摘要：

　　上周铜价延续了此前宏微观利多共振的格局。尤其在微观层面的一系列变化，使得市场本就对明年精炼铜出现结构性短缺的预期进一步提前，长期预期在短期被点燃，市场情绪较为亢奋。相对而言，黄金表现相对平稳。

　　1、上周金铜表现分化

　　贵金属方面，上周COMEX黄金下跌0.67%，白银上涨3%；沪金2602合约上涨0.75%，沪银2602合约上涨7.54%。主要工业金属价格中，COMEX铜、沪铜分别变动+3.33%、+6.12%。

　　2、结构性短缺预计驱动铜价上行

　　上周铜价延续了此前宏微观利多共振的格局。尤其在微观层面的一系列变化，使得市场本就对明年精炼铜出现结构性短缺的预期进一步提前，长期预期在短期被点燃，市场情绪较为亢奋。本周将召开FOMC会议，铜价可能遭遇一定程度的宏观逆风，加之前两周利多因素交易相对充分，价格如果出现短期调整也在情理之中。尤其是在鹰派降息的前提下，可能对铜价仍有一定压力，不过回调之后可能仍然是较好的买点。

　　3、贵金属价格于高位运行

　　上周，美国包含ADP就业人数、核心PCE等在内的经济数据超预期走弱，叠加联储官员鸽派的表态，降息预期的回升支撑贵金属价格维持高位，其中库存持续处于低位的白银在潜在的挤仓风险影响下而快速上行。本周联储利率决议即将出炉，关注潜在的鹰派表态使得市场对于降息预期出现反转，从而限制贵金属价格上方空间，同时关注日本央行的利率政策对全球潜在流动性风险的影响。中长期来看，金银价格仍处于上行通道内。

　　上周COMEX铜价继续上行格局，创出近期以来新高。上周铜价延续了此前宏微观利多共振的格局。尤其在微观层面的一系列变化，使得市场本就对明年精炼铜出现结构性短缺的预期进一步提前，长期预期在短期被点燃，市场情绪较为亢奋。本周将召开FOMC会议，铜价可能遭遇一定程度的宏观逆风，加之前两周利多因素交易相对充分，价格如果出现短期调整也在情理之中。尤其是在鹰派降息的前提下，可能对铜价仍有一定压力，不过回调之后可能仍然是较好的买点。

　　上周SHFE铜价延续上行格局，一度接近93000元吨水平。目前价格上涨之后，下游消费受到一定程度的抑制，虽然上周社会库存仍然呈现去库的状态，但是可能更多是因为到货的节奏以及下游的被迫点价所造成的。本周可能才会是真正的考验。不过值得一提的是，上周与绝对价格一起涨的还有远月月差，这说明市场在对于明年国内精炼铜短缺的预期在提前定价。也从一个层面说明当前更多的仍然处于预期交易的范畴。

　　期限结构方面，COMEX铜价格曲线角此前向上位移，价格曲线仍然维持contango结构。目前COMEX铜库存的交仓仍在继续，库存已经突破43万吨。目前COMEX铜库存自3月中旬虹吸效应以来累积增长超33万吨，与美国进口铜来源国以及COMEX注册品牌对比，考虑到美国境内企业的补库空间，预计还有5-10万吨铜没有显性化，对于COMEX铜的结构并没有太合适的策略。

　　上周SHFE铜价格曲线较此前向上位移，我们明确指出可以关注明年4月及以后的borrow机会，市场上周就已经开始提前抢跑。目前明年3月及后续月份的价差结构已经变味contango结构，4、5月及后续月差更是有明显扩大。我们认为现在对于明年月差的抢跑具有明显的预期属性，后续波动可能会放大。

　　持仓方面，美国政府恢复工作，但是CFTC数据目前只补充了四周的数据，无法对近期的行情构成有价值的参考。

　　上周金价调整、银价上行，COMEX金银于4194-4300美元/盎司、56.8-59.9美元/盎司区间内运行。上周，美国包含ADP就业人数、核心PCE等在内的经济数据超预期走弱，叠加联储官员鸽派的表态，降息预期的回升支撑贵金属价格维持高位，其中库存持续处于低位的白银在潜在的挤仓风险影响下而快速上行。

　　2.比价与波动率

　　上周，黄金上涨而白银下跌，金银比大幅回落；铜价涨幅强于金价，金铜比小幅下行；原油有所反弹，金油比震荡下行。

　　黄金VIX较前期有所回落，近期市场风险偏好较前期有所修复，避险需求回落，黄金波动率随之下降。

　　近期人民币汇率影响较前期减弱，上周黄金内外价差回升、比价回落，白银内外价差及比价显著回落。

　　库存方面，上周COMEX黄金库存为3631万盎司，环比减少约5万盎司，COMEX白银库存约为45707万盎司，环比增加约30万盎司；SHFE黄金库存约为91.3吨，环比增加0.4吨，SHFE白银库存约为688吨，环比增加约129吨。

　　目前价格上涨之后，下游消费受到一定程度的抑制，虽然上周社会库存仍然呈现去库的状态，但是可能更多是因为到货的节奏以及下游的被迫点价所造成的。本周可能才会是真正的考验。不过值得一提的是，上周与绝对价格一起涨的还有远月月差，这说明市场在对于明年国内精炼铜短缺的预期在提前定价。也从一个层面说明当前更多的仍然处于预期交易的范畴。

　　本周联储利率决议即将出炉，关注潜在的鹰派表态使得市场对于降息预期出现反转，从而限制贵金属价格上方空间，同时关注日本央行的利率政策对全球潜在流动性风险的影响。中长期来看，金银价格仍处于上行通道内。

　　关注及风险提示：美国职位空缺、FOMC利率决议、关税政策、降息路径变化。