摘要：

　　上周宏观层面相对平静，缺乏重要经济数据的支撑，但整体仍处于risk on的状态之中。一方面联储官员发言相对偏鸽，同时市场关于特朗普对联储理事等要职的提名理解为更倾向于认为会听从特朗普降息，另一方面，市场确认特朗普与普京会举行会面，对俄乌停战的预期依然存在。在整体宏观氛围的烘托下，金铜略微有所分化，铜价表现稍强。

　　1、上周金铜有所反弹

　　贵金属方面，上周COMEX黄金上涨1.24%，白银上涨3.79%；沪金2510合约上涨2.22%，沪银2510合约上涨4.04%。主要工业金属价格中，COMEX铜、沪铜分别变动+0.95%、+0.11%。

　　2、铜在关键技术位企稳反弹

　　在此前回吐了关税预期带来的溢价之后，COMEX铜价在4.3美元一线获得明显支撑。上周宏观层面相对平静，缺乏重要经济数据的支撑，但整体仍处于risk on的状态之中。一方面联储官员发言相对偏鸽，同时市场关于特朗普对联储理事等要职的提名理解为更倾向于认为会听从特朗普降息，另一方面，市场确认特朗普与普京会举行会面，对俄乌停战的预期依然存在。在整体宏观氛围的烘托下，铜价整体偏强运行。

　　3、黄金显著上行

　　近期，特朗普对美联储官员的提名加深市场的降息预期，贵金属价格由此得以提振，而上周关于美国将对进口1公斤重的金条征收关税的消息，使得美国黄金期现价差大幅走扩，黄金供应不确定性加剧。在当前降息回升下，金价得以支撑，而后续伴随美国货币信用风险、潜在的衰退风险等预期下，金价仍有进一步上行的空间。另外，仍需持续关注黄金关税的政策动态。

　　 COMEX铜价上周震荡偏强，在此前回吐了关税预期带来的溢价之后，COMEX铜价在4.3美元一线获得明显支撑。上周宏观层面相对平静，缺乏重要经济数据的支撑，但整体仍处于risk on的状态之中。一方面联储官员发言相对偏鸽，同时市场关于特朗普对联储理事等要职的提名理解为更倾向于认为会听从特朗普降息，另一方面，市场确认特朗普与普京会举行会面，对俄乌停战的预期依然存在。在整体宏观氛围的烘托下，铜价整体偏强运行。

　　上周SHFE铜价小幅回升，再次接近79000元一线。近期国内宏观氛围依然不错，反内卷仍然在各行各业陆续推进，加之7月出口数据表现仍然强劲，市场对后续PPI的转正抱有较强的期待。从铜的基本面来看，6月、7月虽然并没有明显去库，但是由于库存的增加，整体表消仍然处于单月高位水平，在这种情况下，并不能认为铜的消费有较大的利空，那么价格也就不具备大幅向下的空间，相反在重要支撑位反而易涨难跌。

　　期限结构方面，COMEX铜价格曲线角此前向上位移，价格曲线仍然维持contango结构。目前COMEX铜库存的交仓仍在继续，库存已经突破26万吨，按照进口精炼铜数据，我们认为后期美国铜库存仍有进一步累积的空间，在这种情况下，月差并没有什么特别合适的策略，观察后续是否会出现库存拐点。

　　 SHFE铜价格曲线较此前向上位移，价格曲线总体仍然呈现小幅back结构。从短期来看，我们并不认为沪铜有很大的累库压力，因此逢低做borrow仍然可行，但是空间有限。如果看三个月左右，仍然需要观察美铜关税豁免后，全球贸易流会如何变化，会给国内带来多大的供应压力。

　　持仓方面，从CFTC持仓来看，上周非商业空占比继续低位徘徊，目前空头持仓占比回到了历史低位区间，单从持仓来看，似乎仍然由多头进行主导。

　　上周金银价格持续上行，COMEX金银于3397-3534美元/盎司、36.7-38.5美元/盎司区间内运行。近期，特朗普对美联储官员的提名加深市场的降息预期，贵金属价格由此得以提振，而上周关于美国将对进口1公斤重的金条征收关税的消息，使得美国黄金期现价差大幅走扩，黄金供应不确定性加剧。

　　上周，黄金涨幅弱于白银，金银比持续下行；伦铜价格震荡上行，金铜比窄幅震荡；原油价格持续回落，金油比随之上行。

　　黄金VIX小幅回落，近期市场风险偏好回升，黄金波动率下行至相对低位，后续不排除有再度上冲的可能。

　　近期人民币汇率影响较前期减弱，上周黄金内外价差及内外比价有所回落，白银内外价差有所回升，内外比价有所回落。

　　持仓方面，SPDR黄金ETF持仓环比增加6.6吨至960吨，SLV白银ETF持仓环比减少66吨至14991吨；上周COMEX黄金非商业总持仓为34.7万手，其中非商业多头持仓增加10953手至29.2万手，空头持仓减少2501手至5.5万手；非商业多头持仓占优，比例较上周上升至65%附近，非商业空头持仓占比下降至12.3%左右。

　　近期国内宏观氛围依然不错，反内卷仍然在各行各业陆续推进，加之7月出口数据表现仍然强劲，市场对后续PPI的转正抱有较强的期待。从铜的基本面来看，6月、7月虽然并没有明显去库，但是由于库存的增加，整体表消仍然处于单月高位水平，在这种情况下，并不能认为铜的消费有较大的利空，那么价格也就不具备大幅向下的空间，相反在重要支撑位反而易涨难跌。

　　在当前降息回升下，金价得以支撑，而后续伴随美国货币信用风险、潜在的衰退风险等预期下，金价仍有进一步上行的空间。另外，仍需持续关注黄金关税的政策动态。

　　关注及风险提示：CPI、PPI、初请失业金人数、零售销售数据、关税政策、降息路径变化。