山西证券发布研报称，9月初受重大事件影响，煤价有所波动。随后供需恢复正常，煤炭价格出现不同程度反弹，月度视角下价格表现相对平稳。其中动力煤价格表现相对更加稳定，炼焦煤方面铁水产量相对强势，价格波动幅度更大。随着反内卷带动政策转向，国内原煤产量收缩，尽管9月收缩延续缓和趋势，但反内卷相关政策落地后，产量相对受控。迎峰度夏期间，煤价超预期上涨，但长协倒挂表观解除后，仍有部分长协比例未能兑现，因此销量修复或将持续至四季度。

　　山西证券主要观点如下：

　　供给：1-9月原煤供给边际递减。2025年1-9月，原煤累计产量实现35.70亿吨，同比增2.0%，同比增速边际下滑。9月当月实现4.12亿吨，同比降1.8%，环比增5.38%。

　　需求：1-9月终端需求受制造业和基建支撑。25年1-9月固定资产投资同比降0.5%，其中制造业投资增4.0%、基建投资增1.1%、房地产投资降13.9%。25年1-9月火电累计增速实现-1.2%；焦炭累计增速实现3.5%；生铁累计增速实现-1.1%；水泥累计增速实现-5.2%；9月火电增速实现-5.4%；焦炭增速实现8.0%；生铁增速实现-2.4%；水泥增速实现-8.6%。

　　进口：9月煤炭进口环比增长，1-9月进口量维持收缩趋势。2025年1-9月进口量累计实现3.46亿吨，同比降11.1%。9月当月实现4600万吨，同比降3.34%，环比增7.64%。

　　价格：9月煤炭价格稳中有升，焦炭价格小幅下降。25年以来虽然山西优混5500动力煤、京唐港主焦煤、天津港二级冶金焦均价有所调整，但9月当月三个品种均价有所分化。9月各品种环比增幅动力煤>；炼焦煤>；焦炭。

　　9月煤价相对稳定。9月初受重大事件影响，煤价有所波动。随后供需恢复正常，煤炭价格出现不同程度反弹，月度视角下价格表现相对平稳。其中动力煤价格表现相对更加稳定，炼焦煤方面铁水产量相对强势，价格波动幅度更大。

　　国内供应继续收缩，进口煤贡献弹性。随着反内卷带动政策转向，国内原煤产量收缩，尽管9月收缩延续缓和趋势，但反内卷相关政策落地后，产量相对受控。而国内供应收缩带动的煤价超预期上涨也拉动了煤炭进口需求，因此9月进口煤环比继续提升。若后续煤价企稳反弹，或将继续拉动进口煤需求。

　　投资建议：看好四季度煤炭板块投资机会，煤炭弹性品种排序靠前。4季度业绩或好于3季度，板块具备配置价值。迎峰度夏期间，煤价超预期上涨，但长协倒挂表观解除后，仍有部分长协比例未能兑现，因此销量修复或将持续至四季度。随着“反内卷”相关政策落地，四季度国内煤炭供应增量预期有限，煤价向下有所支撑。而四季度迎峰度冬，需求可期，预计均价也将在一定程度上环比修复。

　　标的方面，当前板块整体估值已经较低，近期市场风格切换需求提升，煤炭具备补涨动力，板块逢低可增配，优选弹性品种。关注晋控煤业(601001.SH)、山煤国际(600546.SH)、华阳股份(600348.SH)。炼焦煤方面，金九银十需求预期不差，若有供给扰动，价格或超预期反弹，关注潞安环能(601699.SH)、山西焦煤(000983.SZ)。

　　风险提示：供给收缩不及预期，需求回升不及预期，进口煤大幅增加，相关公司业绩不及预期