能化

　　近期聚酯端PX因2025年无新增产能投放，而下游聚酯仍有新增产能投放，供需错配明显。同时，二季度检修高峰期的到来吸引了投资者的目光，更有甚者称之为下一个烧碱，其实熟悉聚酯产业链之后便可知，作为芳烃系PX受成本端原油的影响较大，其受制于原料价格制约，且终端受美国关税影响，很难像烧碱般影响单一且明确的行情。短期来看，芳烃调油逻辑虽有所弱化但并未消失，若地缘冲突升级、汽油旺季需求超预期以及检修季因素共同作用，可能阶段性推升PX价格，短期波动区间为6700-7100。但PX区间上沿突破仍要取决于成本端原油及终端订单的明显改善。

　　一、PX驱动：成本向下VS去库向上

　　成本端原油方面，短期油价受地缘冲突加剧、美国对伊朗，委内瑞拉制裁、OPEC+补偿性减产供给端扰动偏强震荡。中长期来看美国关税政策如对华加征关税可能抑制出口需求，叠加市场对经济下行的担忧，需求预期仍存不确定性宏观风险压制商品情绪，OPEC+计划4月增产，补偿性减产难改整体增产趋势，预计二季度供应环比增加原油供应重回过剩逻辑，原油及能化品整体承压，受成本端走弱PX价格重心下移或重回下跌通道。

　　从PX自身供需格局来看，二季度为PX常规检修旺季，复盘PX近3年的供需格局可见，2022年、2023年、2024年二季度检修带来的装置检修损失量分别为206万吨、290万吨、239万吨，占全年检修损失量比例为74%、63%、70%，叠加下游“金三银四”需求旺季带动，二季度基本供需格局偏去库，近两年二季度平均去库55万吨。2025年二季度的检修幅度仍较大，聚酯产业链二季度去库格局打开。从经济性来看，目前短流程的经济性持续压缩，近期个别工厂外采MX量有所减少，PX未来也有小幅度下滑的可能。国内PX开工率可能由前期86%附近降至4月中最低75%左右。目前国内有600万吨PX装置计划检修，累计检修损失量达80万吨，二季度检修叠加需求回升，预计去库力度超50万吨，现货流动性偏紧。

　　从需求端来看，截至3月27日，聚酯开工率回升至93%，主要是瓶片开工持续高位带动，二季度整体开工率或提升至95%，终端刚需提振。近期美国关税政策对终端纺织服装出口影响较大，但聚酯半成品出口东南亚及中东市场订单较好且占比预计稳定在40%左右。亚洲聚酯需求低迷，下游聚酯销售不振，PTA工厂二季度检修增多或压制PX需求弹性。4-5月聚酯订单及出口数据将影响PX需求复苏强度，若2025年二季度聚酯需求复苏预期可能落空，可能限制PX价格反弹空间。

　　二、调油情况：阶段性提振常规性疲软

　　自2022年俄乌冲突爆发以来，因重整汽油、甲苯、二甲苯的调油经济性远超化工经济性，导致后续PX供应减少，美亚等地区芳烃调油需求持续提振芳烃市场。但俄乌冲突后，欧洲炼能退出导致美国调油组分进口格局变化，东北亚(中国、韩国)成为美国夏季调油重要来源地。随着美亚套利窗口成熟及调油商的提前备货，近两年芳烃调油需求逻辑有所弱化。

　　从汽油裂解价差及芳烃重整利润角度来看，近期芳烃成分进行化工生产的利润远高于混入汽油进行调油的利润，套利商进行区域套利积极性不高。当美国汽油裂解价差超过17美元/桶时，炼厂倾向于将芳烃组分如甲苯、二甲苯等用于汽油调和而非化工生产，从而推升PX需求。二季度是欧美汽油消费旺季，但当前汽油裂解价差处于低位，调油需求尚未明显放量。3月美国市场化混调型精制汽油价差显著收窄，显示调油组分需求下降，且美湾地区炼油商因年前备货芳烃库存高于往年库存压力较大。美国汽油库存持续去化缓慢，当前美国调油需求疲软，调油需求支撑不足。

　　三、检修及调油有提振，但反弹空间不大

　　成本端原油处于“先企稳反弹、后承压下行”的震荡格局。短期来看，中东局势(如伊朗、委内瑞拉制裁)、俄乌冲突余波以及OPEC+补偿性减产可能阶段性推升原油供应紧张预期，但美国关税政策加码或压制终端出口需求，加剧市场波动。调油逻辑弱化但并未消失，若地缘冲突升级、汽油旺季需求超预期及检修季三维共振，可能阶段性推升PX价格。短期波动区间为6700-7100，PX区间上沿突破仍要取决于成本端原油及终端订单的明显改善。终端需求隐忧仍存，美国汽油调和需求疲软及国内纺服库存高企，可能限制PX反弹空间。中期来看，随着OPEC+增产效应释放，叠加美国经济下行压力，PX价格可能重启下跌通道，建议逢高布局空单。

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