生猪小结：

　　近端供压显著压制现货可期待的反弹幅度，负利润驱动下2026年产能持续去化可期。供应推演下，出栏同比压力最大或在2026年1月，环比压力最大或在2026年3月。2026年3月后供应同比出现增幅收敛趋势，有可能在2026年9月左右出现供应同比25年转负。投机需求方面，二育群体灵活度进一步提升，养殖端体重主动累积，2026年肥标差或有进一步同比走扩的可能，存量博弈加剧下猪价波动率将放大。

　　价格展望：2026年猪价震荡偏弱的主线或持续到三季度供应出现同比收敛后，而仔猪价同比拐点或在2026年二季度后。

　　鸡蛋小结：

　　蛋鸡存栏去化预期加剧远月合约C结构，近端现货低估值带来的负利润时长决定淘汰节奏，目前暂无超淘迹象。供应推演假设为两种情况：1.正常淘汰，日龄逐月微降，截止2026年4月蛋鸡存栏或达13.29亿羽，此时供应同比25年持平。2.淘汰加速，日龄每月平均下降5天，到2026年4月淘鸡日龄降至460天附近，蛋鸡存栏或达12.91亿羽，同比下降2.8%，存栏水平近似于2016年4月同期。

　　生猪近月03、05合约偏空看待，远月合约适合现货二次探底带动估值下移后入场做多。

　　鸡蛋近月合约的上涨反弹看待，但不宜布空。远月合约低多布局，启动条件为明确超淘或补苗较少。

　　风险提示：政策变化、瘟疫扰动、养殖端情绪变化。

　　一．2025年行情回顾

　　1.生猪：现货初入熊市 盘面悲观预期统一

　　回看2025年的行情，虽然主线的下跌趋势明确，但中间也不乏几轮强有力的反弹，这基本都来自于空头预期的落空：第一轮是在供应基数还没有大幅攀升的背景下，年初的节后淡季现货回落预期落空；第二轮是在年度级别大猪存栏占比缩小的背景下，本年开启第一次对大肥的炒作；第三轮则是轰轰烈烈的反内卷，交易的是通过降重和去产能来削减过剩的供应；第四轮则是在四季度长期悲观预期笼罩下，现货二次探底迟迟未到，供应矛盾不断通过二育与压栏后移，空头逻辑无法兑现从而造成盘面跟随宏观情绪上涨。复盘之下不难发现，在猪市入熊的背景下，空头预期通常是由养殖端体重变化来反转的。

　　2.鸡蛋：产能转化节点 博弈显著加剧

　　相对于生猪来说，鸡蛋行情的节奏反复的更厉害，这一点我们需要提前阐述生猪鸡蛋的区别：生猪市场可通过二育、压栏、入库等手段调整存量体重，从而在需要时匹配季节性需求脉冲。但鸡蛋作为难以长期储存的生鲜品，其当期供应直接对应当期蛋鸡存栏，这造成了鸡蛋现货的季节性高波动特点。

　　回看行情，上半年鸡蛋行情在压抑中度过，下半年迎来了博弈：第一轮行情是在9月的双节备货，长期悲观预期压制下的现货不鸣则已一鸣惊人，短短一周完成从2.5元/斤到3.5元/斤的涨幅，随后备货结束需求惯性回落，蛋价重回起点；第二轮行情是由产能去化预期发起的，11月初4元以下的淘鸡价驱动出单周巨量淘鸡，超淘苗头展现，强烈的去产能预期使得鸡蛋远月合约对近月的C结构急速扩张，随后去化数据未能验证超淘观点，近月合约继续承压下跌而远月保持高升水。

　　二．养殖供给周期研讨

　　1.生猪养殖行业的规模化

　　今年猪业规模化再次加剧，10000头以上母猪的规模及集团场市占率攀升至近40%，中等规模（200-10000头）的猪场占比43%，而散养户（小于200头）占比仅剩17%，同比去年骤降了近10%。 从集团出栏量来看，规模化猪场的出栏占比也更往头部集中了。数据显示，2025年前三级季度九家上市猪企（牧原、温氏、天邦、傲农、新希望、天康、正邦、唐人神、金新农）合计出栏1.16亿头，占全国总出栏的22%，对比去年同期的9900万头，市占率提升约3%。在规模化的背景下，一是能繁存栏量以及产效的波动幅度可能更平滑，二是集团对出栏节奏和均重有更多的话语权，这两点对于理解后续养殖端的行为逻辑来说很重要。

