一、淡水河谷

　　2025年一季度铁矿石粉矿产量为6766.4万吨，同比下降4.5%，环比下降20.7%，铁矿石销量达6614.1万吨，同比增加3.6%，环比下降18.5%。一季度淡水河谷产量回落，但是由于出售了前期建立的库存，所以销量同比来看仍有所增长。淡水河谷保持年度产量指导目标不变，我们认为其具备较好完成指导目标的能力。

　　二、力拓

　　2025年一季度皮尔巴拉地区铁矿石的产量为6980万吨（100%权益），同比下降10%，环比下降19%，发运量为7070万吨（100%权益），同比下降9%，环比下降17%。受极端天气的影响，力拓虽然没有调整年度指导目标，但最终大概率将落在区间下沿。目前来看，飓风造成的损失难以完全追回，但最终全年发运达到去年水平的概率也依然存在。

　　三、必和必拓

　　2025年一季度西澳地区铁矿石的产量为6014万吨（100%权益下为6784万吨），同比持平，环比下降7%；销量同比下降4%，环比下降8%。恶劣天气对产销有一定影响，但仍能保持同比基本持平，BHP维持产量指导目标不变。虽然没有大型新产能的投产，但是已有项目生产力的提升仍然使其产量保持稳步释放，我们预计二季度产销将小幅增长。

　　四、FMG

　　2025年一季度铁矿石发运量为4610万吨，同比增加6%，环比下降7%，矿石开采量为5550万吨，同比增加19%，环比下降10%。虽然遭到恶劣天气的影响，但在去年同期基数较低的情况下，FMG产销依然保持了增长，其铁桥项目继续推进，新收购的红鹰铁矿也保证了远期产量的增长预期。我们预计FMG发运保持增长，完成全年指导目标的难度不大。

　　整体来看，一季度四大矿山产销都受到了恶劣天气的影响，其中力拓受到的影响最大。进入二季度后，虽然暂时缺少新增产能的释放，同比难有大幅增长，但由于生产经营已经恢复正常，所以环比来看仍有不小的季节性增长预期。我们预计二季度四大矿山整体的产销将出现增长，并且下半年产能进一步释放的预期依然存在。

　　表1：四大矿山产销数据（百万吨）

　　数据来源：公开资料，国投期货整理

　　以下为四大矿山季报的较详细内容展开：

　　一、淡水河谷

　　淡水河谷2025年一季度铁矿石粉矿产量为6766.4万吨，同比下降4.5%，环比下降20.7%，球团矿产量为718.3万吨，同比下降15.2%，环比下降21.6%。铁矿石销量达6614.1万吨，同比增加3.6%，环比下降18.5%。淡水河谷维持2025年的产量指导目标为3.25-3.35亿吨不变。

　　图1：淡水河谷分季度产量（千吨）

　　数据来源：Mysteel，国投期货整理

　　北部系统

　　一季度北部系统的产量同比下降90万吨，主要是受到了预期内的许可证限制，以及强降雨的影响。不过S11D矿区通过持续推进资产可靠性等措施，一季度创下了历史同期最好的产量记录，部分抵消了上述负面影响。

　　东南部

　　一季度东南部系统的产量同比下降120万吨，主要是由于Itabira矿区的工厂出现了为期49天的维护。产量下降通过两方面得到了部分抵消，首先是Fazend o矿区受益于2024年升级带来的效率提升，其次是第三方采购量的增加。Capanema项目正按计划推进，预计2026年一季度实现满产。

　　南部系统

　　一季度南部系统的产量同比下降110万吨，主要是由于淡水河谷基于当前市场环境优先生产高毛利产品的战略调整。VGR1项目持续推进，预计2026年二季度完成建设。

　　球团矿

　　球团矿的产量同比减少130万吨，主要由于Tubar o工厂因Itabira矿区球团原料供应减少导致产量下降，以及北部系统降雨量增加影响球团原料湿度，进而影响S o Luis工厂运营效率。

　　图2：淡水河谷产量变动分地区归因（百万吨）

　　数据来源：公开资料，国投期货整理

　　铁矿石销量为6610万吨，同比增加230万吨，主要是得益于出售了前期为应对北部系统雨季发运限制而建立的库存。基于当前市场环境，淡水河谷优先在中国市场销售中品位产品（如混矿BRBF和精粉PFC1），以实现产品组合价值最大化。

　　一季度淡水河谷产量同比环比均出现回落，但是由于出售了前期建立的库存，所以销量同比来看仍有所增长。淡水河谷保持年度产量指导目标不变，我们也认为其具备较好完成指导目标的能力，但考虑到报告中多次提及了优化产品结构来提高毛利的战略，所以后期如果铁矿石价格下跌，不排除其将主动减少低利润产品的生产销售。

　　二、力拓

　　2025年一季度皮尔巴拉地区铁矿石的产量为6980万吨（100%权益），同比下降10%，环比下降19%，发运量为7070万吨（100%权益），同比下降9%，环比下降17%。IOC球团和精粉的产量为230万吨，同比下降11%，环比下降9%。力拓表示维持全年产量和指导目标不变（3.23-3.38亿吨），但最终发运量预计将处于指导区间下沿。

　　图3：力拓分季度产量（100%权益）（千吨）

　　数据来源：mysteel，国投期货整理

　　力拓表示一季度铁矿石的生产和发运受到了极端天气的影响，四场热带气旋造成了1300万吨左右的损失。不过由于应对计划的存在，所以抵消了1300万吨损失中一半的影响（650万吨）。经过港口设施的修复工作后，相关系统已于3月初全面恢复运营，并且随着矿山库存的清理，3月份运营的表现也有所改善。力拓表示如2024年10月所宣布的，目前正在对产品战略进行审查，并于客户积极沟通，以确保战略符合业务和客户的利益最大化。

