宏观&金工早评 | 2026年3月26日

　　股 指

　　能源危机缓和，股指延续反弹

　　A股昨日延续反弹，四大股指均收涨，两市成交量2.18万亿。

　　外围环境上，美伊战争能源危机阴影并未解除，但当前美军一边进行大规模军事集结，一边不断释放美伊谈判的信号但伊朗态度强硬，局势有可能再度升级。

　　行情结构上，能源股回调，其它板块普涨，科技和金属板块领涨。

　　结论：政策面、资金面驱动慢牛的长期逻辑不变，目前市场主要驱动在于美伊战争走向，市场处于预期混乱阶段，或许等待军事行动或美伊谈判进一步展开才有比较明确的方向。

　　贵金属

　　贵金属市场相对震荡，在市场开始对“谈判”抱有一定可能的期待后，风险情绪有所缓解，在前期流动性和杠杠经历大幅清理后，贵金属相对震荡偏强。不过现阶段对于战局的不确定性仍在，趋势方向相对不明确，市场开始出现分歧，昨日出现资产同步油价回升的情况。

　　在特朗普的极致Taco后，市场的极度悲观情绪有所缓解，至少显示出缓和态势的可能。但是经历完前日的超跌反弹后，市场开始进入混沌期。昨日贵金属，商品，权益市场延续止跌反弹，市场定价的是可能出现的谈判，伊朗表示正在审议美国关于结束这场海湾战争的提议；但是同步的是油价也小幅上行，因为战争谈判的消息时常矛盾，市场无法做出准确定价，且全程都是双方各执己见的表态，谈判的声音更多源于特朗普，而尚未得到伊朗的回复，所以油价的顺畅下跌行情也受到阻碍。所以能看到的是商品相关性分歧加大，贵金属同步油价震荡偏强。

　　当下市场基于战争是否持续发酵交易，消息面影响巨大，看似特朗普需求谈判可能，但也存在进一步升级的可能，所以谈判协议与往中东增兵同步进行，并进一步极限施压。市场的定价存在几种情景，谈判缓和，边谈边打，进一步升级，市场当下在看不到实际战局的情况下，在不同情形中反复摆动，从而造成市场的波动剧烈。

　　美国2月进口物价指数月率 1.3%，预期0.5%，前值由0.20%修正为0.6%。这一数据与PPI和PMI中的价格指数匹配，显示出美国供应端通胀似乎开始传导，市场不得不定价通胀反弹的预期，类滞胀的定价不容忽视。

　　美国财政部拍卖700亿美元的5年期国债，得标利率高达3.966%的高收益率停止，是2025年5月以来的最高水平，拍卖倍数为2.29，是2022年9月以来的最低值。间接得标从62.5%下降到61.9%，直接得标从24.70%下降到2025年5月以来的最低水平。这与前一日拍卖的690亿2年期国债相似，得标利率为3.936%，是2025年5月以来的最高值。拍卖倍数为2.440，是2024年5月以来的最低值。总的来说，近期的美债拍卖结果显示出低需求，在当下战争对于资金需求激增的时候，这显示出偏利空的态势。

　　对于白银而言，库存仍处于下行趋势，ETF开始两日出现回升，前期投机盘清理较为彻底，受到宏观情绪端缓解反弹较为明显。

　　市场的高波行情伴随战争的变化持续，5日的谈判期可能推迟风险，但在真正的谈判结果出现前，市场的乐观情绪尚不足以完全回归。当下贵金属的交易仍跟随战争局面变化，短线高波下，维持长期向上。

　　国 债

　　国债期货表现分化，TL主力合约收涨0.01%报111.180元，T主力合约收平；A股高开高走，上证指数大涨1.3%逼近3900点，人民币兑美元收报6.8977。全天现券交投相对平淡，收益率窄幅震荡，长短端走势分化，期限利差继续走陡。

　　早盘受美方向伊朗提出15点停火方案消息提振，地缘担忧延续缓和，油价大幅下挫。债市情绪平稳，10年活跃券260005平开于1.823%。随后A股高开高走，“算电协同”等科技板块爆发，风险偏好显著回升。但债市并未出现明显的恐慌性抛售，现券收益率在1.82%附近窄幅震荡。午后，央行正式公告增量500亿续作MLF，释放维持流动性充裕的信号，有效缓解了市场对宽货币收紧的焦虑。现券情绪有所企稳，10Y国债最低下探至1.819%，尾盘收于1.82%附近，全天振幅不足1bp，市场在股债跷跷板与宽货币预期中寻找平衡。

　　资金面均衡偏松，跨季无虞。央行开展785亿元7天期逆回购，叠加MLF超额续作，全口径净投放1080亿元。资金利率整体平稳，DR001下行0.23bp至1.3205%，可跨季的DR007上行3.3bp至1.4446%，上行幅度温和，反映机构跨季资金需求得到满足。

　　流动性是短期国债市场的核心驱动。央行不仅通过逆回购平稳跨季资金，更通过MLF加量续作打消了市场对中长期流动性收紧的担忧，奠定了短端利率的下行基础。微观结构上，配置盘（保险）与交易盘（基金）转为净买入，而前期承接力量较强的银行则转为净卖出，机构间博弈加剧。当前利多因素在于地缘局势缓和带动油价回落、通胀预期降温，以及央行宽货币态度的确认；利空则在于A股强势反弹（尤其是科技主线）对债市资金的分流效应。预计短期债市将维持窄幅震荡格局，趋势性机会仍需等待基本面数据的进一步指引。

　　基 差

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