　　2.生猪鸡蛋产能去化进程：去化初期——仍需要负利润驱动

　　生猪鸡蛋的去化起点比较接近：从涌益规模场能繁样本来看（样本量级900万头左右），2025年9月开始能繁母猪存栏量出现环比下降，幅度大约为-0.46%，而生猪现货的亏损是从8月开始，时间上也比较吻合；而鸡蛋方面，从2025年一季度开始鸡蛋现货已经步入亏损，三季度由于双节备货行情出现了短暂扭亏为盈，但蛋鸡存栏量从11月才开始现下降，数据显示11月蛋鸡存栏录得13.52亿羽，环比下降0.52%。

　　鸡蛋方面，这里我们对过去十年鸡蛋产能周期演变做了详细的分析：16-17年的产能增减周期中，日龄的变化比较标准，头尾可以匹配，而蛋鸡总存量经历一轮周期后出现增长，可能也预示12.2亿羽左右的存栏在过去是健康的产能线。19-22年的周期是非常值得参考的，先是非瘟叠加疫情等极端情况驱使猪蛋普涨后给出行业利润，再是蛋鸡存栏攀升至历史高位后造成极端的鸡蛋过剩，蛋业经历了一轮丰厚的盈利和深度的亏损，造就了20年的经典行情。放眼本轮产能周期，从21年底养殖端开始了长达45个月前所未有的盈利周期，日龄攀升至554天，蛋鸡存栏攀升至13.68亿羽，这一点与20年初达到的存栏高点非常相似，但具备更高的日龄结构。从2025年11月开始蛋鸡存栏正式显现拐点，对于未来产能的变化我们有以下推演：1.基于上轮盈利周期时间过长，本轮去化周期或相较于前几轮周期也更长。2.去产能结束后的期末日龄或在460天附近，期末存栏或在12.5亿羽附近。（参照20年周期的日龄和16年周期的健康产能存量）

　　生猪方面，关于产能去化的复盘详见上一篇生猪专题——《产能去化尚未完成 猪价上涨反弹看待》，这里我们先对当前各样本能繁存栏做一个观测：农村农业部数据显示，2025年10月全国能繁存栏量录得3990头，环比下降1.1%，同比下降2.4%；涌益数据显示，2025年11月样本能繁录得975万头，环比下降0.14%，同比增长0.48%；钢联数据显示，2025年11月综合场样本能繁录得519万头，环比下降0.38%，同比增长0.1%，规模场能繁录得502万头，环比降0.37%，中小散能繁录得16.97万头，环比下降0.76%（或能显示散户去化更快些）；卓创数据显示，2025年11月118样本能繁录得563万头，环比-0.64%，116样本能繁录得666万头，环比-0.8%。总的来说，11月所有机构样本内的能繁都出现了环比下降，生猪产能去化起点应该就在9-11月这两个月间（10月并不是所有样本均显示去化）。

　　3.未来供应推演

　　结论：生猪供应同比拐点或在明年四季度，鸡蛋供应同比拐点或在明年二季度。

　　首先看生猪，已知产能现拐点但仍然存量上仍同比过剩，且我们知道生猪当期供应源自9到10个月前的能繁存量，那么基于这一点我们是可以更具确定性地推演未来的生猪供应的。先从产效数据上看，窝均健仔数和母猪分娩数趋于稳定高位，后续或波动不大。而成活率上，仔猪成活率有显著的提升，这一点或使得我们不太考虑仔猪疫病的影响；而育肥成活率在四季度对比去年有小幅度下滑，是否可以理解为今年冬季的疫病略强于去年，2026年的育肥成活率可能会在90-92%这个区间波动。

