纸浆：浆价何去何从，需求决定成败

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　　摘 要

　　当前纸浆的基本格局面临着供需两弱的局面，供应端纸浆受制于前期检修和罢工事件的影响，供应量有所减少，叠加海外市场需求恢复，补库周期开启，纸浆供应商对于我国的发运量有所降低，供应端对于浆价拥有较强的支撑。需求端近期受到原材料价格下跌，生产毛利有所修复，但整体成交改善并不明显，整体仍显弱势。

　　后续来看，下半年纸浆国外产能投产相对较少，国内较为充足，但进口量或将继续走弱，供应支撑有所减弱。此外，下半年造纸产能仍有投放预期，成品纸需求旺季或将带动需求回暖，整体上纸浆需求有回暖预期。

　　综合来看，当前纸浆基本面格局不改，供需两若局面下，以震荡思路对待。后续关注纸浆产能和造纸产能的投放情况以及需求的改善情况，若需求端未能有所起色，浆价重心或将下行。

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　　历史行情逻辑梳理

　　从纸浆2409合约的历史行情来看，2024年上半年，纸浆期货价格呈现出先涨后跌的走势，主要分为四个阶段。具体来看，第一阶段：2024年年初至2024年春节前夕，纸浆价格在经历2023年年末的下跌之后，出现企稳迹象，整体维持区间运行态势。在此期间，纸浆基本面矛盾并不明显，市场主要交易元旦之后纸浆需求支撑不足与春节放假供应减少之间的矛盾。第二阶段：2024年春节假后至4月中旬，在此期间，商品市场整体看涨氛围浓厚，叠加纸浆基本面受到供应端罢工、检修、发运减少等事件的支撑，资金推动下，纸浆期货价格一路高歌猛进，历时近两个月涨至近六个月高点。第三阶段：4月中旬至5月末，基本面依旧维持着供需两弱的格局，但商品市场资金看涨情绪出现消退，浆价进行了为期一个半月的宽幅震荡整理。第四阶段：六月初至今，浆价受到需求端不足的影响，纸浆价格跌破震荡区间下沿，走出下跌趋势。

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　　多空因素分析

　　（一）报价涨势暂缓，仍处高位区间

　　纸浆对于进口的依赖程度较大，故此纸浆的外盘报价是国内纸浆价格的重要参考对象，自2024年3月至6月，得益于纸浆供应端的利好纸浆外盘报价不断上涨，月均上涨在30-50美元/吨。但据悉，UPM、芬林芬宝Mets 于6月20日通知中国客户新一轮针叶浆报价，面价为870美元/吨，较上一轮持平。近期纸浆最新的外盘报价虽未能延续涨势，但依旧维持在高位水平，给浆价带来一定的支撑。

　　（二）进口数量缩减，供应缩量显现

　　据海关总署公布的数据显示，中国2024年5月纸浆进口量为282.1万吨，环比减少12.5%，同比减少10.6%，全年累计进口量1522.5万吨，累计同比增涨4.8%。其中，漂白针叶浆进口数量70.4万吨，环比减少14.2%，同比减少16.4%，全年累计进口量387.9万吨，累计同比+5.0%；漂白阔叶浆进口数量125.6万吨，环比减少7.5%，同比减少3.6%，全年累计进口量658.0万吨，累计同比+5.7%。受供应缩减的影响，纸浆进口量缩减明显，其中作为交割品的漂针浆更为明显。由于前期浆厂检修等因素的影响，预计6、7月份纸浆进口量仍存减量预期，供给端中期仍存偏多影响。

　　（三）罢工事件不断，供应扰动支撑

　　今年二季度以来，海外国家罢工事件时有发生，纸浆前期上涨的重要影响因素就是纸浆重要出口国芬兰铁路工人罢工。近期，另一重要出口国加拿大TCRC（铁路工会）开始组织第二次罢工投票，投票期为6月14-29日。如果加拿大CIRB（工业委员会）认为罢工不会影响公众安全，且投票通过，加拿大铁路工人最早可能于7月中旬罢工。前期加拿大海关工人罢工刚结束，若铁路工人罢工开启，或将进一步缩减纸浆供应量，整体上供应减量预期仍存。

