“提前兑付可以理解，但绝不能损害投资者的利益。”

　　“在低利率环境下，二级市场投资者的买入价格通常高于票面，如果加速到期，投资者将面临近10%的亏损”。

　　5月27日，经济观察报记者获悉，峨眉山发展(控股)有限责任公司(下称“峨眉山发展”)宣布，旗下债券“22峨眉02”计划提前进行兑付。然而，这一决定引发了多家债券持有人的争议。

　　作为“22峨眉02”的机构持有人之一，朱啸所在的机构于2024年下半年购买了“22峨眉02”，彼时他基本按照中债推荐估值或中证推荐估值，以超过109元/张的净价买入该债券，累计购买金额超过千万元。

　　然而，峨眉山发展于5月20日发的一纸公告，让朱啸感觉犹如晴天霹雳。公告称，发行人准备召开持有人会议，拟对此期债券进行提前兑付，提前兑付方式为按每张面值100元加应付利息的方式，计划于2025年6月5日投票表决。根据持有人会议规则，议案经出席的债券持有人所持表决权1/2以上的持有人或代理人通过即有效。

　　朱啸称，一旦该方案通过，将对近一年以来通过二级市场参考估值买入的投资人造成每百元票面最低7元、最高接近10元的净价亏损。

　　拟提前兑付方案引争议

　　根据“22峨眉02”募集说明书，该债券目前余额为6.50亿元，期限为5年期，票面利率为6.00%。该债券由乐山国有资产投资运营(集团)有限公司担保，当前该只债券剩余期限为2年。

　　发行人峨眉山发展唯一股东为峨眉山市国有资产监督管理委员会，峨眉山发展负责峨眉山市城市道路、桥梁、旅游基础设施等工程的建设。

　　5月20日，峨眉山发展发布《关于提前兑付“峨眉山发展(控股)有限责任公司2022年面向专业投资者非公开发行公司债券(第二期)”的议案》。

　　关于提前兑付的原因，峨眉山发展强调，为有效优化财务结构、降低财务成本，现提议对“22峨眉02”全部剩余本金及应计利息进行提前兑付。每张债券兑付净价为100元。

　　经济观察报记者了解到，债券的兑付价格由本金和利息构成。在债券本金的提前兑付方式中，主要有以下三种类型：第一，面值兑付，即按照债券的剩余面值进行兑付；第二，面值+补偿兑付，即在债券面值的基础上，增加一定金额作为补偿，以此提高持有人对兑付方案的接受度；第三，中债推荐估值净价兑付或者中证推荐净价兑付，即以中债推荐估值净价或者中证推荐净价为兑付标准，这一价格由第三方机构提供，能够较为准确地反映债券的市场价格。

　　朱啸称，根据2025年5月23日最新的估值情况，债券中债估值净价为107.51元，中证估值净价为107.36元，且近一年以来该券中债估值净价最低为107.40元，均远高于兑付价格。

　　朱啸向经济观察报记者称，据管理人提供“22峨眉02”持仓人名单，四川当地几家地方银行的持仓量占比较高，均为持仓超过10%的大额持有人。

　　朱啸表示，如果发行人与四川当地的大额金融机构持仓人提前进行沟通并达成默契，那么最终上述议案可能会顺利通过。一旦该议案由于占多数的持有人投下同意票而通过，对于按市场化价格于最近一年内买入该券的投资人而言，将会是一笔巨额的损失。

　　城投债高息置换进行时

　　针对上述问题，5月27日，经济观察报记者以债券持有人名义向峨眉山发展相关人士进行询问，该人士回复表示，鉴于当前城投整体处于化债的大背景下，公司之前发行的债券利率确实相对较高。因此，公司考虑在其他投资者同意的前提下，提前兑付这些债券，以降低融资成本。

　　峨眉山发展并非唯一一家开展高息债务置换的城投机构。

　　5月份以来，有多地国资宣布拟置换债务。

　　5月9日，重庆市黔江区2024年国民经济和社会发展计划执行情况及2025年计划草案的报告中提到，2024年强化债务风险管控，压减融资平台带息债务24.90亿元、非标债务20.2亿元，置换6%以上高息债务76.10亿元，国企新增融资综合成本严控在4.95%以内，守住“不爆雷”底线。

　　5月20日，东部某市财政局发文称，根据上级工作部署，积极推进高息债务置换工作，指导各城投公司发挥工作主体性、主动性，与金融机构之间实现积极沟通协调，细化制定7%以上高息债务置换方案，在严禁新增高息债务的基础上，确保年底前全部置换完成。

　　5月26日，据北京市西城国资，近期，央行陆续实施了降准降息政策，区国资委积极鼓励区属国企充分利用好这一政策机遇，做好高息债务置换工作。

　　债券投资者权益何以保护？

　　“对于城投债市场，面值兑付的方案对投资人不够友好，使得投资回报率的不确定性增加，在低利率环境下，二级市场投资者的买入价格通常高于票面，如果‘22峨眉02’提前兑付议案通过，后续投资者对于存续估值净价偏高债券的交投热情可能下降。”朱啸称。

　　上述峨眉山发展相关人士表示，只要“22峨眉02”持有人会议的同意票数达到二分之一以上，议案便可以通过，该公司便有权依据此决议提前进行提前赎回的操作。

　　在此之前，2025年4月份，山西建设投资集团有限公司(下称“山西建投”)发行的两期债券——“20晋建01”和“20晋建02”(银行间债券市场分别简称“20晋建专项债01”和“20晋建专项债02”)，也计划加速清偿。清偿方式按照“债券余额+债券余额*计息天数/365天*当期票面利率”来进行兑付，也即每张债券将按照100元进行本金兑付，利息按持有天数计算。这两期债券利率为4.80%。

　　彼时，该兑付方式也引起多家持有人的争议。2025年5月12日，山西建投发布“20晋建01,20晋建专项债01”2025年第一次债券持有人会议的补充通知，仅对投票为“同意”的债券持有人进行加速清偿，投票为“弃权”与“反对”的债券持有人将继续持有本期债券。

　　一位债市从业人士告诉经济观察报，城投债提前兑付引起投资者争议背后的核心问题，在于债券持有人会议规则存在缺陷。从理论上看，债券是可以分割的。因此，对于债券的处理方式，可以根据持有人的不同意愿进行差异化操作：同意提前清偿的，就按照同意的方案进行清偿；不同意清偿的，债券则继续存续。这种做法避免了“少数服从多数”的强制性原则，充分尊重了每一位持有人的自主选择权。

　　该人士表示，山西建投在这方面做出了创新性尝试，堪称划时代的案例。他们对债券持有人进行了差异化对待，同意提前清偿的就清偿，不同意的则继续持有债券。这种模式打破了传统的“一刀切”模式，为债券市场的精细化管理和个性化服务提供了新的思路和范例。

　　朱啸认为，城投机构在推进化债进程中，其方向无疑是正确，但在此过程中，也应充分兼顾市场化因素，尤其要将投资者利益纳入重要考量范畴，力求在化解债务风险与保障投资者权益之间达成平衡。

　　(应采访对象要求，文中朱啸为化名)