近。Marden的全球基金做空美国国债，押注美联储将在经济韧性和价格压力回升的情况下保持紧缩的货币政策。

　　沃什曾表示，人工智能带来的生产率提升能够抑制通货膨胀，并促使利率下调。但Marden表示，“如果到9月份消费者物价指数(CPI)达到3.5%，他就不会再谈论生产力了。”

　　投资者正密切关注周二公布的美国CPI报告，以此评估高油价环境下美联储的政策定力。经济学家预计，该指标将同比上涨3.7%，创下2023年以来新高。

　　一份“过热”的CPI报告，可能会彻底改变预期。22V Research的AI Macro Nexus研究主管Jordi Visser指出，这份报告“可能不仅仅是确认又一次令人不安的通胀数据”。他认为，过去两个月的趋势看起来更像是2022年通胀大爆发的重演，而非市场此前一直坚信的“去通胀”叙事。

　　利率互换交易显示，交易员们预计美联储在2027年4月之前加息的可能性接近60%。这与2月底伊朗冲突爆发之前的情况形成鲜明对比，当时交易员们预期会有多次降息。

　　部分策略师认为，即便市场环境错综复杂，沃什仍会试图塑造专属政策风格。摩根士丹利分析师称，沃什执掌下的美联储可能转向新通胀指标、减少政策前瞻指引、加速缩表，这可能意味着美债市场波动将显著加剧。

　　“沃什交易” 仍有望卷土重来?

　　不过，也有分析师坚信 “沃什交易” 终将回归，核心逻辑是经济走弱或通胀降温将重启降息预期。当前10年期美债收益率处于高位，已推高车贷、房贷成本，对经济形成抑制;若油价长期维持高位，经济下行风险将进一步加大。

　　哥伦比亚 threadneedle 投资组合经理Ed Al-Hussainy表示：“沃什交易回归的窗口，在于劳动力市场显著走弱。目前并非这样的环境，但年底前或成为现实。”

　　基于此，摩根士丹利投资管理经理Andrew Szczurowski布局做多短期美债。他认为美联储最终将降息以稳定就业，近期美债调整正是买入良机。

　　Szczurowski表示：“我仍然认为，美联储多数官员相信下一次政策动作将是降息。无论9个月还是12个月落地，都没问题。”