　　分产品来看，一季度SP10产品的占比进一步上升至19%（100%权益），其余品种的发运均出现下滑，其中主力产品PB粉的发运同比和环比下滑幅度均达19%。

　　表2：力拓权益下的分品种发运（百万吨）

　　数据来源：公开资料，国投期货整理

　　产能规划方面，力拓表示皮尔巴拉Western Range在一季度按计划通过新建破碎运输系统产出了首批矿石，西澳其余产能替代项目也正按计划推进；几内亚西芒杜（Simandou）高品位铁矿项目按计划以极快的速度推进，矿山土方工程持续建设，铁路线进展顺利，所有桥墩建设完成，隧道开挖接近尾声，轨道铺设按计划进行，港口工程持续推进，此外非力拓管理的基础设施建设也进展顺利，符合计划节点。

　　整体来看，受极端天气的影响，力拓一季度产销的同比环比均出现大幅下滑，虽然没有调整年度指导目标，但最终大概率将落在区间下沿。目前来看，飓风造成的损失难以完全追回，但最终全年发运达到去年水平的概率也依然存在，我们预计未来力拓发运将稳中有升，并继续关注西芒杜项目的进展。

　　三、必和必拓

　　必和必拓西澳地区2025年一季度铁矿石的产量为6014万吨（100%权益下为6784万吨），同比持平，环比下降7%；销量为5923万吨（100%权益下为6677万吨），同比下降4%，环比下降8%。必和必拓维持2025财年西澳地区的产量指导目标2.5-2.6亿吨不变（100%权益下为2.82-2.94亿吨）。

　　图4：必和必拓季度产量（100%权益）（千吨）

　　数据来源：Mysteel，国投期货整理

　　必和必拓表示2025财年前九个月的铁矿石总产量创下了同期纪录，这得益于西澳铁矿石业务展现韧性抵消了前期恶劣天气的影响，同时Samarco矿区持续稳步增产。在South Flank于2024财年完成产能爬坡后，中央皮尔巴拉枢纽（包括South Flank和C矿区）的产量创下纪录。2024年完成的港口去瓶颈项目（PDP1）持续释放效益，装车机与装船机效率的提升推动了前九个月铁矿石发运量创下新高。西澳业务的强劲表现部分被热带气旋泽利亚（Zelia）和热带风暴肖恩（Sean）的影响所抵消。

　　Samarco矿区自去年12月在第二座选矿厂重启后持续增产。目前产能爬坡进展顺利，预计到2025财年末（较原计划提前）完全达产后，球团矿年产能将提升至约1600万公吨（100%权益）。2025财年产量指引维持500-550万公吨不变，且有望触及区间上限。

　　分品种来看，同比方面，四季度除了C矿区的产量增长外，其余矿区均有不同程度的下滑，其中杨迪下滑最为明显；环比方面，除了杨迪矿区外，各矿区的产量均有所增长。

　　表3：BHP权益下西澳地区分品种产量（百万吨）

　　数据来源：公开资料，国投期货整理

　　整体来看，必和必拓铁矿石业务保持相对平稳，一季度恶劣天气对于产销存在一定影响，但仍能保持同比基本持平的状态。虽然没有大型新项目的投产，但是已有项目生产力的提升仍然使其产量保持稳步释放，未来在天气扰动结束后，我们预计二季度产销将保持小幅增长。

　　四、FMG FMG 2025年一季度铁矿石的发运量为4610万吨，同比增加6%，环比下降7%，矿石开采量为5550万吨，同比增加19%，环比下降10%。FMG报告中维持2025财年发运指导目标为1.9-2亿吨不变，其中铁桥项目预计将贡献500-900万吨（100%权益）。

　　图5：FMG分季度运量（千吨）

　　数据来源：Mysteel，国投期货整理

　　FMG表示本季度铁矿石发运受多起极端天气事件的影响，黑德兰港关闭了五天，但即使如此本季度铁矿石总发货量依然达到4610万公吨，同比增长6%，去年同期的发货量受到了列车脱轨事故的影响。2025财年前九个月的总发货量达到1.432亿吨，同比增长4%，创下历史新高。

　　Iron Bridge本季度发运量为150万吨，使得2025财年前九个月的发货量达到470万吨。本季度供应链受热带气旋Zelia的影响，但期末矿山及港口库存保持健康水平。铁桥项目2200万吨的年设计产能达标时间表正在评估中，需待部分系统的优化性能测试完成，评估预计于2025财年第四季度完成。

　　分品种来看，一季度FMG主流品种的产销结构变化很小，混合粉和超特粉依然占据了接近8成的销售占比。铁桥品种同比增加明显，环比继续保持稳定，目前占比仍然很小，未来随着产量的逐步上升，预计有一定增加的空间。

　　表4：FMG分品种发运（百万吨）

　　数据来源：公开资料，国投期货整理

　　FMG一季度也遭到了极端天气的影响，但在去年同期基数较低的情况下，产销依然保持了增长，其铁桥项目继续推进，预计产量将逐步提升并对供应形成有力支撑，此外新收购的红鹰铁矿也保证了远期铁矿产量的稳定增长预期。我们预计FMG后期发运保持增长，完成全年指导目标的难度不大。

　　五、总结

　　整体来看，一季度四大矿山产销都受到了恶劣天气的影响，其中力拓受到的影响最大。进入二季度后，虽然暂时缺少新增产能的释放，同比难有大幅增长，但由于生产经营已经恢复正常，所以环比来看仍有不小的季节性增长预期。我们预计二季度四大矿山整体的产销将出现增长，并且下半年产能进一步释放的预期依然存在。

　　国投期货

　　高级分析师 韩倞 投资咨询号：Z0016553