摘要

　　展望后市，我们认为玻璃目前依然处于供需深度修复的大周期。其中玻璃虽然在总产能上有所收敛，不过目前库存压力依然存在，叠加目前处于传统消费淡季。因此，玻璃去库的趋势是相对确定的，但是时间周期或有拉长。7月至今的反弹在反内卷的预期行情之下，价格有所改观。不过短期供需修复的过程尚未结束，尤其是目前上游仍有一定的库存，好在伴随着反内卷的推动供需预期修复叠加国内经济的逐步修复，目前玻璃供需维持着逐步向好的改善格局。因此盘面角度目标玻璃估值回归之后，价格或开始逐步企稳。

　　纯碱方面，7月以来的反内卷预期行情给了行业缓冲的时间。目前纯碱行业处于低利润状态，虽然夏季多数装置有降负运行，不过，供给端仍未完全修复完毕。同时，下游需求端玻璃的运行目前仍在修复的进程当中，很难一蹴而就。光伏玻璃这块下游光伏装机好转，有待向上游传导。因此，当现在盘面降温，市场回归供需面后，市场在供给收缩的夏季或开始平衡修复。

　　风险提示

　　1、玻璃需求恢复不及预期。

　　2、纯碱装置检修不及预期。

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　　一、纯碱供给修复曲折，估值持续低迷

　　7月至今国内纯碱期货先扬后抑，市场长期看反内卷，中期看供需的格局逐步明朗。基本面上，纯碱作为玻璃生产的原料，其价格运行趋势受到供需端的显著影响。需求端上，平板玻璃作为重碱的主要下游，近些年受到房地产产业周期调整的冲击，需求处于逐步收缩的状态，因此，行业从24年开始就进入了产量下降，这点对于纯碱这块生产原料的需求冲击较为明显。纯碱行业整体供给今年以来就处于一直缓慢调整，试图达到供需平衡。然后，纯碱行业的供给调整的路程是曲折的，一方面，纯碱自身的整体产能处于增长态势。不同工艺的产能投产，使得市场一定程度上处于产能互相竞争的格局，因此，行业角度，虽然平均开工率同比下降，不过，产量角度确实增加的。在供给端的效果未能追赶上玻璃需求变化的状态下，今年大部分时间纯碱生产企业的库存持续处于高位，供需承压的预期延缓了产业修复的节奏。在这样一个供需纠缠的状态下来，迎来反内卷为核心的预期性行情。7月盘面和现货价格也一度有快速的反弹。不过，当市场的短期热度过后，市场焦点重回供需面。实际上7月上旬虽然盘面和现货有提价，不过，在行业库存方面并没有出现显著的消化，一定程度上表明下游玻璃消费处于淡季，纯碱自身供需修复的乏力。当然，从期货远期合约的情况来看，目前供需偏宽的市场预期依然存在。因此，整个7月行情集中反映了短期纯碱供给端修复的曲折，尤其是夏季降负生产和装置检修对于平衡供给的重要性。

　　二、纯碱开工率环比回升

　　目前纯碱生产企业整体开工率84.1%，其中氨碱厂家平均开工86.9%，联碱厂家平均开工73.5%，天然碱厂平均开工100%。据卓创资讯统计，目前依然有多套装置处于降负运行，多数装置的开工负荷在5成至9成。苏盐井神、中盐内蒙古碱业、五彩碱业等装置8月存有检修计划。

　　纯碱现货利润方面，目前联碱法装置和氨碱法装置生产利润持续承压。其中，联碱法装置利润约为-120元，氨碱法装置利润约为-200元。

　　三、纯碱库存仍在高位反复

　　最新全国库存为174.2万吨，环比增加5.8万吨。分地区数据来看，西北地区纯碱库存61.8万吨（环比增加6.6）。华北地区纯碱库存38.9万吨（环比下降1.6），华东库存7.7万吨（环比增加0.2万吨），华中库存9.7万吨（环比增加0.1万吨）。

　　四、玻璃反内卷预期先行，供需修复仍有反复

　　7月国内玻璃期货价格在前期连续反弹之后，大幅回吐涨幅。基本面角度，玻璃需求由于房地产行业处于相对的弱势周期，因此自24年就开始了行业的供给与需求的深度调结构。实际上，在24年的4季度一度也有些成效。不过，今年以来，由于供需在兑现节奏上的不同。虽然玻璃日融量并没有太大的反弹，不过，玻璃生产企业的库存持续处于阶段性累库的同比高位。也因此，2509期货合约在6月份也再次跌破了千元的心理价位。实际上，在本轮的前期下跌的过程当中，玻璃的生产现金流持续处于较差的状态，行业的供给调节进入了痛点区域。在这样的状态下，7月反内卷的预期为主的行情风口吹到玻璃时，盘面价格就出现了大幅的反弹。毕竟，从产业调整之实的角度来看，平板玻璃产业确实有所动作。不过，行情的发展是迅速的，产业的调整是长期的。盘面价格的快速升温代表了现货市场对于供需修复的热情，但也反衬出供需修复的艰难。7月下旬，伴随着期货市场的降温，市场时点回归基本面的自身，尤其是当市场情绪较好时玻璃自身能否有效展开供需消化。实际上观察到的是，玻璃的日融量上周小幅反弹，同时生产企业的库存虽然总体在淡季保持了逐步消化的状态。不过，考虑玻璃日融量的回升以及现货库存水平仍在5000万重箱之上的水平。因此，7月的玻璃一度的突进行情更多依然带着预期的性质。

　　库存方面，全国整体库存5490重箱，较上周累库312万重箱。分区域库存水平来看，河北地区的玻璃生产企业库存496（+91）万重箱，其他地区主要玻璃生产地区的库存为山东569（0）、广东954（+16）、湖北486（+67）、江苏515（+22）（单位：万重箱）。

　　五、总结

　　展望后市，我们认为玻璃目前依然处于供需深度修复的大周期。其中玻璃虽然在总产能上有所收敛，不过目前库存压力依然存在，叠加目前处于传统消费淡季。因此，玻璃去库的趋势是相对确定的，但是时间周期或有拉长。7月至今的反弹在反内卷的预期行情之下，价格有所改观。不过短期供需修复的过程尚未结束，尤其是目前上游仍有一定的库存，好在伴随着反内卷的推动供需预期修复叠加国内经济的逐步修复，目前玻璃供需维持着逐步向好的改善格局。因此盘面角度目标玻璃估值回归之后，价格或开始逐步企稳。

　　纯碱方面，7月以来的反内卷预期行情给了行业缓冲的时间。目前纯碱行业处于低利润状态，虽然夏季多数装置有降负运行，不过，供给端仍未完全修复完毕。同时，下游需求端玻璃的运行目前仍在修复的进程当中，很难一蹴而就。光伏玻璃这块下游光伏装机好转，有待向上游传导。因此，当现在盘面降温，市场回归供需面后，市场在供给收缩的夏季或开始平衡修复。

　　风险提示

　　1、玻璃需求恢复不及预期。

　　2、纯碱装置检修不及预期。

　　《节奏波动，聚焦供需》

　　对外发布时间：2025年8月11日

　　研究局限性和风险提示

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