核心摘要

　　Abstract

　　自2021年10月至今，化工指数持续下行，其中PVC、乙二醇和纯碱等品种的期货价格已经达到历史低位。

　　2026年1月，苯乙烯、乙二醇和PVC等品种强势反弹，引发市场高度关注。按照周期规律，化工的下跌行情临近尾声，上涨行情即将到来。

　　以下通过梳理“成本、供应、需求和估值”四类上涨行情的核心驱动，我们认为上半年PVC、纯碱和乙二醇具备充足上行空间，推荐做多05或09合约，此外尿素、纯碱和烧碱的隐含波动率偏低，也适合买入深度虚值看涨期权。

　　后续我们还将针对重点品种发布更详实的策略专题，欢迎关注。

　　图1. 历年化工指数涨跌幅

　　数据来源：兴业期货投资咨询部

　　一：成本上升

　　原油几乎是所有化工品的风向标，一方面直接从成本端影响油化工品种的价格，另一方面间接从产业链上下游价格传导和情绪端影响煤化工乃至盐化工品种的价格。

　　2026年伊始，委内瑞拉和伊朗局势动荡引发石油供应中断担忧，此外俄乌冲突延续的格局与欧佩克暂停增产的政策都带来潜在利多。

　　根据期货价格的相关性分析，原油与塑料、PP、乙二醇和苯乙烯的相关性更高，在原油出现上涨之后更容易跟随。

　　图2. 原油与化工品的期货价格相关系数

　　数据来源：兴业期货投资咨询部

　　二：供应收紧

　　近几年化工品的需求缺乏增长点，供应成为主导价格走势的核心因素。供应收紧一般表现为“新产能少、减产和进口量减少”三个方面，三者出现其一，能够缓和供应端压力，出现两个甚至三个，将引发明显的上涨行情。

　　2026年多数化工品的新产能投放节奏放缓，仅PX、塑料、PP、纯碱和尿素的新增产能较多，并且这些新增产能集中在下半年投放，上半年尤其是前四个月基本处于投产真空期。产能增速最低的分别是PTA、PVC和烧碱，这三个品种产能过剩，正在经历产能优化的周期。另外值得一提的是，老旧产能多已经旧改或提前淘汰，今年反内卷政策不会导致产能发生实质性变化。

　　综合考虑生产企业集中度（CR10）和代表工艺毛利，同时参考检修惯例，我们认为PX、PTA和瓶片因集中度较高、PVC和纯碱因亏损严重，减产可能性更高。

　　由于国内产能快速投放，多数化工品已经实现自给自足，目前进口依赖度较高的仅剩下PX、乙二醇、塑料和甲醇四个品种。PX的进口依赖韩国、日本与台湾，这三个国家的装置因成本偏高，近年来减产和停车的情况频发，将成为未来PX进口量减少的潜在不稳定因素。塑料进口中非标品占比较高，即便减少对期货价格影响程度也有限。乙二醇和甲醇进口主要来自中东，一旦伊朗装置运行不稳定，进口量将明显减少。

　　图3. 基本面数据梳理

　　数据来源：兴业期货投资咨询部

　　三：需求改善

　　2022年至今，国内外经济增长速度明显放缓，以塑料制品和服装纺织为代表的终端需求转弱，进而对原料化工品价格形成拖累作用。

　　政策和企业在积极探索提振需求的措施，一方面通过促消费和产业升级等政策持续改善需求，另一方面积极开拓海外需求以缓解国内过剩矛盾。

　　2026年我国GDP增速预计保持在5%左右，内需可能不会出现明显变化，但季节性行情依然可期。参考历史行情，PVC受益于建材需求改善，尿素、苯乙烯和聚烯烃受益于旺季需求改善。

　　出口成为缓解国内供应压力的重要途经，2025年尿素、纯碱、烧碱、PVC和PP的出口量显著增长。其中尿素和PVC的出口高度依赖印度，该国的招标情况和进口政策成为影响价格的重要因素。而苯乙烯、乙二醇和甲醇虽然出口量体谅较小，但是出口有增长迹象，背后的逻辑在于，海外化工装置的运行完全成本普遍偏高，长期将被我国低成本产能所替代，例如近期苯乙烯价格大幅冲高行情就是由出口量增多所主导。

　　图4. 年度出口量

　　数据来源：隆众石化、兴业期货投资咨询部

　　四：估值偏低

　　价格与波动率一般都呈现周期性变化，若期货价格与波动率均偏低，一旦上涨行情出现，会呈现“空间巨大并且程度剧烈”的特征。当前烧碱、纯碱、PP、PVC、塑料和乙二醇的期货价格低于过去五年10%分位水平，尿素和纯碱的历史波动率偏低，年内出现大级别行情的可能性更高。

　　上涨行情还离不开资金的助推，期货和期权的成交量更高，相同利好因素下的涨幅往往更大，例如面对相同宏观利好消息，PVC的涨幅一般远大于塑料。因此在选择品种时，优先考虑成交更为活跃的品种，例如油化工首选PTA，煤化工首选甲醇和PVC，盐化工首选纯碱。

　　图5. 期货价格与历史波动率过去五年百分位

　　数据来源：兴业期货投资咨询部

　　图6. 2025年期货和期权日均成交量

　　数据来源：兴业期货投资咨询部

　　关注PVC、烧碱、纯碱和乙二醇的做多机会

　　综合考虑“成本、供应、需求和估值”四类核心驱动，我们认为上半年PVC、纯碱和乙二醇具备较大上行空间，推荐做多05或09合约，此外尿素、纯碱和烧碱的隐含波动率偏低，也适合买入深度虚值看涨期权，以高赔率和低成本弥补低胜率。

　　图7. 化工品上涨驱动因素

　　数据来源：兴业期货投资咨询部

　　市场有风险，投资需谨慎！