回望2023年，地缘冲突、能源危机、债务危机、通胀高企、自然灾害……此起彼伏，折射出世界的动荡与迷茫。在此背景下，截至1月29日，国内黄金价格近一年的涨幅达13.68%，几乎超过国内所有大类资产（固收、权益、商品）的收益率。2024年，站在历史的十字路口，越来越多的投资者继续将目光投向了黄金，该如何看待2024年黄金的行情？如此高位的黄金还能配置吗？

　　2024年黄金仍是资产配置中闪耀的星

　　刘广远

　　2023年金价坚挺，走出一轮上涨行情

　　由于黄金是“零息”资产，持有黄金唯一的收益来源于其价格上涨，因而持有黄金的机会成本便是存款、股票、债券等其他金融资产的收益。因此，美联储连续加息，不断提升美元资产无风险回报率，会对黄金价格造成一定的压制。自2022年3月开启本轮加息周期以来，美联储已11次加息，累计加息幅度达525个基点。2023年的金价，尤其是沪金却格外坚挺，走出一轮流畅的上涨行情。

　　特别是可以看到第三阶段，COMEX黄金与沪金的行情走势出现背离，主要原因是2023年下半年美国和欧洲银行业危机缓和，同期美国公布的经济数据显示其国内经济韧性十足，导致美联储仍在加息上表现出较为强硬的态度。但同期，国内市场利率持续下调，人民币持续回落，叠加央行持续一年的购金行为等多重因素，令沪金价格在该阶段持续攀升。

　　政治动荡与地缘冲突不断，避险情绪提升

　　国际局势正进入一个复杂、多变、动荡的特殊时期，避险情绪提升，支撑金价。俄乌冲突延宕难解、巴以冲突再燃战火、也门胡塞武装引发红海危机扩大化，多个大国卷入国际军事冲突。美国不断升级对外竞争，冷战思维持续。2024年预计将成为有史以来最大的选举年。据不完全统计，2024年全球范围内将有78个国家和地区举行83场选举，覆盖了世界近60%人口、近50%的经济总量，如美国、俄罗斯、印度、南非、印尼等国。这些国家政权更迭、政策调整、外交转向，都将给全球政治带来不确定性与不稳定性。

　　一方面，黄金在“乱世”之中，具有良好的价值稳定性。2023年以来，美联储强势加息，导致众多非美货币大幅贬值。由于各国货币的下跌幅度超过了黄金的贬值幅度，而黄金独特的货币属性可有效规避本国货币贬值、货币购买力下降的风险，导致以非美货币计价的黄金都出现不错的涨幅。2022年3月至2024年1月，美元兑日元从115贬值到146，贬值幅度达到26%，而日元计价的TCE黄金从7800日元/克涨至10000日元/克，涨幅达到28%。货币贬值的过程中，也会导致大宗商品的进口价格大幅上涨，出现部分的零售买家和央行，提出要使用黄金进行贸易结算，使得黄金的货币属性得以提升。

　　图为重要外汇近一年涨跌幅（截至时间为2024年1月29日）

　　另一方面，在动荡的经济环境之下，黄金再次彰显出其独特的魅力与价值。黄金天然是货币，而货币具有的职能（价值尺度、流通手段、支付手段、贮藏手段）之中，黄金长期被当作价值储藏工具，而支付手段这一职能常常被忽视。当一国面临的外汇储备不足或外汇被限制使用之时，黄金可以直接用于国际贸易和债务支付。

　　俄乌冲突爆发以来，以美国为首的西方国家迅速展开了多轮经济制裁，一度使得俄罗斯卢布的汇率贬值超过50%。但俄罗斯央行通过向俄罗斯银行以5000卢布/克的固定价格收购黄金，将卢布与黄金绑定，这种绑定无疑为汇率提供了强力的底部价格支撑，稳定和强化卢布的地位。同时，俄罗斯要求外国买家强制换汇购买天然气，这也使得天然气价格通过卢布与黄金挂钩。凭借这种方式，俄罗斯卢布的汇率得以保持稳定。

　　因此，政治动荡与地缘冲突不断的背景之下，黄金可以有效抵御货币贬值，增强货币信用，这是我们长期看多黄金重要原因之一。

　　美国控通胀成效显著，降息周期即将开启

　　美联储1月会议维持政策利率水平在5.25%―5.5%不变, 鲍威尔发言偏“鸽派”，虽然较为明确表示加息周期已结束，但也给此前市场的快速降息预期“泼冷水”。

　　控制通胀水平是美联储加息的核心目标。自本轮加息以来，美国CPI与PPI数据均呈现显著高位回落态势，虽然核心通胀幅度仍未达到美联储设定的2%的目标，但加息控通胀的确已经取得显著成效，美联储已经实现价格稳定的目标。短期来看，由于通胀具有一定的黏性，叠加近期红海地区局势的影响，原油等能源和海运成本上涨，可能会再次形成供给冲击，因此3月美联储议息会议大概率仍会维持限制性利率，防范地缘冲突重燃通货膨胀。