　　结合产能产效推演供给，我们以能繁母猪存量为基底，单纯以T+10线性外推下可以看到，生猪供应在2026年9月份会出现同比的持平；如果以更细致的仔猪出生和育肥成活率来推演，可见2026年3月以后生猪出栏量环比下降，其1-5月的供应情况分别是（样本理论出栏量为基准，未考虑二育）：1月理论出栏量为300万头，同比+12.59%，2月理论出栏量为301万头，同比+9.79%，3月理论出栏量为304万头，同比+10.11%，4月理论出栏量为297万头，同比+8.16%，5月理论出栏量为294万头，同比+7.15%。结合数据我们可以得出推演的结论：生猪供应的同比压力最大在2026年1月，环比压力最大在2026年3月，2026年3月后供应同比出现收敛趋势，有可能在2026年9月左右出现供应同比转负。

　　鸡蛋供应推演上，我们要先理解一下目前淘鸡的驱动和现状：当下的淘鸡驱动存在，但节奏比较反复，大概率会趋缓，但从日龄结构和产蛋率上来说老鸡或已占比不大。

　　首先驱动上，养殖利润（亏损幅度）以及淘鸡价格（淘鸡利润）决定了淘鸡量，这点我们直接观测老母鸡出栏量：在11月淘汰量翘头增加了乐观情绪后，12月整体的淘鸡量是不及预期的。关于这一点我们辅以淘鸡价理解：2025年8月淘鸡价季节性走低后，10月开始淘鸡价逆势下滑，到11月底已经破4元/斤的历史低位。但12月开始淘鸡价格开始走强，或对应12月上旬老母鸡出栏不及预期——即产能去化不及预期。

　　更细致地观测淘鸡具体情况：从25年5月开始淘鸡日龄降速提升，到10月趋缓，主要原因或是后面集中淘汰一批换羽老鸡而使得日龄反弹，对应到产蛋率上也可见：老鸡产蛋率低，淘汰后产蛋率翘头，说明目前老鸡淘汰的差不多了，后续要淘汰青年鸡为主。往后的淘汰会更是一场攻坚战，这一点与上文中需要现货价格持续低位来刺激淘汰意愿进一步加剧的论据相衬。

　　对于后续供应推演，我们以日龄来表达淘汰速率，我们分正常和超淘两种情况来推演后续的蛋鸡存栏：1.正常淘汰，日龄逐月微降，截止2026年4月蛋鸡存栏或达13.29亿羽，此时供应同比持平。2.淘汰加速，日龄每月平均下降5天，到2026年4月淘鸡日龄降至460天附近，蛋鸡存栏或达12.91亿羽，同比下降2.8%，存栏水平近似于2016年4月同期。从目前的数据所反应的淘鸡进度来看，结合前期养殖端的丰厚盈利，我们认为最后产能去化的演绎方式可能更近似于第一种情况，如果现货持续低于现金流成本的情况延续到2026年一季度，那么超淘可期；但如果现货在春节拉涨后无法跌破3元/斤，那么可能缓淘磨底的概率更大。

　　三．国内生猪鸡蛋需求格局：季节性博弈强

　　1.宏观视角：餐饮消费低迷

　　首先从宏观角度，生猪鸡蛋等生鲜品消费或与居民收入及餐饮消费有比较紧密的联系。数据上看，截止2025年9月，中国城镇居民人均可支配收入累计同比增长4.4%，中国农村居民人均可支配收入累计同比增长6%，近十年中国人均可支配收入同比增速呈现放缓，但同比仍为正。从餐饮角度，2025年9月餐饮收入同比增长降低至2%， 11月翘头至4%，整体看2025年为餐饮消费增速低迷的一年。宏观角度我们的总结是，2025年餐饮行业的低迷对生猪鸡蛋消费端是偏利空的。

　　2.消费结构视角：猪肉性价比有所提升

　　我们认为，在蛋白肉类的价差处于历史偏极端水平的时候，应该会发生部分替代效应。在2025年上半年，猪肉相对于其他蛋白肉类偏贵，但进入到下半年，生猪现货显著下探，猪肉与其余肉类价差均运行至历史低位，这一点来看或对猪肉消费环境有一定的利好。

