铝行业利润现状：并不在“产能过剩”这个宏观线条里

　　铝厂反馈说，上半年虽然氧化铝价格上涨增加了成本，但是阳极碳素的价格下跌基本抵消了这一不利影响。他们工厂成本在17000元/吨，上半年平均利润在2500元/吨，靠近行业平均水平。2017年电解铝行业供给侧开始后，电解铝4500万吨产能天花板诞生。电解铝行业从此告别了无序的产能扩张阶段，未来国内电解铝新增产能必须在既定的指标内通过等量置换形式完成。截至2024年8月底，电解铝的运行产能已经达到4350万吨,仅剩下150万吨理论可新增产能，行业开工率长期维持在9成以上。“产能过剩”这个概念并不存在于电解铝行业，铝行业的正常利润可以维持在1000元/吨上方。

　　图1：电解铝产能利用率维持9成上方

　　数据来源：华融融达期货

　　上游氧化铝：现货偏强，预期较弱

　　氧化铝属于产能过剩，产量不过剩的行业。主因国内对氧化铝原料铝土矿行业的环保限产，导致铝土矿的进口依存度达到了60%，并且有70%进口量来自于几内亚这一个国家。自去年年底以来，受几内亚政局不稳定、海运费上涨、地缘政治冲突、海外减产等因素的影响，氧化铝现货价格自3000元/吨，涨到了4000元/吨附近。

　　除了长单外，当前铝厂场内氧化铝现货库存较低，仅够维持短期生产，但补库意愿较弱。铝厂认为氧化铝短期虽然维持高位，但是长期产能过剩的局面已定，且国内外远期仍然有在建和新投产产能。据SMM及ALD数据显示，截至2024年6月底，国内冶金级氧化铝总建成产能已达10060万吨。在4500万吨电解铝产能天花板下，根据生产1吨电解铝消耗约2吨氧化铝，电解铝对氧化铝的实际需求大约在9000万吨左右，虽然当下氧化铝产能已经过剩约1000吨，然而2024年-2027年海内外氧化铝新建产能累计将达2000万吨。

　　再生铝：短期不会冲击到电解铝供应

　　我国再生铝产量占原铝和再生铝总产量不足20%，较发达国家仍有差距，发达国家再生铝产量普遍超过原铝产量。根据工信部指示，到2025年，再生铝产量要达到1150万吨，再生铝供应占比达24%以上。

　　对于再生铝的供应会不会打破电解铝产能天花板的限制，从而挤压行业利润，再生铝加工企业对再生铝产量高峰来临的时点较为悲观。铝的报废周期在15年-18年，我国本世纪初开始工业化进程，但是早年间国内汽车的含铝量也并不高；2008年之后国内才开始加大各类投资建设，因此报废高峰期仍需等待。废铝进口方面，海外也以自用为主，所以进口废料也非常有限。因此铝厂认为未来消费的增速会抵消掉再生铝产量的增速，再生铝对电解铝供应的冲击有限。

　　电价：从高耗能变成高载能

　　今年以来，钢铁、建材等行业用煤需求继续下降，同时水、新能源等发电出力持续增加，而煤炭产量和进口量均大幅增长，供应提升但需求疲软的背景下，煤炭价格保持弱势，铝厂自备电价进一步下行。网电方面，丰水期内部分地区用电价格继续小幅下探，降低企业用电成本。8月份自备电加权平均价格为0.383元/千瓦时，环比下降0.0044元/千瓦时；网电价格为0.448元/千瓦时，环比下降0.0012元/千瓦时。

　　新能源电力的迅猛发展已经超出了铝厂自身的预期。河南省内，新能源发电电力已经占到了全省用电负荷的45%。铝厂预期未来能源会在国内出现过剩，火电的价格会持续下行，不过短期内仍然需要火电来调峰，且网电价格会受到政策的控制，因此不会觉得电解铝的用电成本会大幅下行。铝厂反馈，电解铝行业已经成了过剩电力的载体，近些年已经摘掉了“两高一剩”的帽子，摇身一变成了发改委口中的高载能行业。

　　出口：海外溢价高，出口订单好

　　铝加工企业反馈，8月和9月初的外贸订单非常好，主因海外溢价较高，贸易商积极采购。另外由于加拿大对中国电动汽车征收100%巨额关税，并于10月1号开始生效，因此在制裁生效前来自加拿大的订单也非常饱满。对于制裁后的出口订单展望，企业表示目前对外出口大多都途径中间贸易商转手至第三方国家，预计影响相对有限。据企业反馈，其全年规划145万吨铝加工产能，截至八月已完成95万吨左右。

　　由于俄铝被海外交易所禁止交割，因此LME铝库存持续下滑，海外溢价高企。据路透社消息，一家全球铝生产商向日本买家提出的10月至12月原金属船运溢价为每吨185美元，比7-9月份的季度上涨8%。日本是亚洲主要的金属进口国，其同意支付的每季度初级金属船运价格较伦敦金属交易所（LME）现金价的溢价为该地区设定了基准。

　　图3：铝进口盈亏（元/吨）

　　数据来源：华融融达期货

　　消费展望：新能源+轻量化

　　铝厂对铝的消费比较乐观，首先国内城镇化比例还有一定提升空间；其次光伏进农村，基建进农村也会成为下一个潜在的增长点。近些年铝轻量化带来的新消费量有效的抵消了地产下行带来的消费缩减。铝加工企业对铝的进一步消费也比较乐观，不过认为钢材价格的进一步下跌会让铝代钢的消费不再具有经济性，这会是铝价上涨的阻力所在。

　　价格展望：成本支撑较强

　　据工信部及发改委的指示，2025年铝水就地转化比例要到90%。国内铸锭比例较低，产能利用率维持高位之下，铝锭具有很高的稀缺性。而海外由于禁止俄铝流通的原因，铝锭库存也很难维持高位。因此铝的基本面很强，只是价格会跟随宏观预期来回波动，认为铝价边际成本19000附近有较强支撑。如果宏观预期带动价格跌破行业平均成本则是较好的买入机会。