3月初中东局势升级以来，铝价运行逻辑有所变化：局势升级初期，市场更多交易中东天然气供应中断和霍尔木兹海峡“封锁”对中东铝供应的扰动风险，铝价与原油走向较为一致；3月上旬随着中东局势持续、原油价格涨到相对高位，市场开始担忧通胀和经济走弱的风险，有色金属板块明显下挫，铝价在有色板块整体氛围压制下出现明显回落。

　　当前，鉴于通胀失控的风险，美国有意提出为期一个月的停火方案，以便与伊朗讨论旨在结束战争的协议，但不确定性犹存，中东局势风险还没有完全消除。

　　从供需面看，尽管美伊预期开始谈判，但霍尔木兹海峡通行量依然处于低位，3月24日通行量4艘，明显低于局势升级前100艘以上的日通行量。与此同时，尽管巴林铝业计划通过沙特、阿曼等港口对外运输铝产品，但原材料供应仍受限制，中东铝供应缩减的风险仍然不小。截至目前，中东地区卡塔尔铝业由于天然气供应问题，实际减产规模约为25.9万吨/年，巴林铝业为保障原料库存和运营稳定性，采取降负荷运行措施，减产涉及的三条生产线合计产能约31万吨/年。此外，3月中旬South32公司莫桑比克铝冶炼厂如预期进入检修和维护状态，影响产能58万吨/年。全球原铝生产受影响产能达115万吨/年左右（约占全球1.5%）。

　　根据SMM数据，2026年1月和2月海外电解铝产量分别增长约1.9%和2.5%，中东局势前产量仅小幅增长。考虑近期海外电解铝受影响产能增多，理论上海外电解铝产量将开始由增长转为下降，叠加中国电解铝运行产能已经无限接近4500万吨的产能上限，中短期内全球电解铝供应预计都将维持低速增长。

　　中东局势对海外电解铝生产和运输的扰动引起海外现货供应收紧。3月初以来，欧洲铝锭现货升水从370美元/吨涨至470美元/吨，LME铝Cash/3M升贴水走强，3月24日报升水47.4美元/吨，为近几年的高位。同时，美国铝锭现货升水维持2200美元/吨以上的历史高位，现货供应维持紧张格局。

　　根据美国官方公布的最新数据，美国1月原铝进口量环比增加，同比微增至19.9万吨，基本已经回到加征关税前的水平。铝材净进口量环比有所减少，但维持比较高的水平。美国原铝和铝材进口恢复将继续支撑海外消费，推动海外电解铝库存震荡去化。

　　国内方面，年初以来由于铝价高位运行，下游需求表现弱于预期，电解铝社会库存累积幅度较大，铝棒库存同样较大幅度累积。春节之后，国内电解铝库存去化不理想，近期库存表现相对反复，铝棒库存表现较好，库存去化幅度较大。加总库存维持偏高水平。

　　国内下游企业已经基本完成复工复产，下游平均开工率回升，国内铝水比例回升至正常水平，铝锭的供应压力也较之前减小，缓和了铝锭的累库预期。不过，终端行业表现仍然偏弱，1-2月地产数据降幅环比扩大，汽车产量录得同比下降，光伏组件排产虽有“抢出口”的支撑，但增长并不明显，需求弹性相对一般。相比之下，出口端表现较为强劲，1月、2月未锻轧铝及铝材出口量分别为54.1和43.0万吨，1-2月累计出口量达97.1万吨，同比增长了12.9%。由于中东局势升级后海外铝价明显强于国内铝价，沪铝进口亏损震荡扩大，高进口亏损对铝材出口仍有激励。在此背景下，国内需求弹性一方面需要关注出口端变化，另一方面要关注价格变化。若进口维持较大亏损、铝价延续震荡盘整，则需求弹性有望边际提升。

　　综合而言，中东地区电解铝厂实质性减产和莫桑比克铝厂检修预计造成海外原铝产量同比转降，海外现货紧张格局预计维持；国内铝库存高位反复，下游复工复产推进但终端表现相对一般，出口端表现较强，未来如果内外价差维持、铝价继续盘整，国内库存有望转向去库，为后续的铝价提供更大的向上弹性。