橡胶：供给冲击，推动胶价上行

　　摘 要

　　1.近年来全球橡胶树实际开割面积高位运行，东南亚产区原料胶价格自去年四季度以来累积了不小的涨幅，或将拉升胶农开割意愿，全年单产和总产量存在同比走高预期，但短期产量仍将处于季节性低位。

　　2. 云南产区3月底预计开割，截止完稿产区降雨偏少，但未达到严重干旱水平，后期关注再次停割的风险。6月前，国内产区开割进程仍存较大不确定性，或成为市场阶段性交易因素。

　　3. 1-2月中国天胶进口同、环比下降，既有春节因素，也因产区减产所致。受产区低产期到来，以及标胶进口利润持续倒挂，船货推迟发货的影响，预计二季度进口量的回落幅度要大于往年，国内天胶社会库存的去库进程有望加快。

　　4.一季度丁二烯价格连续大涨，推动合成橡胶生产理论利润转负，剔除春节影响合成橡胶开工率同比下行，同时下游对高价抵触带动场内库存增加，价格上行推动贸易商库存降低，预计二季度成本仍维持高位支撑，利润倒挂下开工率更多关注需求端价格博弈。

　　综合来看，未来一段时间天胶开割风险与供应收缩预期并存，合成橡胶成本支撑较强，需求保持稳定，降库有望启动，支撑盘面的潜在利多因素增多，预计二季度价格震荡偏强。

　　风险提示：开割初期气候影响；国内去库不及预期；原油价格波动。

　　一、行情回顾

　　一季度橡胶板块整体走势是震荡向上的。一月合成橡胶震荡下行调整，二月在上游原料丁二烯持续大涨带动下合成橡胶率先走强。一二月沪胶和20号胶呈现横盘整理走势，走势上20号胶强于沪胶，因海外原料胶价格连续上涨拉升20号胶进口成本，而沪胶品种则承压于仓单库存走高以及下游制品需求低迷。三月，随着海外原料胶及日胶加速上涨并突破阶段新高，国内橡胶市场做多热情点燃，成交量密集的沪胶以罕见的涨停板带领整个橡胶板块吹响上涨冲锋号。但随后空头通过移仓远月再反扑近月的方式重新将价格打回中旬的起涨前的水平，橡胶市场再次沉寂。

　　二、天然橡胶供应端分析

　　3月ru、nr品种出现异动，主要推动因素来自供应端成本价及量的变动。二季度天胶供应端重点关注主产国产量及出口量变化，国内产区开割进程以及库存变化。

　　（一）开割面积与产量

　　2006-2012年，在较高种植收益的刺激下，全球天胶种植面积有一轮较明显的扩种。自2013年起新增种植面积逐年大幅下降。按照橡胶树种下后第7-8年开始割胶，第10-25年进入高产期的规律，自2019年起全球天胶开割面积站上历史峰值，而潜在产能的高峰则大概在2022年达到，预计之后15年内，除非出现大面积翻种或改种，天胶产能将持续运行于高位。也就是说，目前全球天胶产能是宽松的。

　　但是产能并不等于产量，两者之间通过单产连接，即产量=开割面积*单位面积产量。

　　单位面积产量取决于开割期的天气、原料胶价格、割胶人力投入等。天气方面，自去年以来全球正处于厄尔尼诺气候的影响之下，主产区降雨量分配不均，干旱或持续降雨天气接连出现，对今年开割季的产量影响暂未明确。原料胶价格若出现持续偏低或偏高的情况，胶农会通过涂药、调整割胶次数的方式增加胶水产出、增厚收益。自去年四季度以来，以泰国为代表的东南亚主产国原料胶市场累积了较大涨幅，截止3月泰国当地胶水和杯胶的报价达到在81和57泰铢/公斤，创2017年以来新高。回顾过去十余年，原料胶市场分别在2016-2017年、2020-2021年出现过两次明显的涨幅，同时也出现了平均单产量的阶段性上升。割胶人力投入方面，橡胶树割胶所获得的收入一般是种植者与割胶工按固定比例分配，因此原料胶价格越高，割胶收益越高，预计今年开割期产区割胶人力投入将回升。综合来看，在不出现极端异常气候的情况下，较高的原料胶价格将支撑天胶单产和产量增长，未来一个多月主产区即将自北向南陆续开割，新胶绝对产量二季度仍处于年内低位，但上量速度将影响市场对全年产出水平的预判。

　　（二）国内开割情况

　　按照正常年份的规律，云南南部的橡胶主产区将在三月底开割，目前西双版纳、普洱等地温度、叶子生长等物候情况已基本达到开割条件，白粉病等病虫害恶化风险不高。但年初以来，当地降雨持续偏少，干旱较严重，若近期仍无有效降雨，或再次重演去年开割后再次停割的局面，并可能错失5-6月的今年第一个割胶旺季，对行情有阶段性影响。

　　此外，今年海外胶水价格大涨，浓乳进口报价相应抬升，虽然目前国内浓乳终端需求仍较清淡，但开割初期在胶水供应有限的情况下，国内原料胶仍可能向利润更高的浓乳产线分流，进而抑制全乳胶的产量并拉高其生产成本，从这一角度推导或将利多ru价格。

　　（三）进口量与库存

　　1-2月，中国天胶（含复合胶、混合胶）进口量共计91.6万吨，同比下降18.72%，其中混合胶进口58.77万吨，同比下降20.1%。进口量下滑的原因：一是东南亚主产国新胶上量不及预期，库存偏低；二是国内套利窗口偏小，贸易性进口需求下降；三是中国市场售价低于海外市场，船货出现推迟发货的情况；四是去年同期数据异常偏高。预计3月的进口量数据将较2月有所回升，但同比仍将下降，因中国市场相对于海外价格偏低的情况并未明显改变，泰国干胶出口利润仍倒挂。

