“好发不好做”——这是在4月重回正增长轨道、看起来如火如荼的银行理财，目前遇到的烦恼。

　　“好发”是指产品好发，而“不好做”指的是优质资产欠配。投资者风险偏好审慎的情况下，债券和存款一直是银行理财配置的绝对大头。随着“手工补息”被叫停、债市在震荡中连续走弱、城投债发行规模和利率持续走低等情况交织，业界“资产荒”呼声又起。

　　银行理财拿什么去补抵中高息资产，成了越来越多金融市场参与主体关注的问题。

　　高存款依赖产品不吃香了

　　“现在有个说法，说禁止手工补息后，高协定利率的活期存款向定期存款和理财转移，所以M1(狭义货币，大占比是单位活期)增速四月罕见转负，同时理财规模增长较快。但其实这对理财也是种压力，因为理财之前是很积极配置协议存款等补息存款的，现在没有手工补息了，高存款占比产品的报价肯定是要下台阶的。”一名银行理财公司的固收投资负责人告诉记者。

　　简单几句，勾勒了M1增速回落和理财规模激增的原因之一，以及“手工补息”被禁后银行理财面对的可能挑战。

　　记者查阅官方数据，可得资管新规过渡期结束的2021年，当年末理财产品投资资产合计31.19万亿元，其中投向现金及银行存款的占比达到11.4%。此后理财产品开启真净值化转型，为了降低净值波动，理财产品对现金及银行存款的配置一路加码：截至2023年末，理财产品投资资产合计29.06万亿元，投向现金及银行存款的占比达到26.7%。

　　也就是说，截至去年末，庞大的银行理财对现金及银行存款的持仓规模高达约7.76万亿。当然，这里面有多少是补息类存款，尚未有权威统计。

　　中信建投对手工补息存款全量规模做了测算，推测手工补息存款规模约为20万亿，主要集中在大行和股份行。禁止补息预计将使得2.5万亿活期存款转移，约占M1的2%。

　　普益标准对2024年一季度理财产品持仓数据做了统计分析，称今年一季度新发理财产品持仓中“现金及银行存款”占比为84.8%，较去年四季度提高了2.66个百分点。按产品类型来看，开放周期越短的产品对现金及银行存款的依赖性越高：开放周期在90天以下的各类固收类产品持有的现金及银行存款的占比均在25%以上，其中，开放周期为1天的产品持有的现金及银行存款的占比高达47.4%。

　　事实上就目前不少从业人员的感知，理财产品收益下降或新发产品的基准下行，并不全是“手工补息”被禁所致，更多是因为债市震荡走弱的影响。但他们也指出，眼下高存款占比的开放式产品，尤其是一些现金管理类产品的收益确实在断崖式下跌，不这么吃香了。

　　上海国际货币经纪公司的数据显示：今年4月初，评级为3A、期限为3年的协议存款报价区间为2.6%-2.85%，评级为2A+的同期限品种报价区间为2.75%-3.2%；评级为3A、期限为5年的协议存款报价区间为2.9%-3.18%，2A+同期限品种报价区间为3.3%-3.6%。普益存款称3年期和5年期的协议存款报价中枢分别高出同业存款报价中枢54BP和85BP。

　　也就是说，如果从理论推断，那么高存款占比的开放式理财产品，投向协议存款这一块的收益可能要回吐50甚至80个BPs。

　　这也就是为什么一些极端案例在出现。普益标准监测的一只现金管理类产品，在今年一季度末的现金及银行存款占比高达53.49%，属于高存款占比的现金管理类产品。在补息禁令发布后的首周，该产品近7日年化收益率由4月8日的2.08%骤降至4月15日的1.63%，下降幅度高达45个基点。

　　理财配置逻辑起变化

　　禁止手工补息后，机构对理财配置逻辑的分析，似乎出现了分歧。

　　招商证券银行业分析师廖志明团队撰文称：银行理财或将减配存款类资产。该团队根据各理财产品披露的前十大持仓的数据，分析称今年一季度理财配置公募基金资产的规模为0.7万亿，较23年末增配约0.1万亿。4月理财规模大幅增长，该团队认为理财公司正在继续增配公募基金，且进一步表示二季度以来，权益市场表现较好，理财或增配一级债基和二级债基。

　　而中信建投固收团队则没有抛出理财或将减配存款资产的结论，他们认为“手工补息”操作被禁止后，存款作为稳定净值的压舱石还是重要配置，具有较强的配置刚性。因此该团队撰文称即使取缔了手工补息，理财资金也还是会配置存款，只是会在银行主体上向尾部下沉，较难换赛道。当然，也有部分资产管理机会转向对债券类资产的投资，以寻求更高的收益和风险调整后的回报。

　　普益标准的分析则没有落在对存款的增配或减配上，而是表示理财资金可能需要采用更加复杂多样的策略，比如增加另类投资、跨境投资、使用衍生品等，以挖掘潜在的投资机会。配置策略的重点方向，一是关注长期债券，尤其是在货币政策宽松环境下，长期债券可能提供稳定的收益来源，特别国债的发行有助于缓解债市资产荒，为投资者提供更多选择；二是增加对黄金、高质量债券等防御性资产的配置，保护投资组合。

　　而在记者的实际采访中，一名资深理财投资经理告诉记者，其团队会比较关注同业存单、中短期债券中的利率债，用这些来弥补票息。