南方财经 21世纪经济报道记者吴斌 报道

　　1974年，沙特同意以美元定价石油，并将盈余资金投资于美元资产，以换取美国的安全保障，1976年的牙买加体系正式确立浮动汇率制合法化，石油美元体系拉开大幕。

　　但半个世纪后，石油美元正面临前所未有的挑战。在美以伊冲突影响下，美国对海湾地区基础设施的安全庇护、全球石油贸易的海上安全保障均受到挑战。海湾经济体遭受损失，可能促使其减持以美元为主的海外资产储蓄。

　　甚至在本次冲突爆发前，石油美元体系就已经承压：如今中东原油主要销往亚洲而非美国；受制裁的俄罗斯与伊朗石油早已脱离美元体系交易；沙特正推进国防自主，并尝试多边央行数字货币桥（mBridge）等非美元支付基础设施。

　　这场冲突并非危机的起点，却是石油美元体系裂痕的加速器与显影剂，将半个世纪以来石油美元赖以运转的根基置于地缘硝烟与信任透支的双重炙烤之下。

　　地缘之火，拷问石油美元体系

　　在美以伊冲突影响下，石油美元体系遭受冲击。

　　法国里昂商学院管理实践教授李徽徽对21世纪经济报道记者表示，这场冲突会削弱石油美元的地位，但撼动不了美元体系的根基。市场上很多人一谈中东冲突，就直接上升到“石油美元崩了”，这个判断太主观。现实是地缘冲突推高油价，也推高避险情绪，资金反而更容易回流美元资产，所以美元在危机中的吸附力并没有消失。

　　真正值得市场关注的是“石油美元交易结构”背后的政治契约正在松动。老的石油美元安排本质上是美国给中东提供安全保护、海湾石油用美元计价、盈余资本回流美国资产，这三件事绑在一起。但原来的逻辑正在松动：美国对中东石油依赖下降，亚洲才是主要买家，换句话说，石油需求中心、贸易结算中心和地缘安全风险承担者已经不再是同一拨人了。谁在买油，谁就会越来越希望在结算和储备上有更大话语权。

　　美元的重要性在下降，但李徽徽表示，下降的是独占性，不是中心性。虽然美元在全球官方外储中的占比有所下降，但仍然是第一；在全球贸易计价上，美元和欧元依然占据绝对主导位置。

　　李徽徽认为，如今美元真正的根基已经不只是石油计价，而是美国国债市场的深度、全球清算网络的黏性、制裁与合规的外溢能力，以及危机时资金回流美国资产的惯性。美元在全球官方外储中的占比仍接近60%，并主导大宗商品计价、国际债券、外汇交易和衍生品市场。眼下这场冲突会把“旧石油美元”的裂缝撕得更大，但不会把“新美元体系”连根拔掉。真正发生的是，美元权力结构从“石油安全”一元逻辑转向“安全+金融+支付+制裁+数字美元”多元逻辑。

　　在东吴证券首席经济学家芦哲看来，2026年初爆发的中东军事冲突宣告了“中东版”石油美元体系进入了事实上的解体阶段，美国总统特朗普4月初演讲暗示其可能会放弃中东版石油美元体系，并将其重塑为“美洲版”石油美元体系。

　　中东版石油美元体系的“先破”要实现并不复杂，因为美国对霍尔木兹海峡的依赖程度已显著降低，同时美国石油生产与出口能力已经提升，且撤军对共和党建制派背后的石油财团、军工复合体、极右翼MAGA均有支撑。但芦哲提醒，美洲版石油美元体系的“后立”面临诸多现实挑战：美国及委内瑞拉原油增产能力在短中期内无法弥补霍尔木兹海峡的缺口；中东产油国有撤资美元资产并导致离岸美元信用收缩的风险。最终，石油美元体系的重塑将以牺牲美元地位作为代价，或让美元从“唯一霸权货币”退居为“第一大流通/储备货币”。

　　霸权坠落，谁在拆台？

　　从诞生之日起，石油美元体系的基础就不稳固。

　　芦哲强调，石油美元体系内嵌天然的矛盾：为满足石油体系下的贸易结算需求，美国需要维持经常账户赤字以向全世界输出美元，而作为全球储备货币，美元必须保持稳定；但若美元流动性供给过多，长期必将削弱美元信用，即“特里芬两难”。在现实中，美元通过财政和贸易双赤字带来的货币超发流向全世界：财政赤字带来美国实体消费，消费行为带来贸易赤字，贸易赤字帮助完成牙买加体系的闭环。自石油美元体系形成以来，世界进入大缓和时代，全球GDP与贸易的激增导致对离岸美元的需求越来越大，美国的贸易赤字与债务规模越来越大，美元信用也被透支得越来越厉害。

　　特朗普对美元的定位也发生了变化。李徽徽分析称，特朗普对美元的理解和传统华尔街不太一样，他更多是以交易员的心态，把美元当成工具。他不是单纯追求“强美元就是强美国”，而是更看重美元能不能服务出口、制造业回流、关税政策和资本市场。这说明美元在特朗普那里已经从国家信用象征变成了政策工具。问题也在这里：既想让美元别太强，给制造业和出口留空间；又想让全球继续买单美元体系，这两者本身就有张力，这中间其实很难长期兼得。