　　随着进口量的增速放缓，三月后国内天胶社会库存有望启动去库周期。据隆众统计，3月22日当周，青岛地区总库存为668002吨，较去年同期减少126476吨或-15.92%。其中：保税区库存91307吨，环比上月同期减少4579吨或-4.78%，较去年同期减少33571吨或-26.88%；一般贸易库存576695吨，环比上月同期增加6497吨或1.14%，较去年同期减少92905吨或-13.87%。年初以来天胶港口库存横盘小幅波动，自春节以来逐渐偏离去年同期的高位。参考进口数据相近的2021年，结合下游轮胎开工保持平稳的阶段性预期，二季度天胶去库进程或将加快，尤其是深色胶在进口利润倒挂的压制下，去库速度将快于浅色胶。浅色胶库存消化的变量则在于今年国内收储量的规模。

　　合成橡胶基本面分析

　　近年来，受原油高价影响，石脑油裂解装置的成本相对高位，乙烯、丙烯及下游聚烯烃产业链的利润承压，裂解装置开工走低。作为石脑油裂解副产品，丁二烯产出受到明显影响。2023年底开始，装置意外频发，美国、东南亚均有装置临停消息听闻，叠加裂解装置开工偏低，外盘市场供应收紧且需求向好，外盘价格在1月初率先走高，随后国内市场跟随上涨。一季度上游丁二烯持续上涨至一年高位，国内丁二烯价格从8975元/吨上涨至11650元/吨，季度涨幅接近30%。从国内整体丁二烯库存来看，2023年8月之后出现快速下降，截至2月29日库存59750吨，同比增长2.9%，处于近5年低位。从二季度来看，国内丁二烯行业即将迎来装置检修季，叠加目前外盘市场较为坚挺，供应面的消息对市场仍存在一定利好提振，但就下游需求面来看，多数下游利润持续倒挂，供需双方的博弈加剧。

　　一季度顺丁橡胶现货价格上涨12.8%至14100元/吨，但生产利润从年初的736元/吨下跌至当前的-348元/吨，顺丁橡胶产能利用率亦是先升后降，产能利用率从1月的65.6%增加至2月的71.47%，近期在成本压力下生产企业产能利用率降低，叠加部分装置的既定检修计划影响，顺丁橡胶产能利用率下滑至61.71%。从产量来看，近几年国内顺丁设计产能逐步增加，产量整体维持提升态势。顺丁橡胶样本企业库存呈现先增长后回落，其中场内库存24300吨涨至32600吨后回落至29200吨，但仍处于近几年库存高位，贸易商库存占比较小维持在3000吨左右，处于近几年低位，场内库存和贸易商库存的分化预示着下游对高价原料偏谨慎的心态。

　　橡胶需求端分析

　　出口数据分析

　　从出口数据来看，2024年1-2月中国卡客车轮胎累计出口量64.13万吨，累计出口同比增长1.90%，其中2月数据受春节影响，出口量同比下降9.78%至27.3万吨。从节后数据来看预计3月卡客车轮胎出口量在38万吨附近，外贸出货量有所增加，但较去年有减弱趋势。2024年1-2月中国小客车轮胎累计出口量46.96万吨，累计同比增长16.64%，其中2月卡客车轮胎出口量为27.03万吨，同比下降9.78%，总的来看1-2月整体出口数据好于预期，3月份半钢胎样本企业出口订单变化来看，75.00%的半钢胎样本企业出口订单较上月增加，另有25.00%的企业出口订单较上月稳定。整体来看，外贸订单量支撑下，3月份半钢胎企业订单活跃度不减，目前企业产品供不应求，缺货明显，短期开工将维持高位。

　　国内汽车产销数据分析

　　从国内汽车销量、轮胎企业产能利用等数据来看，2024年1-2月，中国汽车产销量分别达391.6万辆和402.3万辆，同比分别增长8%和10.9%，1-2月重卡销售15.67万台，同比增长24.5%，但当前开工挖掘小时数较去年有所降低，国内汽车保有量上升幅度有所放缓。从3月数据来看，国内消费有所放缓，整体去库速度低于往年水平，国内市场需求恢复缓慢，代理商消库缓慢。从轮胎开工率来看，截至3月22日，中国全钢胎样本企业产能利用率为72.49%，同比-1.36个百分点，中国半钢胎样本企业产能利用率为80.71%，同比+1.48个百分点，处于近5年高位。轮胎样本企业节后迅速恢复产能，其中半钢胎样本部分企业适度加大排产，外贸出货顺畅，库存小幅走低，全钢胎开工率恢复相对较弱，3月企业去库缓慢，库存出现微幅提升。

　　五、后市展望

　　海外原料胶价格较历史同期大幅偏高，将增厚今年割胶季的种植收益，或带动今年主产区单产和产量的提升。但就二季度而言，天胶供应端仍存利好变量。一方面是国内产区割胶进程可能受到不利气候条件的干扰，另一方面是进口量的同比降幅扩大，国内去库进程有望启动甚至加快。一季度轮胎出口数据较好，但较去年有减弱趋势，同时国内市场需求恢复缓慢，代理商消库缓慢，整体去库速度低于往年水平，二季度仍需关注轮胎需求数据表现。预计二季度成本支撑仍存，需求变化或将是橡胶价格重要的推动因素，预计ru、nr和br分别在14500、12000和13000一线震荡企稳后，仍将有向上表现机会。