能源研发中心

　　行情回顾

　　7月国际油价盘整-下跌-崇高，整体走势受地缘政治风险、供需基本面博弈及宏观因素多重影响。上旬油价受到利多影响：胡塞武装扩大红海航运袭击影响、北半球夏季出行高峰、中东发电用油需求增加和利空影响：OPEC+超预期增产、需求预期下调影响交织，整体走势拉锯，原油市场多空相持，缺乏核心驱动。下旬由于美国对俄罗斯的制裁言论，市场担忧美国对俄罗斯实施二级制裁导致俄油出口受阻导致油价走势偏强，布油一度冲高至73.2美元/桶。截至7月31日，WTI原油期货主力价格报收69.3美元/桶，月涨幅6.37%；Brent原油期货主力价格报收742.5美元/桶，月涨幅7.28%；INE原油期货主力价格报收532元/桶，月涨幅7.24%。

　　美国威胁对俄罗斯制裁加码

　　美国特朗普政府将石油禁购与俄乌停火谈判捆绑，要求俄罗斯自7月29日起在10天内达成协议，否则将对俄罗斯征收100%的关税，并启动“二级制裁”，对继续购买俄油的国家征收惩罚性关税。此举旨在减少或切断俄罗斯能源收入，迫使其回到谈判桌前。根据Kpler数据追踪，7月份俄罗斯约出口原油500万桶/天，占据全球原油贸易量(4200万桶/日)的12%左右。俄罗斯石油出口高度依赖中国和印度，两国占俄罗斯原油出口总量的85%。所以若实施二级制裁，中国和印度将面临能源成本上升和供应不稳定的风险，从而可能被迫放弃从俄罗斯进口原油，那么这个需求转向将会从油价中体现。

　　一般来说，单边制裁常因规避手段和市场因素而对其效果打折，特别是市场还有对美国总统经常临阵退缩的共识，主要是前期由于特朗普对关税态度的转变导致“TACO(Trump Always Chickens Out)交易”多次上演。抛开“TACO交易”，美国对伊朗和俄罗斯的制裁效果也有折扣，所以目前市场对于特朗普的相关言论保持警惕又相对谨慎，我们认为市场对油价进行了部分风险计价，还没有完全Price in。如果美国对俄罗斯二级制裁严格落地，可能短期会迫使印度退出买方市场，中国部分企业也会回避采购风险，这将导致俄罗斯原油短期内200-300万桶/日的原油生产失去买家，一举逆转原油市场供应过剩的局面，油价可能因此大涨，如果这一局面如若持续，油价甚至能挑战年内新高。

　　 OPEC继续增产，争夺市场份额

　　今年3月的OPEC+会议上决定不再延长减产并从4月起正式启动渐进式增产计划，逐步解除2023年11月实施的220万桶/日自愿减产措施，目标在2026年前完成全部复产。4月作为逐步退出220万桶/日自愿减产的第一步增产14万桶/日，并在5月、6月和7月，欧佩克+连续三次大幅增产，单月平均为41.1万桶/天，累计超过120万桶/天，此次增产幅度是5年以来的首次，对油价的压力毋庸置疑。8月-9月增产进一步加码，分别为54.8万桶/日和54.7万桶/日，提前一年完全恢复220万桶/日的自愿减产额度。目前来看，4月的计划增产并未完全执行，5-7月的计划增产的执行率也没有达到100%，目前等待观察8-9月份增产是否落地。

　　我们认为OPEC+决定增产的转变是由多重因素构成的：1)重要的时间窗口期：5-7月是原油传统旺季开启的时间窗口，在此时增产旺季的需求会大幅抵消供应的压力，对于OPEC+而言是需要抓住的好时机，旺季后是否会继续增产是需要关注的重点。2)成员国履约失衡的应对：伊拉克、哈萨克斯坦等国长期超额生产，破坏减产协议纪律。这些国家由于财政收入对于原油出口依赖很大，很难有实质性减产。沙特通过增产压低油价，迫使违规国家回归减产框架，同时巩固自身在联盟中的主导权。同时，也对阿联酋等国产能诉求进行满足。3)对抗非OPEC+国家增产：前期OPEC+的长期减产导致其市场份额不断下降，已经降至2016年以来的最低位置，约为30%左右，而美国、加拿大、圭亚那以及巴西等产量都有明显增加，蚕食了市场份额。OPEC+或从控价的战略转移到增加市场份额的目标上去。4)巩固定价权：OPEC+表示可以接受一段时期的低油价从而巩固定价权，由于低油价可以高成本竞争对手，特别是对美国页岩油的冲击是比较大的。

　　后市展望

　　在6月地缘冲突的大起大落后，7月油价在“政策-地缘-供需”三重博弈中宽幅震荡。油市在7月体现三大特点：1)关税、OPEC+决策、地缘冲突等消息面冲击主导短期波动；2)尽管需求季节性走强，但供应增量压制价格中枢；3)机构普遍看空下半年油价。8月若美国对俄罗斯制裁影响不大，那么旺季的支撑将会再次走弱，油价或进一步走弱。需重点关注OPEC+实际增产执行率、美国对俄罗斯制裁情况及美联储降息预期对美元定价的影响。