【20240527】黄金：黄金跌疯了吗？

　　上周受到美国商业活动强劲以及联储5月FOMC会议纪要偏鹰的影响，伦敦现货黄金的价格在突破新高后大幅回调，全周下跌3.34%至$2333.8/oz。与此同时，10y UST上行4.1bps至4.46%、美元指数上行0.24%至104.7，符合黄金的利率逻辑走势。往后看，本周即将公布美联储最青睐的通胀指标PCE，考虑到市场已经price in了4月的core PCE可能放缓至今年以来最慢水平，除非公布值大幅偏离，预计金价短期内将在当前位置窄幅震荡。

　　近期黄金与利率、美元反向波动，利率逻辑重出江湖，黄金的抗通胀逻辑就此失效了吗？3月以来黄金不断创下新高，我们将此归因到黄金的抗通胀逻辑，美国在尚未衰退的情形下财政赤字不断恶化，一方面引起了金融条件的宽松，制造出“人为”的通胀颠簸，另一方面激起其他经济体对于美元作为主权信用货币的不信任。由于债务前景在短期内难以改善，抗通胀逻辑是支撑黄金上涨的长期驱动，而对于利率逻辑，本轮货币政策的终点无非是降息，在大选年加息会异常困难，由此利率逻辑仅仅是大周期中的短期驱动，降息预期的收敛也不会导致金价一味地下跌。

　　海外主要利率

　　美国商业活动强劲、联储纪要偏鹰收敛降息预期

　　上周受到5月美国商业活动强劲以及FOMC会议纪要鹰派基调的影响，利率期货隐含的全年降息幅度收敛至33.4bps，首次降息被延后到12月，加息预期曲线小幅上移。经济数据方面，5月美国标普全球商业活动创两年以来最快速度发展，制造业PMI公布值50.9（预期49.9）、服务业PMI公布值54.8（预期51.2）、综合PMI公布值54.4（预期51.2）。此外，进一步评估后，消费者对通胀轨迹没有那么悲观，5月密歇根大学1年期通胀预期终值与5-10年期通胀预期终值均下修0.1%。联储吹风方面，5.1的FOMC会议纪要有明确的鹰派基调，与会者表示当前货币政策的限制性面临相当多的不确定，许多政策制定者支持在必要时进一步收紧。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　2y UST收益率回到5月初的水平

　　上周各期限UST上行，短端利率对于降息预期的收敛反应更加敏感，10y UST上行4.1bps至4.463%，2y UST上行12.6bps至4.953%。从联储官员的态度来看，除了中央银行行长鲍威尔态度偏鸽外，上周发言的亚特兰大行长Bostic（投票权）表示“年底时央行将可以开始降低利率，但不太可能在四季度之前”、联储理事Barr（投票权）表示“我们按兵不动的时间可能比之前所想的更长”、克利夫兰行长Mester（投票权）表示“不认为2024年降息三次的预期仍然是合适的”，发言均偏鹰，使得Move Index在低位震荡。

　　数据来源：紫金天风期货研究

　　ONRRP使用量下降

　　上周ONRRP的使用量降至4312亿美元，较前一周下降585亿美元。

　　上周三美联储准备金余额降至3.375万亿美元，较前一周减少410亿。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　长短端美债持仓偏空

　　截止5.21的数据，美债利率持仓偏空，2年期UST期货非商业净持仓空头增加28683手至993669手；10年期UST期货非商业净持仓空头增加53161手至400972手。

　　JPM国债净多头投资者情绪与前一周偏多，与美债持仓数据有分歧。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　美国实际利率

　　5年期和10年期TIPS收益率上行，5年期TIPS收益率于周五收于2.2%，较前周上行8bps；10年期TIPS收益率于周五收于2.14%，较前周上行4bps。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　美元指数与流动性

　　美元指数主要成分

　　上周美元指数与黄金价格反向变动，黄金下跌3.34%，美元指数上涨0.24%至104.7，两者滚动相关性走高。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　美元指数持仓

　　截止5.21，美元指数总持仓减少，非商业多头持仓环比减少1390张至2.82万张，非商业空头持仓环比减少2473张至2.47万张，多头力量主导；从持仓占比来看，非商业多头持仓占比为71%，较上周增加，空头持仓占比为62%，较上周减少。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　离岸美元流动性

　　上周日元3个月Basis Swap与欧元3个月Basis Swap环比降低，离岸美元流动性融资成本走高。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　通胀高频指标

　　通胀预期

　　上周铜金比升至4.41，铜价下跌程度低于黄金，显示全球总需求动能边际上升。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　比价与波动率

　　黄金各类比价

　　金银比震荡走高，主要因为上周黄金跌幅小于白银；金铜比小幅走低，主要因为上周黄金跌幅大于铜;金油比环比走跌，主要因为布油上涨、黄金下跌。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　黄金与主要资产相关性

　　从滚动相关性的角度来看，黄金与美元指数、铜相关性走高、与原油相关性走低。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　价差与比价

　　上周黄金、白银内外价差走低。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　库存、持仓

　　黄金白银库存

　　库存方面，上周COMEX黄金库存为1756.36万盎司，环比增加10.39万盎司，COMEX白银库存增加至29851.49万盎司，环比增加51.43万盎司；上周SHFE黄金库存约为7.719吨，环比增加0.387吨，SHFE白银库存环比下降11.14吨至741.723吨。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　黄金白银ETF持仓

　　SPDR黄金ETF持仓环比下降6.33吨至832.21吨，目前持仓规模位于10年来中位数偏低附近；

　　SLV白银ETF持仓环比增加58.27吨至13101吨，目前处于中位偏高水平。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　COMEX黄金持仓（滞后一周）

　　截止5.21，COMEX黄金总持仓增加7639手至53.1万手，其中非商业多头持仓增加23087手至30.1万手，空头持仓减少2223手至7.1万手，显示黄金配置的多头力量增加；

　　持仓占比方面，非商业多头持仓增加到57%附近，非商业空头持仓减少至13%附近。

　　数据来源：金天风期货研究所