施洲扬

　　从业资格号：F03096823

　　交易咨询号：Z0020596

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　　2024年回看：春节前，纯苯下游投产兑现带动原料格局进一步走强，叠加原油上行，成本逐步抬升，苯乙烯主力合约稳步上行。节后，库存大幅累积，供应充裕背景下，高价下游抵触，但成本支撑坚固，使得盘面上下均受限制，3月-7月中，主力合约在9000-9800元/吨之间宽幅震荡。后因原油偏弱及宏观转弱，纯苯国内供应回升，进口亦有增量预期，港口库存逐步累积，成本松动，而苯乙烯自身港口库存持续维持低位，盘面震荡下跌，价格中枢缓慢下行。

　　2025年展望：以产能投放来看，2025年依旧是纯苯下游投放周期，虽纯苯自身供应伴随乙烯裂解的投产有所增加，但下游于2024年结转的投产依旧偏高，综合来看，2025年预计纯苯自身投产增速为8%，纯苯下游投产增速（折纯苯消耗）为9%，纯苯格局依旧偏强。而苯乙烯自身投产增速为6%，下游3大S投产增速（折苯乙烯消耗）为15%，苯乙烯迎来下游大投产周期，产业格局或优于2024年。上半年考虑到海外冬季装置开工不稳，国内炼厂春检影响原料供应，建议逢低多配。长周期看，建议逢高做缩苯乙烯-纯苯价差，注意年内节奏，预计难以再现2024年年中，面粉比面包贵的场景。同时关注海外纯苯增量情况，美国歧化历经多年重新开车，或对纯苯进口物流产生影响。

　　风险：（1）原油价格中枢变动；（2）调油需求变化；（3）纯苯进口量。

　　小结：苯乙烯价格波动剧烈，年底市场持货意愿有限，月差偏弱，年底装置复产，供应提升，港口有累库预期，下游过年放假，往年补库周期均在年后，建议月间以近月反套，远月逢低正套为主。长期看，原料格局较好，以逢高做缩价差为主，单边建议多配。

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　　产能投放

　　产能投放—纯苯链条

　　产能投放—苯乙烯

　　从产能增速上看，苯乙烯的产能增速环比持续下降，2024年预计增速为9%。2025年计划投产235万吨，若能够如期兑现，预计产能增速可达6%。2024年四季度，苯乙烯行业利润维持年内高位，关注京博的投产进度。

　　产能投放—苯乙烯下游

　　2025年，苯乙烯三大下游计划投产较多，其中ABS计划投产291.5万吨，EPS计划投产82万吨，PS计划投产132万吨，折苯乙烯消耗，预计下游综合增速15%，仍处于大投产周期。

　　但下游利润影响实际投产进度，2025年一季度是下游投产集中期，主要是关注ABS及PS的投产节奏。目前PS及ABS行业压力大，预计新装置投产后将对存量装置负荷有所压制。部分下游装置是原计划2023-2024年投产，逐年延期，能否如期兑现仍待跟踪。

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　　期现回顾

　　期现市场

　　期现市场回顾：基差波动率再起。2023年底，纯苯下游集中投产，带动纯苯格局进一步转强，市场对于纯苯持货意愿偏强，在原油震荡上行的背景下，盘面价格跟随成本逐步抬升至9100元/吨。年后，苯乙烯港口库存累库超预期，盘面高开低走重回震荡格局。上边际受到下游3S需求平平压制，下边际又有成本端纯苯的强势支撑，主力合约在9000-9800元/吨之间宽幅震荡。上半年,苯乙烯港口基差窄幅波动。2月苯乙烯利润大幅走弱至近三年低位，带动3月检修超预期，开工大幅回落，随后港口库存逐步去化，基差缓慢走强。7月，宏观转弱，原油震荡下行，带动盘面估值下移。但绝对价格下跌后，带动下游补库，港口库存去化至历史低位，基差大幅走强。市场试图交易累库预期，但逐月落空，7-9月月底，盘面均大幅反弹向上补贴水，但原油弱势之下，反弹高度逐步下行，整体价格中枢向下。四季度，海外汽油羸弱，芳烃增产但下游需求平平，导致国内纯苯进口大幅增加，叠加国内炼厂投产带动国产纯苯增量，成本坍塌，而国内华东装置检修，港口库存低位，苯乙烯基差走强，与纯苯价差扩大至1760元/吨，现实强势与成本坍塌相互拉扯，盘面走势纠结，震荡幅度收窄。

