天风证券发布研报称，原油市场目前处于contango结构，截止最新2025/11/20Brent远月合约价格为68美金/桶。根据2026年原油供需增量判断，该行认为近月价格或仍有压力，但是远月价格由于OPEC策略预期好转以及OPEC剩余产能快见底或有一定支撑，Brent长期中枢价格较为坚挺。

　　天风证券主要观点如下：

　　原油供需平衡表问题

　　2025年主流机构预期的原油过剩幅度明显多于实际累库幅度，主要是在年中OPEC宣告加速增产时，明显加大对过剩幅度的预测，且对过剩幅度出现明显分歧。但11月份OPEC增产策略出现拐点——宣告2026Q1暂停增产，反映了OPEC或对油价仍有一定诉求。此外中国出于“能源安全”长期诉求以及不断扩容，中国原油补库或具有持续性。

　　该行对2026年原油供需增量判断，情景假设分析：①OPEC若26年Q2重启增产路径，预计2026年全球供应增量为193万桶/日;相比2025年的过剩幅度增加93万桶/日。②OPEC若26年都不重启增产，预计2026年全球供应增量为165万桶/日;相比2025年的过剩幅度增加65万桶/日。

　　美国页岩油盈亏平衡成本平均55美金/桶

　　2025Q3季报最新指引，大部分页岩油公司均下修了2025年capex指引，但上修全年产量指引预期。根据RBN统计的39家页岩油气公司桶油税前利润，测算E&P公司盈亏平衡成本约55美金/boe。

　　现货基差走弱，成品油裂解价差再创年内新高

　　 Dubai现货相较brent基差走弱，同时沙特公布12月份对亚太的轻中质油OSP官价环比分别-1.2/-1.4美金/桶，估计是对供需偏弱的担忧。11月份以来Brent月差重新走强，截止11/20日Brent1-2、Brent1-6、Brent1-12月差分别环比+0.41/+1.55/+2.5美金/桶，或反映欧美对俄油升级制裁导致供应的不稳定性，此外成品油裂解差也在不断创年内新高。

　　风险提示：1)特朗普执政政策的不确定性;2)宏观经济的不确定性;3)地缘局势的不确定性;4)OPEC产量政策等不确定性;5)本文测算具有一定主观性，存在测算偏差的风险。