　　3.季节性需求脉冲的影响更为关键

　　在上文我们阐述过一个概念，生猪鸡蛋的季节性需求极强，而生猪可以通过增重压栏来平滑需求脉冲，但鸡蛋由于当期供应的特性只能接受季节性高波动。故而对需求端我们最重要的是理解好每一个脉冲节点，并且推测养殖端围绕旺季展开的博弈行为。

　　4.投机需求成为生猪博弈核心

　　2025年很大一个预期差是，二育的节奏相较于24年又更加灵活了。二育的本质是通过调运后压栏并后移供给，盈利的根基是大猪不可逆的缺乏，这一点体现在2025年肥标差同比的走强。从具体的二育行为来看，今年的二育利用春节较晚这一时间差进行滚动入场，区别与去年，或形成春节前两轮栏舍利用率高点，加大了行情的波动。

　　四．2026年展望：欲扬要先抑

　　1.养殖工业化带来的成本坍缩主线未变

　　近年来生猪鸡蛋的工业化养殖加剧使其成本坍缩，这一点或成为未来价格大幅上涨的一大阻力。饲料端总体来看，饲料配方仍存调整空间，饲料价格下行趋势或还没有见到结束。分别来看，对于生猪来说2026年可能的豆粕供应充裕或为标猪出栏成本提供进一步下行的空间；而鸡蛋方面，近年来玉米价格先涨后跌，蛋鸡养殖成本相较于17年有所抬升，但对比22年的峰值已有显著回落。总结，2026生猪成本坍缩空间大于鸡蛋，养殖成本整体下移主线不变。

　　2.生猪展望：磨底需要时间

　　结论：明年体重或高位延续，冻品提前入库透支了部分明年淡季的利好，生猪现货仍然可能二次探底。

　　今年由于供应端悲观预期的影响，猪价在探底过程中鲜销率出现同比显著走弱，主要是低价刺激了企业入库的需求。据卓创数据，截止12月25日样本企业冻肉库容率达21.47%，已从历史低位回补到中性水平，提前入库或透支了部分2026年一二季度淡季的入库预期，这一点或使得我们对明年淡季猪价更为悲观。

　　体重居高不下亦为25年一大预期差，高重出栏或已是常态，2026年出栏平均均重或在125kg附近，我们需要将从前120kg附近为标猪出栏的定义更改为125-128kg之间。这一变化的主要原因是规模化加剧的格局下，养殖端尤其是企业，更倾向于增加标猪体重出来以增加利润，而相对的社会猪源中的小猪和大肥存量便有所减少，生猪养殖的体重重心向中间倾斜，首尾两头收敛。

　　从现货角度看，2026年猪价震荡偏弱的主线或至少持续到三季度供应出现同比收敛之后，而仔猪价拐点或在2026年二季度左右。具体来看，本轮周期现货波动的大区间可能是：[9.7元/kg，14.54元/kg]。小区间可能是：[10.66元/kg,13元/kg]。（这部分推演详见上篇专题——《产能去化尚未完成 猪价上涨反弹看待》）

　　3.鸡蛋展望：底部已现 价格重心有望抬升

　　结论：蛋鸡存栏拐点已现，蛋业亏损初期即将过渡结束，明年蛋价有望上扬。

　　结合上文的供应推演来看，两种情况下26年4月蛋鸡存栏水平或分别对应25年和16年，我们以此为锚再结合成本端的变化（假设26年成本与25年近似，高于16年），推演了可能的明年4月5月份的蛋价运行区间。根据现货表现所刺激的不同程度的去化速率，我们分两种情况讨论现货估值：

　　1.现货持续低迷，旺季不旺，馆陶大码蛋在2.7元/斤附近保持震荡，养殖户持续亏损之下去化意愿强，日龄按照每月平均下降5天运行。在这种情况下蛋鸡存栏在26年4月或到达12.9亿羽，这一数据与16年存栏接近。在对比了16年3月4月成本与25年成本差距后，我们认为26年3-4月现货均价可能在3.3-3.66元/斤这个区间运行。

　　2.现货旺季拉涨，养殖端信心增加后预期再次改变预期，去化减弱而上鸡积极，日龄未来5个月没有明显下降。 这种情况下26年4月蛋鸡存栏与25年4月极其相似，其现货在2.8-3.3的区间震荡。

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