能化早评|2025年11月26日

　　原油

　　供应端：欧美新一轮制裁后，俄罗斯原油仍然供应遇阻。乌克兰与美国改变了协议条件后同意了停战协议，但接下来仍取决于俄罗斯态度。美国和委内瑞拉的局势重新变紧张。OPEC+新一轮会议上延续了12月增产的计划，但成员国同意在明年1-3月暂停增产进行观察。不过即使暂停增产，原油的平衡表也已经偏向过剩。

　　需求：EIA数据显示美国汽油柴油表需回升到去年同期水平，12月降息预期升温使宏观氛围好转。

　　1、化工反内卷预期再起。传PTA协同减产，暂无进一步消息，减产预期放缓。

　　2、原油震荡走弱，调油预期转弱。目前过剩格局未改，但地缘冲击叠加下行驱动边际放缓。调油需求好，裂解价差持续升至五年同期高位，虽还未打开跨区价差但调油预期上升。

　　结论：PX、PTA自身供需正处于强弱转换预期中。反内卷暂无实质进展，行业联合减产预期下降。原油及调油驱动转弱、基本面中性偏弱，反内卷中性，驱动看有转弱。

　　供应端：隆众数据，截止11.20日，开工率64%(-2%)，煤头检修增多，但仍偏高水平；累库加速中。煤头边际成本预计3600-3800元/吨。MEG随着11月裕龙投产后累库加速，且明年将持续投产，增速10%左右，格局转过剩。

　　需求端：截止11.20，聚酯开工率87.5%(+0)，11-12月预计开工保持高位，行业库存低，利润偏低。终端纺织周度开工55.6%(-0.2%)，终端接单上周明显转降，需求见顶；外贸预计环比改善但同比差。

　　库存端：截至11月24日，隆众数据华东主港库存增至66.9万吨水平。

　　观点：新投产落地后，库存兑现加速上升；但估值偏低，震荡偏弱观点，关注3800成本支撑及检修情况。

　　甲醇

　　甲醇：

　　传arian165万吨停车。

　　1、冬季供应扰动。一是海外伊朗缺气停车，引发国内进口大幅下降，通常影响5-6%供应量，持续3个月左右；目前传12月计划检修已升至660万吨(上周还只有320万吨)。二是国内冬季气头检修，一般影响2%左右供应，持续1-2个月；目前预计11底12月开始陆续停车。

　　2、需求下降空间有限，但库存仍高。MTO利润高位预计开工持稳，传统需求偏弱下降空间有限，另当前甲醇燃烧、化工性价比上升。目前看到港和浮动仓仍在高位。

　　3、估值偏低。煤下半年在持续上涨，甲醇利润已跌至完全成本以下。2000以下支撑强，历史看有引发减产可能。

　　总结：甲醇大涨因低估值+伊朗大面积减产有启动预期。如果伊朗不减产进口不下降，累库弱现实仍将继续；而海外开始停车，甲醇供需就有从宽松转紧预期。当前进入利空接近出尽(进口及浮仓还未下降，伊朗气温还偏高)，等检修落地阶段，可尝试低多。需要注意01时间角度看可能很难迎来大去库，博弈性较重，05估值偏高考虑回调多。

　　硅 链

　　1、反内卷实际影响不大，核心供需边际改善，但仍累库。11月供需双弱，西南兑现减产，合盛恢复至八成开工，据传暂不会继续提升。需求端有机硅行业反内卷已达成一致，有限产提价预期，多晶硅产量在小幅下降。

　　2、成本支撑仍在。近期焦煤走弱，但硅煤仍持稳。目前测算完全成本8900-9400元/吨。

　　结论：工业硅上周因下游反内卷情绪驱动上涨，但目前工业硅仍停留在预期阶段，无反内卷迹象，因此再次跌回。目前看其自身驱动不强，处于小幅累库，但利空也基本出尽状态。成本看8900有支撑，上方9400以上对西北大厂开始有套保吸引力。

　　1、反内卷驱动。市场预期延迟，协会辟谣后，市场相信反内卷决心，收进仍未见实质推进。

　　3、现实仍为高供应弱需求高库存，11月边际改善但仍累库，下游需求走弱跌价。11月硅料西南大幅减产，下游排产下降，预计硅料11月仍过剩1万吨左右。终端装机差但预计见底，目前看年底装机不及预期，下游硅片、电池片成交在持续跌价。

　　4、仓单博弈。近期市场博弈11月仓单集中注销后，12月流通仓单量紧张，因此12-5月远期曲线呈现大Back结构，近月被持续挤仓。

　　结论：多晶硅近月受挤仓影响持续走强，现实需求有进一步恶化迹象。若无进一步收储消息，仍预计5-5.5区间波动，但考虑到仓单流通量紧张，可能会持续大Back结构。

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