近日，鲍威尔表示，对于由战争引发的油价上涨等供给侧冲击，美联储“可控性有限”，并倾向于维持利率不变，暂时“忽略”这一冲击的影响。在市场叙事急速切换背景下，多家华尔街顶级机构一改此前对债市的谨慎态度，转而旗帜鲜明地看多美国国债，认为其避险价值正在凸显。

　　过去六周，国际油价因中东局势急剧升温飙升超60%，创下数十年来最大单月涨幅。然而，与历史经验相悖的是，被视为通胀“天敌”的美国国债并未因此遭遇持续抛售。

　　相反，在美联储主席鲍威尔3月30日发表“可暂时忽略油价冲击”的鸽派言论后，美债收益率应声大跌。

　　华尔街的关注焦点，正从对通胀冲击的恐惧，迅速转向对经济放缓乃至衰退的深切担忧。

　　从“通胀交易”到“衰退交易”

　　自2月底美以伊冲突升级、霍尔木兹海峡航运近乎中断以来，国际油价上演了暴涨行情。

　　布伦特原油期货在3月单月涨幅接近60%。这是布伦特原油期货自1988年诞生以来最大的单月涨幅，打破了1990年海湾战争时46%的纪录。WTI原油涨幅约53%。

　　按常理，如此剧烈的能源价格冲击，将直接推高通胀预期，侵蚀固定收益资产的实际回报，从而导致债券价格下跌、收益率上行。在3月的大部分时间里，市场也的确遵循了这一逻辑：WTI原油期货从67美元一路冲高至100美元以上，而10年期美债收益率则从4.15%攀升至4.44%。

　　市场当时的主流叙事是“通胀冲击”。投资者担忧，持续高企的油价将推升各类商品成本，迫使美联储在通胀依然顽固的背景下维持紧缩立场，甚至不得不考虑加息。

　　法国外贸银行美国利率策略主管约翰·布里格斯（John Briggs）回顾称：“上周五（27日）之前，投资者似乎更关注油价上涨带来的通胀影响，因此开始将美联储加息预期计入价格，推高了美债收益率。”这种情绪在3月26日达到一个高峰，美联储候任主席沃什暗示中性利率可能更高，市场对美联储年内加息的预期概率一度飙升至52%。

　　然而，这一切在3月30日发生了根本性转变。鲍威尔在哈佛大学发表演讲时表示，对于由战争引发的油价上涨等供给侧冲击，美联储“可控性有限”，并倾向于维持利率不变，暂时“忽略”这一冲击的影响。他强调，从历史经验看，能源冲击通常是短暂的，央行的标准做法是耐心等待其自行消退，当前政策处于“有利位置”，可以先行观望。

　　这番表态被市场解读为明确的鸽派信号，瞬间扭转了交易逻辑。鲍威尔的讲话“缓解了市场对美联储将被迫收紧货币政策以遏制通胀加速的担忧”。交易员们迅速抛售此前押注加息的仓位，并开始重新计入2026年底降息的微小可能性。利率期货市场情绪发生剧烈转变，从几乎笃定年底前加息，变为一度计价年底前降息20%的概率。

　　市场反应立竿见影。周一（30日），对政策敏感的2年期美债收益率盘中下跌超过10个基点，尾盘收跌8.19个基点至3.830%；10年期美债收益率下跌7.76个基点至4.350%。更关键的是，这标志着美债收益率连续第二天在油价上涨的同时下跌，与3月大部分时间两者同步上行的走势分道扬镳。

　　BMO资本市场美国利率策略主管伊恩·林根（Ian Lyngen）指出：“周一早间美国国债市场走高，因为投资者关注的是中东局势对全球经济增长的潜在风险，而非单纯从通胀冲击的角度来交易这场冲突。”

　　华尔街大行看多债券

　　在市场叙事急速切换的背景下，多家华尔街顶级机构一改此前对债市的谨慎态度，转而旗帜鲜明地看多美国国债，认为其避险价值正在凸显。

　　摩根士丹利率先发出明确做多信号，尤其看好5年期美债的配置价值。该行认为如果能源价格继续攀升，将进一步拖累经济成长，推高经济下行风险。油价上涨将直接增加消费者支出压力，可能导致消费与企业招聘放缓，进而削弱整体经济动能。在此情境下，资金将转向避险资产，美债价格反而有望走高。

　　摩根大通的立场也出现了显著转变。该行利率策略师杰伊·巴里（Jay Barry）在3月初曾建议抛售2年期公债，但在3月21日转为建议买进。这一转变显示市场预期正在快速调整。2年期公债对美联储短期利率政策高度敏感，巴里认为，若油价逼近每桶125美元并显著推升衰退风险，美联储的政策重心可能从抗通胀转向防衰退，甚至可能转向降息。一旦美联储降息，将推升短期公债价格并压低其收益率。

　　太平洋投资管理公司首席投资官丹尼尔·伊瓦辛（Daniel Ivascyn）表达了更为深切的忧虑。他警告称：“通胀冲击往往会迅速演变为增长冲击，而我们正处在经济显著走弱的边缘。”

　　伊瓦辛认为，金融市场可能低估了美伊冲突将导致本已疲弱的经济急剧放缓的风险。随着油价升至每桶110美元以上，且冲突几乎没有结束迹象，交易员目前主要关注的是通胀冲击，但这轮抛售反而创造了锁定较高收益率的机会，因为当前市场对通胀的担忧，掩盖了对经济增长的更大威胁。预计美国未来12个月经济陷入衰退的概率已超过三分之一。

　　高盛集团同样上调了经济风险预警。该行表示，未来一年美国经济出现下行的概率已上升至约30%。咨询公司EY-Parthenon给出的衰退概率甚至高达40%。高盛分析师指出，市场对加息的方向押注可能已经错误，经济增长风险开始压过通胀风险。

　　贝莱德和哥伦比亚Threadneedle投资公司等大型资管机构也加入了看多阵营。贝莱德固定收益投资主管里克·里德（Rick Rieder）表示，他认为美联储仍应降息以缓冲经济冲击，并准备在前景更加清晰后加大对短期债券的买入力度。哥伦比亚Threadneedle投资组合经理埃德·侯赛尼（Ed Al-Hussainy）则表示，已经开始增持长期债券。他预计，如果美联储通过维持高利率进一步拖累经济，长期收益率最终将回落。

　　然而，在一片看多声中，也不乏冷静的警告。道明证券美国利率策略主管根纳季·戈德堡（Gennadiy Goldberg）坦言：“不仅地缘政治局势充满不确定性，市场对美联储将如何应对这些情景也更加不确定。”

　　更严峻的警告来自对“滞胀”的担忧。花旗首席全球宏观策略师吉姆·麦考密克（Jim McCormick）指出，前方可能是滞胀，这对债券和股票都不是好消息。历史数据显示，在1973年到1982年的大滞胀时期，长期国债的实际年化回报为负值，传统60/40股债投资组合会遭受双重打击。

　　阿波罗全球管理公司首席经济学家托斯滕·斯洛克（Torsten Slok）则认为，10年期公债殖利率理应更低，约在3.9%左右，目前偏高主要反映了市场对美国政府支出、海外需求减弱，以及美联储独立性与通膨目标可能调整的疑虑。

　　展望后市，即将于4月3日公布的美国3月就业报告将成为关键观察指标。伊恩·林根指出，相较于2月通膨数据，3月就业报告将首次反映战争对经济的实质影响，对市场走势具有指标意义。市场正在焦急等待这份数据，以判断经济放缓的迹象是否已从担忧变为现实，从而决定这一轮债市的“避险涌入”是序曲，还是终章。