　　如果石油美元继续走弱，李徽徽认为，美国大概率不会坐视不理，预计会从三个方向补强美元体系：第一个方向是把美元的“计价权”升级成“通道权”：不只是油用美元标价，很多国家的现金、清算、合规、制裁豁免等本来就在美国控制的金融管道里，谁离不开这套管道，谁就还在美元体系里；第二个方向是加快稳定币和数字美元规则布局，把美元延伸到链上支付和新型跨境结算里；第三个方向就是尽量守住美国国债和美元资产的安全资产属性：美国公共债务已经超过GDP的120%，这个财政约束恰恰是美元体系未来最需要警惕的内生风险。美国不会轻易放掉美元霸权，只会把“石油美元”升级成“国债美元、制裁美元、数字美元”的新组合。

　　整体而言，美元体系的内外部约束正在持续上升。芦哲分析称，就内部约束而言，特朗普政府一系列政策本质上是石油美元体系的最大威胁。一方面，通过加征高额关税让美国成为贸易顺差国，其代价即让离岸美元体系陷入坍缩；另一方面，在财政和贸易双赤字环境下，美元信用极度依赖资本的持续流入，而特朗普的“孤立主义”政策对美元信用造成直接冲击。

　　就外部约束而言，即美国越来越弱的军事霸权和科技霸权。长期以来，美国的军事与科技霸权是保障和吸引海外资本持续流入、暂时性规避“特里芬两难”的基石。但时至今日，美国在解决中东问题上的能力已无法和当年海湾战争相比，科技霸权也面临新兴力量的诸多挑战。当美国的军事力量难以为其盟友提供防务保障、科技力量难以在全球独领风骚，美元资产对全球资金的吸引力也将大打折扣，则当前美元体系将最终受到“特里芬两难”的反噬。

　　全球货币体系重构进行时

　　当旧体系面临挑战与革命，国际货币体系也将迎来新的、多元化的机遇。

　　芦哲强调，石油美元的重塑不仅仅在于全球能源供给结构和结算体系的变化，其背后更是全球贸易与供应链碎片化以及地缘风险中枢性抬升的结果。对于国际货币体系而言，过去几十年里，美元通过牙买加体系的闭环奠定了全球“唯一霸权货币”的地位。然而，当前能源和供应链多元化趋势削弱了中东版石油美元体系，地缘冲突与金融制裁的高频化也推高了美元资产的风险溢价。相应地，越来越多国家在贸易支付、外汇储备上考虑更加多元化的选择。这不一定意味着广泛的“去美元化”，但全球货币体系从单一走向多极化的进程正在加速。

　　如果全球逐步脱离油气贸易，转向供应更具韧性的能源来源，包括本土燃料、可再生能源与核电，将与推动石油以其他货币计价的影响同样巨大。一个在国防与能源上更加自给自足的世界，也会是一个持有更少美元储备的世界。

　　对于美元资产而言，芦哲认为，美元信用的削弱意味着美元资产的安全性溢价可能系统性收窄。当然，由于美元资本市场具有独特的广度与深度，这一过程也将是渐进而反复的。短期内，全球资金对“安全资产”的需求仍是支撑美债等美元资产的核心动能；而中长期看，美国不断上升、不可持续的财政路径和债务约束以及美元信用风险溢价的抬升，将不可避免地推高美元利率中枢及其波动率。

　　从全球资本流动角度看，过去的全球资本流动几乎以美元为中心，非美经济体通过贸易顺差积累美元外汇储备并配置美元资产，形成闭环。而在全球贸易区域化、国际货币体系多极化趋势下，一部分贸易与投资将直接在非美元体系内完成循环。芦哲预计，在这一趋势下，未来全球资本流动将呈现出更强的分散化和区域内循环特征，非美资产的吸引力与区域金融中心的重要性正在提升。

　　展望未来，李徽徽认为，未来全球货币体系不是“去美元化”四个字能概括的，而是一个“分层、多极、功能分工更清晰”的货币体系。美元仍在中心，欧元继续是第二极，人民币则是在真实贸易链和支付链中逐步扩权。人民币真正的机会不在“替代美元”这件事上，而在“把中国已经拥有的贸易、制造和供应链影响力转化成货币使用习惯”。这一点其实已经在发生，同时数字货币和新支付基础设施会加快这个过程。

　　未来人民币仍有巨大进步空间。李徽徽表示，人民币国际化最大的短板依然不是支付，而是资产端。别人愿不愿意用人民币结算是一回事，愿不愿意长期持有人民币资产、把人民币当储备是另一回事。当资本项目开放深度、可投资资产池的丰富程度、对冲工具、透明度预期等更进一步时，人民币会在储备货币层面大幅跃升。

　　在他看来，人民币最有胜算的打法不是直接冲击“全球第一储备货币”，而是先把自己做成更重要的结算货币、融资货币和区域性配置货币。先结算，后储备；先区域，后全球；先真实贸易，后金融定价。这条路更稳，更符合中国当下的位置。

　　美以伊冲突终会平息，但石油与美元之间那道被炸开的裂缝，可能再也不会合拢。当旧锚点开始松动，全球货币体系注定要从单极迈向多极。