【20240415】黄金：黄金的下一个目标位是多少？

　　上周伦敦金现货价格进一步上涨，创下$2431.8/oz的历史新高，整周上涨0.59%。黄金价格进入上涨通道后，无视美国3月CPI数字的意外上升以及联储官员们的鹰派吹风，仅对中东地区局势潜在升级颇为敏感。考察经通胀调整后的金价发现，当前位置已经突破2020年那轮的高点，接下来的两个高位分别是在2012年与1980年。按照当前的通胀水平，伦敦现货黄金的价格上限能达到$2587/oz。与1980年代和2012年代两轮金价大涨不同的是，此次仅有通胀预期逻辑支持，美元指数逻辑与实际利率逻辑并不配合，但是央行购金又带来了新的流动性，不排除本次能有突破前高的可能。

　　美国债务问题是引发中长期通胀预期抬升的一大原因。当前美国债务的问题存在于1）2020年疫情后美国债务水平又上台阶，且在经济基本面尚未衰退的情况下，财政赤字表现恶化。截止2024年4月最新数据，未偿还国债总额高达34.5万亿，占GDP的98%左右；2）2025年有2.58万亿附息国债面临展期问题，这些债券大部分是疫情前低息融资的，当下展期面临高利率的问题。根据美国国会预算办公室（CBO）的预测，未来10年债务中一半都由利息支出贡献。

　　海外主要利率

　　年内降息幅度仅46.5bps，为近一年最低水平

　　上周加息预期曲线继续上移，2024年全年的降息预期被收敛至46.5bps，为近一年来最低水平。市场对美联储今年降息时点和次数的押注变成从9月份开始、仅降2次。造成降息预期幅度一周收敛近20bps的原因在于1）3月CPI公布值意外上升，3月核心CPI环比增速0.4%（预期0.3%）、同比增速3.8%（预期3.7%），已连续三个月超预期。通胀韧性由核心服务和住宅项贡献、核心商品再一次为通缩提供顺风；2）一系列联储官员（波士顿联储行长柯林斯、旧金山联储行长达利、亚特兰大联储行长博斯蒂克等）强调并不急于降低利率，他们指出通胀仍在上升、劳动力市场也很强劲。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　各期限美国国债拍卖结果疲软

　　上周长短端利率均上行超过10bps，尤其是10yr UST上行至去年11月以来的最高水平。至上周五，10yr UST上行12.9bps至4.529%、2yr UST上行14.3bps至4.894%。上周的各期限国债拍卖结果不容乐观，3yr、10yr和30yr拍卖的中标收益率均高于预发行收益率，30yr更是为去年11月以来首次出现拍卖疲软的情况，显示出最近几个月的通胀上涨与劳动力市场强劲令投资者对利率走势产生怀疑。

　　值得注意的是，即使市场已经大幅上修了未来的利率路径，期限溢价从去年四季度回落以来尚未发生明显变动。

　　ONRRP需求量企稳

　　上周ONRRP的使用量降至4073亿美元，较前周减少310亿美元，随着T-bills的供应量下降，市场对ONRRP的需求已经逐渐企稳反弹。

　　上周三美联储准备金余额升至3.6万亿美元，较前一周小幅增加。

　　JPM国债净多头情绪从去年11月以来连续回落

　　截止4.9的数据，美债利率持仓分化，2年期UST期货非商业净持仓空头增加11716手至946290手；10年期UST期货非商业净持仓空头减少63072手至506885手。

　　JPM国债净多头投资者情绪继续回落，降至2023年4月同期水平。

　　美国实际利率

　　5年期和10年期TIPS收益率上行，5年期TIPS收益率于周五收于2.07%，较前周上行14bps；10年期TIPS收益率于周五收于2.11%，较前周上行9bps。

　　美元指数与流动性

　　美元指数主要成分

　　上周美元指数与黄金价格同向变动，黄金上涨0.59%，美元指数上涨1.65%，两者滚动相关性走低。

　　美元指数上涨一方面来自欧央行发出明确信号，鉴于通胀降温考虑6月份启动降息，宽松幅度超过美联储；另一方面来自于美国3月CPI的意外上涨。

　　美元指数持仓

　　截止4.9，美元指数总持仓增加，非商业多头持仓环比增加3052张至2.67万张，非商业空头持仓环比增加2298张至2.79万张，多头力量主导；从持仓占比来看，非商业多头持仓占比为66%，较上周增加，空头持仓占比为69%，较上周增加。

　　离岸美元流动性

　　上周日元3个月Basis Swap与欧元3个月Basis Swap环比下降，离岸美元流动性融资成本走高。与VIX指数飙升相呼应。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　通胀高频指标

　　通胀预期

　　上周铜金比降至3.92，铜价涨幅多于金价，显示全球总需求动能边际下降。

　　比价与波动率

　　黄金各类比价

　　金银比震荡走低，主要因为上周黄金上涨幅度小于白银；金铜比小幅走低，主要因为上周黄金上涨幅度小于铜;金油比环比走高，主要因为布油下跌、黄金上涨。

　　黄金与主要资产相关性

　　从滚动相关性的角度来看，黄金与美元指数相关性走低、铜相关性走高、与原油相关性走高。

　　价差与比价

　　上周黄金、白银内外价差全周上升，内盘看涨预期浓厚。

　　库存、持仓

　　黄金白银库存

　　库存方面，上周COMEX黄金库存为1758.22万盎司，环比下降19万盎司，COMEX白银库存增加至29175万盎司，环比增加224.2万盎司；上周SHFE黄金库存约为3.1吨，环比持平，SHFE白银库存环比下降30吨至1005吨。

　　黄金白银ETF持仓

　　SPDR黄金ETF持仓环比增加0.31吨至826.72吨，目前持仓规模位于10年来中位数偏低附近；

　　SLV白银ETF持仓环比减少231.8吨至13496.7吨，目前处于中位偏高水平。

　　COMEX黄金持仓（滞后一周）

　　截止4.9，COMEX黄金总持仓增加5169手至50.5万手，其中非商业多头持仓减少1600手至27.9万手，空头持仓增加3231手至7.7万手，显示黄金配置的空头力量增加；

　　持仓占比方面，非商业多头持仓减少至55%附近，非商业空头持仓占比增至15%附近。