【导语】截至2025年10月27日，国内现货1#白银报11420元/千克，10月期内呈现冲高回落态势。本文将深入解释价格走势的形成原因，并基于行情对后市运行区间进行预测。

　　“金九银十”落下帷幕，回顾10月白银这波牛市可谓是“来也匆匆，去也匆匆”。10月国内白银价格走势冲高回落，截至2025年10月27日，国内现货1#白银报11420元/千克，相较9月底累计上涨4.81%，然相比期内高点的12235元/千克，也已是下跌了6.67%，月内振幅高达10.83%。

　　为何一向被金融市场视作黄金组合投资资产、具有避险属性的白银，本月走势如此“跌宕起伏”？富宝认为本次行情主要受到宏观叙事逻辑转向、海外挤仓行情发展与修复、技术面指标过热的叠加作用驱动。

　　宏观面驱动——从“政府停摆”到“大国和谈”

　　10月初，美国联邦政府因预算法案未能落地而停摆，行政部门仅保留核心、必要职能，研究、统计工作大范围暂停，非农就业报告、消费者价格指数等关键数据延迟发布，增加了市场经济的不确定性，强制性裁减联邦雇员也加剧了就业市场风险，甚至食品保障、公共交通服务等项目也难以运行。而与此同时，“大而美”减税法案与GDP增速放缓导致财政收入不及预期，老龄化加剧造成的社会保障与医疗支出上升以及军费开支更使得财政赤字“雪上加霜”，“新债换旧账”模式持续运转，债务规模也突破历史新高，各机构也随之调低美国信用评级，投资者担忧美债的偿还能力。市场参考数据的空白以及经济前景的不容客观，不断推升投资者的避险情绪，转而寻求黄金作为避风港，白银作为其组合投资资产自然也得到青睐，国际白银在强劲的宏观叙事驱动下一度达到54.468美元/盎司的历史高点。

　　然宏观叙事归根结底是“市场普遍相信的故事”，既然是投资者主观意志的集中体现，就必然有其现实根基的存在。8月以来的黄金、白银牛市主要由“降息+避险+央行购金”三条叙事驱动，因而任何一条宏观趋势的改变都会造成市场情绪的摇摆。10月17日，东欧大国方面主动致电特朗普释放和谈信号，甚至提出贸易合作的可能性，后美乌两国会谈，特朗普表示首要任务为推动外交缓和矛盾。消息传出后，国际白银日内跌幅达4.21%，但次交易日随即小幅拉升，反映出市场看涨共识的韧性。但随后10月18日，中美两国高层视频通话，就经贸分歧、关税豁免和供应链协调等议题展开讨论，结合10月21日白宫方面哈塞特宣布或于周内结束停摆，贵金属的避险驱动根基有所动摇，市场开始交易国际贸易格局的转好，风险偏好回温，白银应声宽幅下跌7.11%。

　　基本面驱动——从“挤仓”到“交仓”

　　白银主要为铅、镍、铜、金等矿产的伴生产物，近年来全球矿山资本支出的低迷使得扩产进程缓慢，虽回收产业的发展补充了一部分回收银，但矿产银的低产出拖累白银整体产量增长。然而近年来全球绿色循环发展概念逐渐成为主流，能源结构加速转换，光伏产能扩张，尤其2021年中国十四五规划开启拉动白银需求上升，全球白银由盈余转向赤字，至今已持续五年。

　　全球白银供需结构性矛盾的大背景下，2025年4月特朗普提出对关键矿产开启232调查，白银赫然在列。2025年10月，随着232调查第一阶段结果的临近，市场提前交易美国对白银加关税的预期，进而在期货端建仓以规避关税带来的进口成本上升风险，伦敦白银现货一度贴水Comex黄金主力。美国市场白银价格的高企，使得伦敦等其他交易中心的持货商开启“抢出口”进程，利用跨市价差套利，然而伦敦市场在货源本就不充裕的情况下，可交货源进一步减少，同时投资者也在交易宏观面对贵金属的利好，滚动交割的模式下，伦敦市场开启了年内最强劲的挤仓行情，基差转贴为升，租赁利率更是升至34.9%的峰值。内外价差进而也带动了国内的白银出口，而冶炼厂方面因为对后市行情的整体看好，出货表现并不积极，市场逐渐“一银难求”，场外现货表现为对白银T+D合约的高升水。随后伦敦市场在进口货源的补充下，逐渐收敛与Comex价差，而宏观情绪的转向驱动白银下跌，持货商畏跌出货，现货升水逐渐修复。这样下来，这场影响遍及全球各大市场的挤仓才宣告结束。

　　资金面驱动——从“过载”到“修复”

　　白银本轮牛市的起点为8月22日于全球央行年会至10月16日高点，不到两个月的时间，国际白银累计上涨了39.23%。而从五年前同期开始计算，国际白银五年内累计上涨124.35%。且9月17日FOMC会议美联储达成25基点降息决议后，国际白银几乎与5日均线重合，且每次回调均未下破10日均线。这种“漫无止境”的涨势看似是多头的狂欢，实际更容易使白银处于超买区间，RSI、KDJ等技术指标长期震荡于80-100区间也对此形成验证。然而一切商品都有锚定价值，无论是与黄金、铜等相关资产比价对估值的修复作用，亦或是作为工业金属长期上涨后对下游供应链的成本压力，都会负反馈至价格本身。

　　因而，本次宽幅下跌的原因之一，便是前期连续上涨行情积攒的抛压。当消息面显示高位难以持续的时候，技术面的修复会使得市场散户将苗头转化为趋势，进而驱动白银的下跌。

　　白银涨到头了？

　　答案也许是否定的。美元的信用崩塌使得黄金相对于美债成为最优的避险资产，而全部资金押注单一商品在投资领域显然不可取，白银、铂金等组合自然也会吃到黄金的“红利”。而自古以来作为货币存在的黄金，因为其产量增速难以跑赢生产力增速，在勘探、开采条件没有质的飞跃的情况下，以黄金为首的贵金属叙事还未迎来结束。而对于白银本身而言，目前震荡于83左右的金银比高于历史常态区间，未来5G、光伏等终端以及电子浆料等中间行业的发展，也会为白银提供更多契机。而短期来看，鲍威尔提出或提前停止缩表，市场对后续降息持续加注，白银作为无息资产仍有上涨空间。短期关注美联储年内两次利率决策、中美经贸会谈情况、欧洲和平计划进展、国内政策窗口期对于白银需求的拉动作用，国际白银参考运行区间46-52美元/盎司。