　　（四）海外需求复苏，欧洲港口去库

　　今年以来，海外经济呈现出复苏态势，下游原纸厂家进入补库周期，对原材料的需求更为强劲，欧洲纸浆联合会（UTIPULP）发布2024年4月报告显示，2024年4月，欧洲化学浆（含漂白浆，半漂白浆，以及未漂白浆）消费量合计867,056吨，较去年的726,750吨增加19.3%；此外纸浆供应商受制于罢工、检修等不利因素，二季度供应量存在缩减预期，叠加需求强劲，欧洲纸浆港口库存去库趋势明显，据Europulp公布的数据显示，2024年4月欧洲木浆港库1,189,881吨，较上月的1,230,897吨下滑3%，较去年同期的1,808,554吨减少34%。

　　（五）海外投产放缓，国内宽幅增长

　　今年海外新增产能仅有Suzano 255万吨阔叶浆，计划2024年6月投产。此外，由于不列颠哥伦比亚省北部地区经济纤维供应的下降，Canfor宣布决定无限期停产位于不列颠哥伦比亚省乔治王子地区的一条北木木浆生产线。这一削减将导致每年减少大约30万吨商品针叶浆。整体上看，海外新产能爬坡期可控。

　　国内方面，相较于23年上半年288万吨新增产能入市的轰轰烈烈，24年上半年的85万吨新产能入市并未激起市场的广泛讨论，或许这与新增装置多为自用的属性有关，而下半年随着联盛170万吨阔叶浆投产在即，业者的目光再次聚焦于新增产能的投入，而下半年491万吨新产能的入市也必将冲击当前市场供需格局。

　　表1：国内纸浆产能投产计划

　　数据来源：隆众资讯

　　（六）利润有所修复，成交仍显不足

　　进入六月，纸浆期货盘面和部分现货价格下跌，下游成品纸厂商的利润空间得以释放，生产毛利有所恢复。但当前下游原纸需求变动不大，最近的2个月内整体以消化为主，中小纸厂开工中低负荷维持生产，规模纸厂消耗原料库存，对现货采购持观望态度，基本按需购入。前期受制于利润压缩，上半年原纸厂商不断上抬原纸价格，近期利润有所修复，但涨价并未对需求产生明显刺激，依旧弱势运行。

　　（七）纸品产能投产，关注旺季需求

　　从2022年开始，我国造纸业掀起一轮扩张潮，玖龙纸业、太阳纸业、仙鹤股份、五洲特纸等纸企均投出百亿规模项目，将扩产潮推向顶峰。2022-2024年这轮扩产潮预计涉及新增产能达780万吨。其中2024年至少有500万吨造纸产能建成。但是，前述产能数据均为项目规划产能，考虑到造纸项目投产后一般需要2年左右达产，前述500万吨产能并不能在今年完全落地。此外，教材教辅订单在5月底陆续释放；包装纸6、7月处于淡季，但当前白卡纸价格和盈利处于历史底部，下行空间较小，“金九银十”旺季，白卡纸、箱瓦纸等需求有望改善。整体上重点关注下半年的需求改善情况。

　　（八）高位仓单压制，注意风险防范

　　截至2024年6月21日上期所纸浆仓单库存505583吨，其中俄针占较大部分。但是，受制于纸浆期货的交割标准，其中大部分纸浆仓单在今年年末时将会被强制注销，并且不能再进行注册，届时注销的纸浆将会流向现货市场，对现货市场产生一定的冲击，注意防控仓单集中注销的风险。

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　　后市展望及操作建议

　　当前纸浆的基本格局面临着供需两弱的局面，供应端纸浆受制于前期检修和罢工事件的影响，供应量有所减少，叠加海外市场需求恢复，补库周期开启，纸浆供应商对于我国的发运量有所降低，供应端对于浆价拥有较强的支撑。需求端近期受到原材料价格下跌，生产毛利有所修复，但整体成交改善并不明显，整体仍显弱势。

　　后续来看，下半年纸浆国外产能投产相对较少，国内较为充足，但进口量或将继续走弱，供应支撑有所减弱。此外，下半年造纸产能仍有投放预期，成品纸需求旺季或将带动需求回暖，整体上纸浆需求有回暖预期。

　　综合来看，当前纸浆基本面格局不改，供需两若局面下，以震荡思路对待。后续关注纸浆产能和造纸产能的投放情况以及需求的改善情况，若需求端未能有所起色，浆价重心或将下行。