事件：7月11日，财政部发布的《关于引导保险资金长期稳健投资进一步加强国有商业保险公司长周期考核的通知》(下称《通知》)，将国有商业保险公司净资产收益率(ROE)和资本保值增值率的考核进一步拉长至“当年度指标+三年周期指标+五年周期指标”，这较两年前净资产收益率考核的“当年度指标+三年周期指标”进一步拉长，同时长周期指标在其中所占的权重也进一步加大。

　　一、事件点评：险资长周期考核细则落地，“长钱长投”再迎助力

　　回顾险资长周期考核近年来的发展落地历程，我们发现自2023年以来，为引导国有商业保险公司长期稳健经营，更好发挥中长期资金的市场稳定器和经济发展助推器作用，加强对国有商业保险公司的长周期考核，财政部多次调整了险资长周期考核的细则。

　　首次调整是在2023年，将经营效益类指标的“净资产收益率”由“当年度指标”调整为“3年周期指标+当年度指标”相结合的考核方式，3年周期指标为“3年周期净资产收益率(权重为50%)”，当年度指标为“当年净资产收益率(权重为50%)”。

　　早在今年1月，中央金融办、中国证监会、财政部、人力资源社会保障部、中国人民银行、金融监管总局联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，方案中提到：“对国有保险公司经营绩效全面实行三年以上的长周期考核，净资产收益率当年度考核权重不高于30%，三年到五年周期指标权重不低于60%。”

　　本次财政部通知中提到的内容，为1月六部门印发的《方案》的细则落地。具体看，将经营效益类指标的“净资产收益率”由“3年周期指标+当年度指标”相结合的考核方式调整为“当年度指标+3年周期指标+5年周期指标”相结合的考核方式。其中，当年度指标为“当年净资产收益率”，权重为30%；3年周期指标为“3年周期净资产收益率”，权重为50%；5年周期指标为“5年周期净资产收益率”，权重为20%。另外，将经营效益类指标的“(国有)资本保值增值率”由“当年度指标”调整为“当年度指标+3年周期指标+5年周期指标”相结合的考核方式。其中，当年度指标为“当年(国有)资本保值增值率”，权重为30%；3年周期指标为“3年周期(国有)资本保值增值率”，权重为50%；5年周期指标为“5年周期(国有)资本保值增值率”，权重为20%。

　　经过长短结合过渡的考核期周期运行两年之后，长周期考核机制的全面落地会进一步引导险资进行长期稳健投资，进一步落实长钱长投。

　　二、长期资金的长周期考核，对险资投资行为带来的影响

　　未来随着对险资“净资产收益率”、“(国有)资本保值增值率”和考核周期的进一步拉长，在当前市场环境下，有助于提高保险资金投资权益市场的积极性，增厚其长期投资收益。而对于权益市场来说，有助于改善市场投资者结构，增强市场内在稳定性。

　　金融监管总局数据显示，今年一季度末，人身险公司权益投资(股票+证券投资基金+长期股权投资)比例较年初提升1.1个百分点达21.4%，其中股票投资比例上升0.9个百分点。

　　在全行业明年初即将实施新会计准则的背景下，越来越多的上市险资在从FVTPL(公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产)的会计处理方式向FVOCI(以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产)的会计处理方式转换。据中泰证券研究显示，从8家A股及H股主要上市险企2024年末的股票投资分类结构来看，尽管FVTPL股票占投资股权总规模的六成以上，但FVOCI股票余额同比增速达82%，是FVTPL的5倍，目前占比为35%左右。同时，中国太保等多家上市险企投资负责人在业绩发布会时曾公开表态，未来会继续增加FVOCI的比重。除了对持有股票已实现或未实现资本利得处理方式不同外，使用FVOCI这种会计处理方式需要具备更高的持仓稳定性(如持有期超过6个月)和更低的换手率(如6个月内不超过10%)。不过未来随着更长考核周期的落地，结合新会计准则的实施下，险资或更偏好增加FVOCI类别的配置。

　　在投资风格上，预计未来险资在权益投资上或仍会采用“杠铃策略”去配置高股息板块和科技成长板块。在中国第二代偿付能力监管制度体系要求下，红利股的风险因子相比成长股较低，有助于减少权益类投资对险企偿付能力下降的影响，这使得险资过去在调仓加仓时更为偏好红利资产。不过未来在考核周期进一步拉长后，对险资在满足持仓稳定性和低换手率的策略下去配置高成长性、波动相对较高的科技成长板块亦有所促进。

　　三、大类资产：对外经贸政策和对内经济政策的关键窗口期

　　从宏观运行来看，过去的一周市场主要聚集于美国对各国关税的落地情况，从最终的实际情况来看，目前仅比4月2号的关税略低，仍然处于相对比较高的水平。这对于市场的风险偏好产生一定的压力，但是市场的恐慌程度远小于4月2号对等关税落地的阶段。进入到7月下旬后，无论是中国和欧盟领导人的接触，还是中国贸易相关代表的接触都到了一个关键的阶段，关系到8月份全球关税问题以怎样的方式进一步落地。

　　后续来看，我们要从以下几个角度进行宏观局势的跟踪：首先，当前阶段仍然需要监控地缘风险的反复，从过往的经验来看，地缘风险可能和经贸谈判息息相关，如果各个局部地缘冲突联合降温，同时伴随着中美经贸负责人积极交流等，那么这种风险偏好会有一定延续性；其次，目前市场的定价逻辑在于特朗普当前落地的对等关税虽然比较高，但是仍然主要目的是推动谈判协议，在最后阶段大概率不会执行这么高的关税，或者说部分关税即便较高，但会和重要国家以达成协议为主。这里面可能存在预期差，尤其是考虑到自6月下旬伊以停战之后，风险偏好整体维持在比较积极的位置，因此应该持续跟踪政策信号的边际变化；最后，继续跟踪国内在“反内卷”和“扩内需”方面政策的增量信号。

　　大类资产：金融品方面，美元弱势震荡和人民偏强势的基础格局仍然存在，在关键的政策窗口期关注宏观政策支撑股指风险偏好修复的延续性，关注风险偏好能否空中加油，债市注意可能的波动放大。大宗商品方面，贵金属和原油等地缘政治避险类资产在前期回落后，短期有所反弹，亦和对等关税又来到关键时间窗口有关，国内商品市场有一定的风格转换，市场开始受到“反内卷”和“扩内需”政策预期的影响，预计淡季背景下商品更多的受宏观情绪的影响而波动放大，短期震荡蓄势，交易方向是向风险资产进一步延续，还是向避险资产回摆，需要等待更明确的信号。

　　国投期货

　　高级分析师郁泓佳期货投资咨询证号：Z0017641