【202508011】贵金属：纽约期货新高，内盘还会远吗？

　　上周，伦敦现货金波澜不惊，微升 1%；COMEX 主力合约却在“金条关税”惊魂中刷新历史新高。我们认为，现货金的温和上涨只是序章，短期仍有上升动能。

　　剧情一日三变：CBP 一纸裁决把 1 kg 与 100 oz 金条纳入征税清单，COMEX-LBMA 溢价瞬间飙升至 120 美元/盎司；数小时后，白宫紧急灭火——“金条不在加税范围”，溢价迅速回落至 50 美元左右。这与我们在前期报告《黄金：纽约-伦敦价差暴涨100%，发生了什么？》观点几乎一致。

　　抛开关税消息带来的“噪音”，黄金的积极前景仍然稳固。一则，美债收益率自低位强劲反弹，却未能压制金价，黄金对利空并不敏感。二则，非农数据过后，联储官员中鸽派的阵容越来越强大。除了7月中旬就表达过降息意愿的Daly以外，Kashikari、Cook均表达了对劳动力市场风险的担忧，支持9月降息。

　　往后看，前瞻 7 月 CPI，市场已充分计入偏高读数（关税推升成本 + 服务通胀反弹），短期利空有限。黄金仍运行在上涨通道，下一站剑指前高。

　　市场修正非农数据后的降息预期

　　上周缺乏重要经济数据的公布，市场展开对非农引发的降息幅度的修正。2025年的降息预期从前一周的60.9bps降至57.3bps，2026年的降息预期也回落了11.4bps。

　　非农数据过后，联储官员中鸽派的阵容越来越强大。除了7月中旬就表达过鸽派信号的Mary Daly（2025/7/10 “预计关税对通胀的影响可能弱于预期”），本周明尼阿波利斯联储行长Neel Kashkari以及美联储理事Lisa Cook也转向鸽派，其中，有投票权的Lisa Cook认为，7月就业报告“令人担忧”，这可能预示着美国经济的拐点。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　收益率曲线结束下行

　　上周各期限美债收益率上行，较前一周走势反转。全周10y UST上行6.7bps至4.29%，2y UST上行6.43bps至3.76%，收益率曲线变陡。

　　一级拍卖方面，本周的3y、10y和30y的标售需求都较为一般，中标收益率均高于发行期收益率（when-issued）。

　　随着关税冲突峰值的下降，MOVE指数回落至80以下，创2022年7月以来最低水平，显示债券市场的不确定性急剧下降。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　准备金余额回升

　　上周ONRRP的使用量降至8030亿美元，较前值回落1713亿美元。

　　上周三美联储准备金余额为3.33万亿美元，较前一周回升300亿。

　　长短端美债利率持仓偏空

　　截至8.5的数据，长短端美债利率持仓偏空，2年期UST期货非商业净持仓空头增加122286手至1325523手；10年期UST期货非商业净持仓空头增加63204手至959834手。

　　截至8.4当周，JPM国债净多头投资者情绪22，较前一周回升。

　　5年期和10年期TIPS收益率下行，5年期TIPS收益率收于1.38%，较前周下行1bps；10年期TIPS收益率收于1.88%，较前周下行2bps。

　　上周美元指数与黄金价格通过反向变动，黄金上周上涨1.07%，美元指数下跌0.43%至98.3，两者滚动相关性下降。

　　上周美元兑日元升值0.2%、美元兑欧元贬值0.5%、美元兑英镑贬值1.3%。

　　截至8.5，美元指数总持仓减少，非商业多头持仓环比减少2561张至1.1万张，非商业空头持仓环比增加313张至1.8万张，空头力量主导；从持仓占比来看，非商业多头持仓占比为38%，较上周减少，空头持仓占比为61%，较上周增加。

　　上周日元3个月Basis Swap、欧元3个月Basis Swap环比上升，离岸美元流动性融资成本下降。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　上周铜金比上升至2.87，铜价上涨幅度超过金价，显示全球总需求动能边际回升。

　　金银比震荡走低，主要因为上周黄金上涨幅度小于白银；金铜比走低，主要因为上周黄金上涨幅度小于铜;金油比环比走高，主要因为布油下跌、黄金上涨。

　　从滚动相关性的角度来看，黄金与原油的相关性在上升，与美元指数和铜的相关性下降。

　　上周黄金内外价差发生极端行情，外盘COMEX受到进口关税影响大涨，详情可参考《云评论 | 黄金：纽约-伦敦价差暴涨100%，发生了什么？》

　　库存方面，上周COMEX黄金库存为3858.5万盎司，环比减少13.06万盎司，COMEX白银库存为50649.2万盎司，环比减少16.91万盎司；上周SHFE黄金库存约为36.05吨，环比增加0.3吨，SHFE白银库存环比减少25.57吨至1158.39吨。

　　SPDR黄金ETF持仓环比减少4.01吨至953.1吨，目前持仓规模位于10年来中位数偏低附近；

　　SLV白银ETF持仓环比减少173.8吨至15056.7吨，目前处于中位偏高水平。

　　COMEX黄金总持仓增加4388手至44.9万手，其中非商业多头持仓增加10953手至29.2万手，空头持仓减少2501手至5.5万手，显示黄金配置的多头力量增加；

　　持仓占比方面，非商业多头持仓增加至65%附近，非商业空头持仓减少到12%附近。

　　COMEX白银总持仓减少9067手至16.1万手，其中非商业多头持仓减少9259手至7.1万手，空头持仓减少510手至2.05万手，显示白银配置的空头力量增加；

　　持仓占比方面，非商业多头持仓减少至44.2%附近，非商业空头持仓增加至12.8%附近。