研报

　　01

　　摘要

　　玻璃方面，尽管宏观氛围有所企稳，但浮法玻璃面临淡季到来需求再度转弱的风险，短期盘面存在再次探低的可能，但内需型政策出台进行托底的概率也在加大，冷修兑现及淡季预期一旦兑现，中期反弹的概率也逐步加大。

　　纯碱方面，本周纯碱装置检修逐步落地，供应缩减明显，中下旬仍有企业存检修预期。从盘面跟踪来看，市场预期并不乐观，宏观层面利好及碱厂检修带动盘面走强幅度远不及往年。考虑到后续盘面仍可能回到月底新投产预期以及纯碱成本下移的逻辑，预计反弹高度有限。

　　观点：

　　浮法玻璃09合约震荡区间为1000-1060元/吨，贴水交割地现货价格运行；纯碱09合约震荡区间或在1280-1360元/吨。

　　玻璃需求超出预期，纯碱检修时间超出预期

　　02

　　玻璃：淡季来临，产销偏弱库存依旧高企

　　从现货市场来看，本周沙河市场价格普遍下调，中下游补货，价格灵活。京津唐地区多数稳定，部分厂家下调。华东市场商谈下滑，需求跟进仍显乏力，叠加外发低价货源冲击，山东地区企业价格普降，江浙暂稳为主，但从出货来看，企业分歧较大。华中市场今日多数持稳，个别企业价格补降。华南区域个别企业受关税政策影响出口好转下，企业试探性提涨，其他企业价格暂时稳定，出货情况各有差异。截至2025年5月15日，华北、华中交割地市场成交均价在1210和1140元/吨。

　　供给端，据mysteel数据，截至2025年5月15日，全国浮法玻璃日产量为15.58万吨，本周2条产线放水冷修，一条产线阶段性热修，产量明显减少。需求端，5月初中国LOW-E玻璃样本企业开工率为79.4%，环比-1.1%，仍然大幅低于往年同期水平。截至4月底的全国深加工样本企业订单天数均值10.3天，环比11.2%，同比-6.80%。

　　从库存来看，截至本周四，全国浮法玻璃样本企业总库存6808.2万重箱，环比+52.2万重箱，环比+0.77%，同比+14.45%。区域上看，华北、华南地区出货有所分化，库存小幅上涨；华中市场本周出货情况一般，虽有部分企业以价换量，但提升有限，整体库存较上期上涨；华东地区浮法玻璃市场整体库存微幅去库，企业出货情况参差有别，多数企业出货尚可；东北区域受外围情绪、价格下调及降雨影响，库存明显增加。

　　本周，据隆众资讯生产成本计算模型，以天然气、煤制气和石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润分别为-149.52元/吨，104.20元/吨和-70.02元/吨，分别环比减少1.67元/吨，减少43.03元/吨，及减少25.42元/吨。

　　总体来看，玻璃处于“低利润+低价格+低供应”局面。此前，3-4月春节开工逐步恢复，浮法玻璃需求出现季节性恢复，库存拐点出现，05合约盘面出现短暂反弹行情，但很快产销率再度转弱，库存未连续去化，加上湖北、浙江地区交割库扩大交割量，带来大量仓单注册预期，盘面重心再度下移。

　　进入5月中旬，在中美关税缓和带来宏观情绪好转，以及纯碱由于检修加码出现反弹的背景下，浮法玻璃盘面跌势放缓。但从现实驱动来看，后续将面临淡季需求季节性走弱，上游高库存仍然对盘面形成持续压制。目前，代表现实的现货走弱开始兑现，玻璃2509合约也持续贴水华中交割地现货价格，9-1价差走出反套格局。而随着近期行业亏损幅度增加，浮法玻璃冷修产线也出现增多。

　　因此，整体来看，尽管宏观氛围有所企稳，但浮法玻璃面临淡季到来需求再度转弱的风险，短期盘面存在再次探低的可能，但若经济运行遭遇实质冲击或市场出现非理性波动时，内需型政策出台进行托底的概率也在加大，而盘面持续贴水已经反映一定的悲观预期，冷修兑现及淡季预期一旦兑现，中期反弹的概率也逐步加大。

　　03

　　纯碱：检修逐步兑现，市场受复产预期及成本下移扰动

　　现货方面，国内纯碱市场稳中震荡，价格无明显波动。本周商业纯碱装置检修逐步兑现，中下旬仍有企业存检修预期。下游需求不温不火，对原料采购积极性不佳，刚需补库为主。

　　截至2025年5月14日，期现交割库出库价1330，碱厂终端送到价1350~1380。期现基差报价:交割库仓单06平水，河南厂提09-20~30，内蒙厂提09-260~280。夜盘低点期现挂单成交3000余吨，白天盘面反弹期现成交惨淡，期现采购观望为主，下游择低价刚需补库。

　　据Mysteel数据，本周纯碱综合产能利用率80.27%，上周87.74%，环比下跌7.47%。其中氨碱产能利用率82.27%，环比下跌1.25%，联产产能利用率74.23%，环比下跌10.89%。国内纯碱产量67.77万吨，环比下跌6.31万吨，跌幅8.52%。

　　需求端，据mysteel数据，全国浮法+光伏合计日熔量25.46万吨。浮法玻璃受低利润影响供给持续承压；光伏玻璃方面，3月-4月，光伏行业迎来“430”“531”政策改革，行业出现短期抢装潮，带动光伏玻璃加速消费，而从5月开始，行业供给将处于高位，而需求开始陆续缩减，库存压力将加大，不排除行业采取冷修减产方式减少供给，暂时难以持续复产，预计玻璃用重碱需求维持稳定。

　　从供需结果来看，截至2025年5月15日，国内纯碱厂家总库存171.20万吨，较周一增加1.13万吨，涨幅0.66%，尽管出口大幅走强（3月出口19.43万吨，进口0.32万吨），但并未带动上游明显去库。利润方面，本周中国氨碱法纯碱理论利润65.40元/吨，环比增加15元/吨；中国联碱法纯碱理论利润（双吨）为287.50元/吨，环比增加12.50元/吨。周内成本端海盐价格窄幅下移，动力煤价格下降，成本端呈现走弱，纯碱利润被动抬升。

　　总体来看，纯碱处于“低利润+低价格+低供应”状态。本周纯碱装置检修逐步落地，供应缩减明显，中下旬仍有企业存检修预期，开工率或继续维持偏低水平。参考2月底检修期间纯碱市场表现，当时内蒙古银根化工、河南金山宣布检修计划，纯碱市场出现情绪恢复，05合约盘面增仓上行，但随着3月检修开始落地、产能利用率回升，盘面反而创出新低。

　　在5月本轮检修行情中，从盘面跟踪来看，市场情绪并不乐观，纯碱2509合约在1350元/吨附近再度遭遇较大抛压，宏观层面利好及碱厂检修带动盘面走强幅度远不及往年，而利润因成本下移反而明显修复。因此，考虑到后续盘面仍可能回到月底新投产预期以及纯碱成本下移的逻辑，预计上行高度有限。

　　综合考虑当前纯碱驱动和估值边际变化情况，短期预计09合约运行区间或在1280-1360元/吨，仍然存在下行风险。若检修力度及持续性超出市场预期，则盘面下行幅度或相对有限。