2025年12月27日宏观-贵金属

　　年底行情激化，警惕年初波动

　　贵金属本周持续维持超强走势，本周外盘休市两日，数据和宏观影响因素较小，市场跟随宽松和信用定价预期交易长期叙事，并形成交易层面的叠加效应，白银更是叠加式逼仓逻辑上演。美元指数和美债利率未形成较大的抑制影响后，市场在贵金属市场切换交易形成上行，但整体振幅波动明显加剧。

　　美元指数持续走弱：特朗普表示不同意其观点的人永远不会成为美联储主席；美联储候选人哈塞特预测月度新增岗位或重回10万+，美联储在降息问题上远落后于形势；美财长贝森特建议美联储可以围绕将通胀目标调整为1.5%-2.5%或1%-3%的区间展开讨论。对于美联储独立性的定价抑制美元指数，鸽派仍是主导。日本财相强烈警告：政府拥有“自由出手”采取果断外汇干预行动的空间。这一表态一定程度上抑制美元指数，并驱动贵金属。政治指导降息的预期仍在加强，叠加宽松扩表预期，欧央行维持利率不变、日央行如预期加息，与美联储形成政策差异，美元指数处于弱势趋势。

　　数据不足以改变美联储降息预期：第三季度美国GDP飙升4.3%，高于第二季度的3.8%，这主要受消费者支出激增的推动。从分项来看，加速增长反映了投资降幅收窄，消费支出加速以及出口和政府支出出现回升，第三季度进口降幅也有所减小。其中个人消费支出大幅增长2.39%，较第二季度的1.68%有所上升；固定资产投资放缓，增长0.19%，而第二季度为0.77%；私人库存变动下降了0.22%，较第二季度-3.44%的降幅有所缓和；净贸易(出口减去进口)也趋于正常化。尽管个人消费的激增展现消费韧性，但其中大部分源于医疗保健支出的飙升，其调整的年增长率高达0.76%。这意味着个人支出并非由可自由支配的支出，而是医疗成本。鉴于当下的GDP数据结构性问题较大，与此前的就业，零售数据匹配。在中期选举的情况下，不足以长期带动降息预期的回调，市场仍是短线级别情绪大幅波动，但仍跟随降息路径。

　　金融流动性风险缓解：本周主要的流动性计价仍来自于美股，市场极易形成短线级别的波动加剧，原因仍来自于对于AI叙事的不断变化，Open AI有意再获阿联酋主权财富基金的投资，这也一定程度上重新提振产业链，并直接关系甲骨文资产负债表，从而对以科技股为核心的美股形成推动，减缓此前的流动性压力。RMPs流动性开始逐步投放，一定程度上缓解美联储流动性，隔夜逆回购出现回升，同步银行准备金账户业出现一定回升。日央行加息后，市场的反应相对缓和，主要源于市场前期的定价较为充分，且本次日元投机头寸较比上次明显较小，且实际利率仍处负值。

　　年末行情波动受情绪激化较大，宏观条件尚不足以形成风险，市场持续交易长期叙事。白银的结构性“逼仓逻辑”成为本轮行情的催化剂，情绪叠加结构性实物白银的问题叠加式驱动上行，并扩散至其他贵金属市场。铂金的上行类似白银，受到供需缺口的问题和库存的相对低位，在当下的市场行情激化局面下，极易成为爆发式行情。当前年底在信用和宽松定价下，贵金属跟随长期叙事和结构性问题形成大幅走高，站在当下时点，结构性趋势尚未改变，只需注意VIX仍在持续下行，年底市场情绪相对集中，高位易受短线抛压，仍建议低多为主，谨慎对待短线波动。

　　策略建议及风险提示：

　　短期观点(周内)：震荡偏强长期观点：低位看多风险：全球流动性风险加剧恶化

　　宏观组：

　　周蜜儿

　　 Z0022003

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