关键词：通胀、美联储、债务风险、流动性

　　导语：当前宏观背景正处于货币政策调整窗口阶段，尽管短期内仍难以看到确定性的降息节点，但高利率水平对经济形成的影响正不断放大，而随着美国经济增长动力的放缓，美元降息的必要性也在逐步提升。受到美联储议息会决议、美国4月经济数据的发布影响，5月初或将成为后续宏观驱动逻辑变化的重要转折。

　　回顾4月，能够看到宏观层面在美国经济数据的指引下，各个阶段也呈现出不同的特征，而根据市场反映情况来看，可以大致将4月的宏观交易驱动划分为三个阶段：

　　第一阶段：美国经济景气度显著回升，同时就业市场表现较好，但美元指数没有明显走强趋势。

　　第二阶段：美国物价水平的超预期增长以及零售销售环比的走强，叠加欧央行降息确定性的释放，美元指数由弱转强。

　　第三阶段：一季度GDP增速不及预期，同时4月PMI初值反映出服务业景气回落以及制造业再度降至荣枯线下方态势，而美元指数仍表现偏强。这一阶段美元对亚洲市场货币快速升值，同时美债收益率也升至今年以来的高点。

　　3月初在《前瞻研究01：4月份大宗商品交易什么》一文中，我们提出，4月市场仍将“围绕美国经济增长及通胀持续性问题展开交易，市场或陷入股市估值窄幅回落和美元再度走强的局面”，并认为“短期美联储继续保持高利率的表述，将抑制美股市场继续上涨；而美国经济软着陆的预期，或又反过来提振美股市场估值空间”。结合实际表现，4月美元较上月继续走强，NYCE美元指数月中一度升至106.5附近，同时美股三大股指较上月整体回调态势明显，标普500指数较上月高点5264.8已回落超300点。

　　这一趋势的延续随着4月末的美国4月经济景气指标以及一季度经济数据的公布有所转变，美股三大指数连续多个交易日走强，美元指数则小幅回落。数据显示，4月下旬，美国公布的一季度GDP增速仅1.6%，明显弱于去年四季度3.4%水平，而美国一季度的物价水平和消费支出则呈显著增长，美国核心PCE一季度同比初值录得3.7%，消费支出初值增长2.5%，反映出居民端消费增长动力仍存。

　　这也使市场分歧进一步扩大，一方面是美股市场中AI概念股继续走强而制造业相关领域则显著下跌；另一方面美债利率显著走高，长端上行而与短端利差有收窄迹象，反映了短期基准利率维持相对高位下的利差倒挂难以修正，而长期国债需求又在当前节点下表现低迷。

　　结合现阶段商品市场，也反映出宏观预期的调整下，原油、有色金属等资源品价格的偏强运行逻辑依旧没有改变，并且随着后续5月美国经济数据的发布，或将进一步强化降息预期对市场的影响。整体而言，货币政策宽松的确定性大概率进一步提升，将成为驱动月内商品市场价格震荡走强的主要动力。