市场回顾

　　2026年一季度，A股整体呈现先扬后抑、震荡分化的格局：煤炭、石油石化、电力设备等方向相对占优，商贸零售、非银金融等表现偏弱；年初至3月初，三大指数年内仍保持一定涨幅，但板块轮动较快、行业分化明显，进入3月后，沪指自月初约4197点高位回落，市场受外部扰动与风险偏好波动影响，调整压力有所加大，不过临近季末两市成交额仍维持在1.9万亿元以上，说明市场活跃度并未明显降温。整体来看，一季度A股更偏向结构性行情，资金主要围绕科技、资源和红利方向反复轮动。

　　短期判断

　　当前市场交易主线仍围绕中东地缘局势展开。短期内，伊朗相关动态与特朗普表态之间仍存在较大不确定性，局势演变尚不明朗，市场风险偏好预计难以显著修复。在此背景下，A股短期或仍将维持低位承压格局，尤其是缺乏业绩支撑的成长板块，面临一定调整压力。同时，海外市场持续走弱也可能对A股形成外部拖累，投资者仍需重视风险控制。

　　策略建议

　　期指单边维持克制，仓位不超过 10%；顺势试多IF 或 IC，严格设置止损止盈，回调时分批低吸、避免追高。套利方面，多IF，空IM策略可考虑止盈平仓。期权层面，可暂时空仓观望。

　　一、市场行情回顾

　　1.1 市场行情数据

　　2026年一季度，A股市场在震荡中呈现明显的结构性分化。中小盘风格显著占优，中证500指数上涨3.86%领涨市场，而沪深300指数下跌近3%表现较差，大小盘分化达到超6个百分点。行业层面呈现"冰火两重天"格局。受益于供给紧张和地缘政治因素，周期资源板块表现强势，煤炭（+16.83%）、石油石化（+15.36%）涨幅居前。而金融消费板块则普遍承压，非银金融（-14.98%）、商贸零售（-14.43%）跌幅最深。

　　二、宏观分析

　　2.1 伊朗局势影响

　　到2026年3月底，伊朗地缘局势的关键变化，已经不是“是否威胁封锁霍尔木兹海峡”，而是进入了“选择性放行 + 军事胁迫 + 规则重塑” 的新阶段。2月28日后，美以对伊朗的军事打击引发伊朗对霍尔木兹海峡的实际干扰，全球市场最担心的“能源运输中断”从尾部风险变成了现实交易主线。3月24日，伊朗向联合国安理会和 IMO表示，所谓“非敌对船舶”可以通行，但必须与伊方协调；到3月30日，部分中国集装箱船、希腊油轮和印度 LPG 船开始重新通过，说明海峡并非完全恢复自由通行，而是转向有条件、分层级、带政治筛选的通行机制。同一天，多家媒体还报道称，伊朗议会推进对海峡通行收费或制度化管理的安排，进一步说明伊朗试图把海峡从“纯军事威慑工具”升级为“地缘博弈筹码”。

　　从地缘逻辑上看，伊朗这轮动作有三个明显变化。第一，目标从单纯“展示封锁能力”转向提高对手和第三方的通行成本，让全球买家、船东、保险商和炼厂都被迫重新定价中东风险。第二，手段从传统军事威胁转向航运审查、选择性放行、路线控制和收费制度，这比“完全封锁”更可持续，也更难被外部迅速逆转。第三，冲击范围从波斯湾本身外溢到替代通道、保险、储备政策和全球现货再分配，意味着市场交易已经从“地缘事件”切换到“能源—通胀—政策”链条。

　　霍尔木兹海峡当前仍是市场交易核心的原因在于它的体量太大。EIA 数据显示，2024 年经霍尔木兹海峡运输的石油日均约 2000 万桶，约相当于全球石油液体消费的20%；2024 年经该海峡运输的原油和凝析油中，84% 流向亚洲，LNG 中 83% 流向亚洲。也就是说，真正暴露在风险之下的，不只是油价本身，而是亚洲炼厂原料、航运成本、化工链成本和输入型通胀。 不过，这次市场也不是完全没有缓冲。EIA 估算，沙特和阿联酋能够通过绕开霍尔木兹海峡的管道，额外提供约 260 万桶/日 的绕行能力；路透图解援引 IEA 数据称，沙特东西管道在3月9日的出口一度冲到590万桶/日，阿联酋Habshan-Fujairah 管道在 3 月 1 日至 10 日平均约 180 万桶/日，接近上限。这说明完全失供并没有发生，但边际供应明显收紧、运输效率显著下降、替代成本大幅抬升已经发生。

　　2.2 美联储降息路径

　　伊朗局势对美联储降息的直接影响，是“推迟降息、压缩降息空间，而不是马上转向加息”。原因在于这次冲击本质上是典型的能源供给冲击：一方面，油价上行会抬高美国通胀，尤其是总PCE、汽油和运输相关成本；另一方面，高油价又会挤压居民实际购买力、拖累增长和就业。因此，美联储面对的是更典型的滞胀式两难，降息门槛被抬高，但加息门槛也同样不低。鲍威尔3月30日明确表示，美联储可以先“wait and see”，通常会倾向于观察这类油价冲击，而不是立刻行动；他同时强调，如果通胀预期出现失锚，政策反应就可能不同。

