据天风研究消息，临近春节，债券市场在多空因素交织下或维持震荡格局。若交易盘基于持券过节需求继续加大买入力度，市场在配置盘支撑下可能走出阶段性偏强行情。市场关注点集中于交易盘买入的持续性以及10年期国债收益率能否有效突破1.8%这一关键心理关口。30年期品种继续下行动能可能放缓，需关注波动放大可能。

一、市场复盘：债市先抑后扬，长端表现更优

本周债市呈现先抑后扬走势。后半周交易盘买入力量回归，推动10年期国债活跃券收益率再度逼近1.80%关口，30年期国债活跃券在前期大幅修复后再度走强，长端表现整体优于短端。行情结构上，本周呈现从普通信用债到二级资本债、永续债的轮动特征，后半周长端品种表现更优。值得注意的是，配置品种与交易品种行情出现分化，7年、10年国债等配置盘偏好的品种调整幅度相对较大，而后半周下行动力也显不足；10年国开债、30年国债等交易品种则表现相对更优，在震荡中逆势回暖并领涨。

二、核心聚焦：负债端迁移与债市风格切换

开年1月市场呈现明显的配置盘驱动特征，保险、银行等机构负债端增量带来结构性配置需求，推动7年、10年国债等品种领涨。进入2月，市场风格似乎出现切换，前期领涨的配置型品种动能放缓，而前期表现滞后的10年国开债及窄幅震荡的30年国债本周迎来可观修复行情。

1. 为何开年配置盘强于交易盘？

配置盘买入力量较强，主要源于负债端流入释放的刚性配置需求，为利率债和特定期限信用债提供了稳定买盘。交易盘买入则主要集中在票息资产，对具备交易属性的利率品种做多动能相对有限，在股市偏强、供给担忧等因素压制下情绪偏谨慎。

2. 资金流向再平衡的潜在可能

尽管开年债市由配置盘驱动，但部分交易盘负债端变化或暗示资金流向再平衡的可能：

* 开年理财规模增长可能相对温和，部分理财资金回流银行表内，直接增强了银行的债券配置能力。

* 固收类理财规模变动有限，而混合类理财规模逆势增长，后者更可能是市场风险偏好提升后的主动选择，其资金可能更倾向于高流动性债券品种。

* 固收+产品扩容，赎回压力带来的边际影响增加，股市波动一度引发赎回担忧，导致股债“同跌”，二级资本债和永续债表现尤为凸显。

3. 本周行情非资金流向再平衡的直接体现

本周行情更多是利率接近关键点位时，多空因素交织下配置盘与交易盘的博弈结果。一方面，配置盘买入稳定，但交易盘在关键点位的止盈诉求弱化了配置品种的下行动力；另一方面，出于持券过节需求，交易盘主动增加了对20-30年国债、10年政金债等传统交易品种的买入。

三、后市展望：多空因素交织，关注资金流向

当前债市多空力量较为均衡。

支撑因素包括：1月PMI数据超预期走弱；银行、保险、理财等负债端流入及摊余债基开放释放配置需求；节前央行呵护流动性。

压制因素可能在于：关键点位上的止盈压力；节前“求稳”心态可能降低市场波动，弱化下行动力；节前资金面扰动；节前处于政策数据真空期，市场易受短期因素扰动。

展望春节前后，债市可能在多空交织下维持震荡。若交易盘持续加大买入，市场可能阶段性走强，需密切关注交易盘动向及10年国债1.8%关口争夺。30年品种进一步下行动力或有限，需关注波动。

拉长时间看，需进一步聚焦资金流向再平衡逻辑：

一是关注2月存款“开门红”的持续性及银行与理财间的资金流动。若银行资金持续回流理财，叠加高息定存到期效应，或推升理财规模，释放对短端信用债、二永债的配置需求；同时可能增加7年、10年国债等下行的难度，促使行情轮动至理财偏好的短端品种。

二是关注股市“春季躁动”及3月两会政策预期对风险偏好的提振，及其对债市资金的可能分流。若股市显著走强，可能推升固收+、混合类理财规模，提振其对二永债、存单等高流动性资产的配置需求。

在上述资金再平衡过程中，不同期限债券将出现强弱分化。在关注轮动机会的同时，需对交易拥挤、利差过窄的品种保持谨慎。对于二永债、30年期国债等交易型品种，一旦其利差被压缩至历史低位，交易安全边际将收窄，追涨风险上升，市场波动可能放大。

原文：天风·固收 | 负债迁移与债市风格切换（来源：天风研究）