　　图为美国CPI同比变化

　　美联储理事沃勒近期在布鲁金斯学会上就美联储今年放松政策的意图发表了较为详细的言论。他表示，当职位空缺率持续低于4.5%时，失业率将大幅上升，因此，当前政策的制定需要更加谨慎，以避免过度紧缩。目前金融条件仍处于限制性，会继续对需求施加下行压力，达到通胀继续温和下行预期效果。沃勒明确表示2024年只要通胀不反弹到较高位置，美联储会降息，但是具体的降息时间与次数取决于数据；他将密切关注2月中旬公布的1月CPI数据和2023年通胀的修正数据，这或许会改变通胀形式；最后他重申，降息的时间和次数取决于未来数据的情况。

　　因此，我们预计2024年美联储全年降息3次、75个基点，美联储会根据就业和通胀数据进行降息操作，可能在2024年年中进行首次“预防性降息”，正式开启降息周期。在降息即将开启阶段，布局配置黄金正当时。

　　美元信用损耗，全球央行增持黄金

　　去美元化进程持续进行。西方国家作为自由贸易规则的制定者，但俄乌冲突中，变相违背规则，启动对俄经济制裁措施：将部分俄罗斯银行剔除SWIFT系统；冻结俄罗斯的外汇资产，特别是俄罗斯的主要银行的外汇资产。这无疑破坏美元的结算功能，损耗美元国际货币的信用，助推非美盟友国家的去美元化。

　　各国具体表现为，一方面放弃采用美元结算，推进双边货币结算。这种格局已经打开，为应对西方制裁，俄罗斯宣布“不友好国家”与俄罗斯的天然气交易将以卢布结算，且英国已经批准5月底前使用卢布结算俄罗斯天然气，中俄天然气交易可能用人民币结算，沙特开始考虑用人民币结算与中国的石油交易。

　　图为美国PPI同比变化

　　另一方面，重新配置国家外汇资产，抛弃美元美债转向黄金等多元化的货币资产，黄金充当贸易平衡中的最后结算手段。上海和香港黄金交易所分别在2016年和2017年开展人民币兑换现货黄金的业务，使得人民币成为与黄金进行某种程度上挂钩和自由兑换的货币。在对外贸易获得大量人民币盈余的国家而言，中国为其提供了丰富的人民币使用途径购买清洁能源基础设施、产业链下游投资开发、大数据和云计算、5G、6G、智能制造等，而黄金可以作为贸易平衡中的最后结算手段。

　　尽管在信用货币时代，主权货币由本国信用进行背书，但黄金作为重要的储备资产，可以增加主权货币信用，提升其国际化水平。世界黄金协会最新发布的《全球黄金需求趋势报告》显示，全球央行购金兴趣依然高昂，有力提升了黄金需求，2023年全球央行需求达1037吨，冲至历史第二高位，较2022年仅减少45吨。

　　1月7日，国家外汇管理局发布的数据显示，中国2023年12月末黄金储备为7187万盎司，11月末为7158万盎司，中国央行已经连续第14个月增持黄金储备。

　　基于以上分析，我们认为“人民币国际化与各国去美元化”的进程只是刚刚开启，远不是终点，美元信用的削弱使得黄金的配置价值凸显。

　　展望2024年，市场或将持续维持混沌与失衡的状态，美国经济数据走弱，美联储加息周期已渐进尾声，市场提前交易降息预期，叠加全球地缘冲突频发且不断升级，令黄金整体仍然保持乐观态度。逢低做多仍是核心思路，但需注意每次价格中枢抬升过程中应止盈，待价格中枢夯实后再低位做多。（作者单位：华安期货）

　　市场人士：美联储降息预期修正，金价短期偏弱运行

　　记者 董依菲

　　进入2月，海外宏观重磅会议结果及重要经济数据陆续出炉。2月1日凌晨，今年首次美联储议息会议结果公布，尽管利率决议维持“按兵不动”，但会议声明及美联储主席鲍威尔的会后讲话为市场带来了新的指引。2月2日，美国公布了大超预期的1月季调后非农就业人口数据。受上述两项消息影响，近期美元指数与金价表现“上下翻飞”。