　　从传导链条看，这轮伊朗局势主要通过三条线影响降息预期。第一条是通胀线：纽约联储主席Williams认为，中东冲突带来的能源价格上涨“很可能”在未来几个月推高通胀；理事Cook 则更直接地说，当前双重目标的风险平衡已经更偏向通胀。第二条是预期线：鲍威尔在3月18日和3月30日都强调，短期能源冲击本身未必触发收紧，但如果它叠加过去几年高通胀记忆，导致家庭和企业长期通胀预期上移，美联储就不能轻易“忽略”。第三条是增长线：高油价会挤压消费和企业利润，给就业市场带来下行风险，所以美联储也不愿因为一次供给冲击仓促转鹰。结果就是，政策更可能进入更长时间的观望期。

　　截至 2026年3月31日，联邦基金利率目标区间仍是 3.50%-3.75%。在 3 月 18 日的 FOMC 会议上，美联储维持利率不变；鲍威尔在会后说明，SEP中值显示，联储官员仍预计2026年底联邦基金利率约为3.4%，2027年底约为 3.1%。按当前3.625%的利率中枢算，这一官方路径大致对应2026 年还有一次25bp 降息，2027年再降一次25bp。与此同时，鲍威尔还给出的基准宏观判断是：2026 年实际 GDP 增长中值 2.4%，年末失业率中值 4.4%，2026 年 PCE 通胀中值2.7%、2027 年 2.2%。也就是说，官方路径仍是“缓慢降息”，但前提是通胀逐步回落。

　　但市场路径比官方更鹰一些。3 月26日，根据利率期货定价，受油价飙升和战争不确定性影响，市场当时已基本反映2026 年“几乎没有降息概率”。市场对“年内一次降息”的信心，明显弱于 3 月 FOMC 的点阵图。

　　不过，市场预期在3月30日鲍威尔讲话后又有一点微调。因为他明确压低了“因油价上行而被迫加息”的担忧，Reuters也写到，先前一度上升的加息押注“几乎全部消失”。一些基于 CME Fed funds futures 的盘中解读甚至显示，市场重新开始给年内至少一次降息留出小概率空间。这个变化说明，当前最现实的路径不是“很快降息”，也不是“马上加息”，而是更长时间维持利率不动，视油价和通胀预期演变再决定年底是否补上一刀 25bp 降息。

　　三、股指期货数据分析

　　3.1 股指期货涨跌幅

　　今年一季度，小盘成长股走势仍然相对偏强。IC以及IM录得正收益，IH与IF收跌。IM/IH一度升至极值，三月逐步回落。股指期货贴水近期整体走扩，市场波动较大，市场对冲需求回升，对后市信心有所减弱。

　　2.2 股指期货基差

　　2.3股指期货基差年化升贴水率

　　四、期权数据分析

　　4.1 期权成交及持仓概况

　　期权方面，期权成交量处在高位。期权持仓PCR整体处在中等水平，期权卖方情绪中性，对50ETF以及300ETF情绪偏悲观；期权成交额PCR处在较高水平，近期期权买方看空情绪升温。

　　3.2 期权波动率分析

　　近期股指波动较大，期权加权平均隐含波波动率有所回升。当前各标的期权加权平均隐含波动率在18%-28%附近，整体处在中等偏高水平。近期地缘风险较大，市场对标的波动预期有所上升。

　　市场回顾

　　2026年一季度，A股整体呈现先扬后抑、震荡分化的格局：煤炭、石油石化、电力设备等方向相对占优，商贸零售、非银金融等表现偏弱；年初至3月初，三大指数年内仍保持一定涨幅，但板块轮动较快、行业分化明显，进入3月后，沪指自月初约4197点高位回落，市场受外部扰动与风险偏好波动影响，调整压力有所加大，不过临近季末两市成交额仍维持在1.9万亿元以上，说明市场活跃度并未明显降温。整体来看，一季度A股更偏向结构性行情，指数并非单边上行，资金主要围绕科技、资源和红利方向反复轮动。

　　短期判断

　　当前市场交易主线仍围绕中东地缘局势展开。短期内，伊朗相关动态与特朗普表态之间仍存在较大不确定性，局势演变尚不明朗，市场风险偏好预计难以显著修复。在此背景下，A股短期或仍将维持低位承压格局，尤其是缺乏业绩支撑的成长板块，面临一定调整压力。同时，海外市场持续走弱也可能对A股形成外部拖累，投资者仍需重视风险控制。

　　基本面与宏观

　　国内基本面来看，3月PMI明显改善且好于市场预期。国家统计局数据显示，3月制造业PMI为50.4%，较上月回升1.4 个百分点，重新回到荣枯线以上；其中生产指数和新订单指数分别升至51.4%和51.6%，显示生产与需求同步修复。非制造业商务活动指数为50.1%，综合PMI产出指数为 50.5%，整体景气度边际回升。海外方面，美联储降息预期则偏谨慎。3月FOMC会后，官方点阵图中值仍显示 2026年底联邦基金利率约3.4%,2027年底约3.1%，对应今年仍保留一次降息预期；但受中东局势推升油价和通胀担忧影响，市场已明显下修年内降息押注。

　　策略建议

　　期指单边维持克制，仓位不超过 10%；顺势试多IF 或 IC，严格设置止损止盈，回调时分批低吸、避免追高。套利方面，多IF，空IM策略可考虑止盈平仓。期权层面，可暂时空仓观望。

　　写作日期：2026年3月31日