汇添富基金胡慧颖日前发表观点称，境外美元债券市场面临利率、信用利差、全球性和局部性的事件冲击等多方面潜在波动因素，但市场同样不乏多样的收益机会，应以低波动而稳中求进为策略目标，尽量规避利率波动，主动参与并管理信用利差波动，同时采取严控入池标准和差异化集中度管理双管齐下等方式进行管理。

　　“近年来，美联储货币政策造就的高利率环境使得境外美元债和各类相关固收产品的静态收益率具有较高的吸引力，这是罕见的市场机会；然而，作为境外市场从业人员却不应忽视美元债整体的相对高波动特性：在并不少见的情况下，资本利得盈亏对债券回报的影响可能远高于到期收益率的作用。”胡慧颖表示。

　　在胡慧颖看来，充分认识波动，只是“万里长征第一步”。“境外美元债市场的主流波动来源来自利率和信用利差。一方面，作为美元债市场的无风险利率，美国国债（尤其是中长久期类别）利率通常相比境内人民币债券的无风险利率而言波动更为剧烈且频繁，主要由于其所对应的宏观基本面影响因素以及市场行为和机制更为复杂且多变。”她表示，另一方面，关于美元信用债券（尤其是高收益范畴或投资级中的一些相对高贝塔类别），除去个体信用资质差异带来的个体表现差异以外，整体信用利差水平也会独立于无风险利率趋势而较大程度根据风险情绪等因素产生自驱波动，特别在全球（权益等风险资产）市场风险情绪显著扩张或收缩的阶段，信用利差通常成为左右整体信用债价格走势的主导因素，这类影响不仅能作用于发达市场更主流的标的，也会不同程度地作用于新兴市场以及有全球资金参与的亚洲和中资美元债标的。

　　胡慧颖同时表示，除受上述传统框架因素影响外，全球性和局部性的事件冲击也是美元债券市场不可忽视波动因素，其中便包括一些可预测性较低的事件（包括黑天鹅事件）或政策的冲击。这类市场波动，对大多数市场参与者而言意味着难以预见和回避的风险和回撤，但最终也可能成为策略胜出者的机会。

　　此外，胡慧颖提出，全球美元债市场由于涵盖各地区风险属性不同，可能出现不同程度的局部市场的风险和波动：地区行业自身因素例如2021年-2022年中资地产出现信用风险导致整个中资美元高收益债总回报曲线的下挫；地缘政治因素易引发市场风险情绪的关注，局部标的受到负面影响，进而从另一个角度再次作用于美元债券市场；个体因素例如瑞士信贷事件在2023年3月曾造成全球主流发达国家和地区大行次级资本债券的短期大幅抛售潮；而特朗普的关税细节在对整体市场造成影响的同时也显著影响到部分汽车行业标的的信用利差和估值水平等。

　　面对这些波动因素，如何打造有竞争力的境外美元低波动产品？胡慧颖表示，应以低波动而稳中求进为策略目标，对于上述潜在波动进行取舍和应对。

　　一是应对利率波动，应当尽量规避。由于美债利率波动节奏频密，幅度可能较大，且复杂的宏观环境使得中短波段的预测胜率通常难以保证，即便在当前高利率环境下，票息对资本利得的变动也难以形成足够的覆盖。因而，境外美元低波动策略应在绝大多数市场环境下严格控制久期，除非在下行空间可控且出现可预测性较高的少数机会下，可短暂适当提高久期敞口。

　　二是应对信用周期带来的信用利差波动，需要主动参与并管理，追求超额收益。由于信用周期带来的波动通常以中长期趋势出现，转向并不频繁，且分析框架相对清晰，通常结合风险资产表现和自身估值水平等因素，故可预判性相对较高。低波动且稳中求进策略应通过借力团队自上而下研究能力加大对此类波动的预测和主动参与度，适时调整信用债持仓的整体资质水平及分布策略，包括细分类别（地区、行业）重点配置方向，以追求轮动机会和超额收益。

　　三是应对个体信用波动，务必严控入池标准和差异化集中度管理双管齐下。通过严控信用入池标准和组合持仓差异化集中度管理的手段来做到严控个体信用事件对投资组合造成的波动。对于前者，首先应切实保证标的信用可跟踪和自身团队研究资源可覆盖原则；后者指对不同信用等级和波动水平标的实施有差别的个体持仓比例限制：对于信用优质但由于市场参与者行为等原因而历史价格走势体现出相对高波动特征的标的则将个体持仓比例限制在更小的范围，而通过提高类似标的持仓数量来保证总敞口，以期获得相当收益水平的同时降低持有期波动。

　　四是应对全球性的事件冲击（包括黑天鹅事件），需要部分接受现实，部分通过动态管理预先应对。“身处境外市场，部分接受全球性事件冲击的发生、某种程度的不可预测性和不可避免性是务实的态度，就像在海上航行者无法完全躲过罕见的大风暴，但在‘风暴’来临之前，可以通过综合观测估值水平、市场动能等因素来一定程度动态管理并调节风险敞口，在估值吸引力、市场动能均走弱的过程中适当降低高波动敞口并提升现金比例来为潜在回撤做一定准备。”胡慧颖表示，今年3月底，美元债市场信用利差已收窄到历史极低的水平，当时适当降低高波动品种的持仓、增加现金占比则能在机会成本较低的前提下为情景假设中最差可能性做出较为有效的准备。虽不能彻底避免下跌，但可以较显著地降低潜在下跌幅度，以及为比竞争对手更大程度参与后续反弹提供可能。

　　五是应对地区性事件冲击，需要强化资源配置策略的作用，并保证研究资源覆盖。在研究资源可覆盖的地区和行业做到适当分散，但更为重要的是基于自上而下的分析而选择确定性较高且风险回报比较优的板块进行重点配置，并确保避免风险敞口在研究资源覆盖之外。

　　胡慧颖进一步表示，尽管境外美元债券市场具有较多的潜在波动因素，但对应优势在于该市场同样不乏多样的收益的机会。对待风险和波动的态度和方式——主动或被动、取舍标准和参与程度，以及主动预判和管理的能力不仅会决定我们组合的风险特征，也将决定获取超额收益的能力和空间。