　　库存

　　利润

　　价差回顾：年初，市场便定性苯乙烯产能过剩，纯苯其他下游投产兑现良好，格局偏紧。苯乙烯-纯苯价差来看，1-5月，价差区间震荡，年后苯乙烯港口步入去库周期，而纯苯港口库存则从低位小幅累积，没有大幅去库预期，因此，苯乙烯-纯苯价差始终在650-900窄幅震荡，难言趋势。6月，伴随炼厂春检兑现，纯苯开工到达年底低位，进口也由于东北亚检修，回落至低位，港口到货量大幅下降，纯苯港口库存去化至2万吨，历史低位，月差大幅走强。而苯乙烯自身由于高价下游抵触，压制绝对价格上边际，使得苯乙烯-纯苯价差大幅走缩至历史低位-220元/吨。随后在6月底，港口高价，吸引内地物流，缓解近端矛盾，纸货交割结束后，月差回落，苯乙烯-纯苯价差也同步回升至年内平均水平。10月后，苯乙烯港口累库迟迟没有兑现，而纯苯则由于进口到港集中，下游检修集中，叠加苯乙烯大装置停车预期，基本面大幅转弱，使得苯乙烯-纯苯价差大幅走阔至年内高位。

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　　成本端

　　成本端—纯苯国内负荷

　　2023年纯苯产业链整体产能扩张，但终端需求有限，产业利润压缩。全年来看，纯苯走出了大起大落的行情，这和纯苯自身的供需离不开关系。在2023年海外调油备货常态化后，芳烃系列原料并未出现往年调油引发供应短缺的情况，同时海外衰退导致汽油裂差不及去年高度，国内宏观走弱使得商品摇摇欲跌，港口高位累库成为压倒纯苯的最后一根稻草，在4月中旬，江苏纯苯价格从7500元/吨，一路下调至6025元/吨，后进入盘整。低价带动纯苯开工下行，山东乙苯调油催生新的纯苯需求，库存高位回落，使得纯苯重新进入上行通道。随即伴着原油企稳上涨，进口直发工厂，港口补充较少，去库流畅，纯苯深V反转，江苏纯苯价格从底部6090元/吨涨至8900元/吨，后跟随苯乙烯盘面减仓回落盘整。10月，下游集中检修，进口增量兑现，港口大幅累库，纯苯估值下探。11月，后伴随内地下游复产补库，纯苯价格再度企稳。

　　成本端—纯苯进口

　　成本端—纯苯其他下游

　　成本端—乙烯

　　2024年乙烯价格相对平稳，主要跟随原油上下波动。乙烯属于石脑油裂解产物之一，东北亚以石脑油制为主，石脑油裂解利润全年偏强震荡。苯乙烯制造工艺中，乙烯占比较小，因此乙烯绝对价格的变动不及纯苯对苯乙烯成本的影响。但若原油强势，乙烯也会增强苯乙烯的成本支撑。东北亚一季度乙烯的季节性检修，或对乙烯有阶段性的支撑。

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　　供给端

　　2024年，苯乙烯仅有盛虹45W一套装置投产，产能增量有限，产能投放步入尾声，步入存量竞争时代。

　　以产量数据来看，2024年1-11月，苯乙烯全国产量1422万吨，累积同比仅增加0.11%。预计2025年，苯乙烯工厂继续承压，行业开工维持低位运行，产量难有大幅上升空间。

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　　需求端

　　2024年，下游投产进度良好，但PS及ABS利润持续压缩，2024年1-11月，EPS、PS、ABS产量累积增速分别为6%、7%、-8%。ABS在产能投放周期内，新投装置挤压存量，产量则出现了负增长，下游利润压缩，对原料刚需采买的策略，拖累苯乙烯需求，使得苯乙烯价格上边际受到限制。

　　2024年，在家电补贴、以旧换新的政策刺激下，消费端表现良好。2024年1-10月，空调产量共计16669.7万台，累积同比增速达15%，冰箱产量共计8025.8万台，累积同比增速达11%。年底，空调排产量持续上升，预计消费端表现仍有韧性。