　　年内首次FOMC会议透露重要信息

　　一德期货贵金属分析师张晨表示，2024年首次美联储议息会议连续第四次维持联邦基金利率不变，但从利率决议声明及美联储主席鲍威尔的发言情况来看，会议总体基调正式由讨论“是否加息”转向讨论“何时降息”，这就要求美联储在“稳就业、控通胀”的双重使命中寻找平衡。

　　具体来看，张晨表示，此次会议及发言内容主要聚焦在三个方面：一是明示加息可能结束，“政策利率可能已经到达本轮紧缩周期的峰值”。年内降息可期，“今年内某个时点开始降息将是适宜的”，但3月降息非基准情形。

　　二是降息门槛犹存，“更加确信通胀水平以可持续的方式朝着2%迈进”，相比于核心CPI年率高高在上，美联储主要关注的是核心PCE年率（2023年12月数值为2.93%）能否持续回落并接近2%，“当这个时点到来，降息便顺理成章”。

　　三是就业在政策目标权重占比显著提升，“就业市场快速走软可能令降息提前，而一旦通胀水平呈现韧性，则降息时点或将延后”。

　　同时张晨表示，相较以往对于缩表“按部就班”的态度，本次会议还释放了可能将在3月议息会议上评估是否需要调整缩表规模等新的信号。此外，本次会议明确了后续会议将转向降息的相关讨论，但也不希望金融市场过度乐观而对“去通胀”进程产生不利影响，因而着意打压了市场对于3月降息的预期，但这基本已被市场提前消化。总体而言，他认为此次议息会议内容呈现偏中性的基调，对大类资产影响较为有限。

　　金瑞期货贵金属分析师吴梓杰表示，这次会议表明了美联储货币政策即将迈向宽松，但是美联储整体保持了一个较为谨慎的态度，希望在通胀和经济降温之间做好平衡。

　　一方面此次的会议声明中删除了对于额外加息的表述，表明此轮加息或已经正式结束。同时，在声明中增加了对后续开启降息的条件，即需要等到美联储对通胀回落的持续性更有信心之后。

　　另一方面，鲍威尔在会后的新闻发布会上弱化了美联储3月就可能开始降息的预期，这比市场此前的一致预期更加鹰派。他强调了对降息的慎重，认为过早和过晚开始降息均存在一定的风险。鲍威尔积极地提到了减缓和结束缩表一事，尽管他表示美联储需要到3月会议时才会正式讨论这个问题，这一进度比市场预期得略慢，但是对于结束缩表的积极讨论也预示着除降息外，结束缩表可能也是今年美联储将会采取的另一个宽松货币的政策。

　　整体而言，东证衍生品研究院贵金属分析师徐颖表示，此次美联储议息会议官宣了加息周期的结束，会议声明中删除了“可能进一步收紧政策”的措辞，但这已经被市场充分预期到，从去年四季度开始市场便在不断强化对美联储的降息预期。但是本次会议美联储没有给出更多的宽松预期，还是强调通胀回落前景的不确定性，政策立场整体偏谨慎，鲍威尔在新闻发布会中则表示3月不太可能降息，短期内市场对3月降息预期明显降温。

　　张晨表示，在相对中性的议息会后贵金属宽幅振荡后回升，基本收复了失地，美元及美债利率则冲高回落，显示短期受到了避险情绪的支撑，这主要由于市场担忧美国区域性银行业危机再起。“在不考虑突发风险事件的情况下，金价未来走势仍将受到美联储降息时点、节奏等方面预期变化的影响，而这些变化目前看主要取决于通胀水平回归的进程情况。”

　　他同时表示，隐含的风险则在于就业市场的边际走软触发降息的临界点是否发生在通胀回归之前以及“二次通胀”是否出现――即鲍威尔在新闻发布会提到的“就业市场快速走软可能令降息提前，而一旦通胀水平呈现韧性，则降息时点或将延后”。无论如何，他认为在年内降息方向基本确定的情况下，任何由降息预期阶段性回摆引发的回调都将为多头提供入场的良机。

　　1月非农就业数据大超预期

　　值得注意的是，上周五美国劳工部公布的1月季调后非农就业数据大超预期。数据显示，美国1月非农就业人口增加35.3万人，远超市场预期的18.5万人，同时也是2023年1月以来的最大增幅。此外，此前公布的2023年12月非农新增就业人数由21.6万人上修至33.3万人。

　　五矿期货研究中心贵金属研究员钟俊轩表示，1月非农就业数据显示美国劳动力市场仍相对火热，此前市场交易的美联储3月降息预期受到重挫，美元指数走强、黄金价格承压。CME利率观测器数据显示，市场预期美联储3月降息25个基点的概率由1月31日的52.81%下降至2月2日的20%。非农数据发布后，美联储理事鲍曼公开发言表示当前考虑降息为时尚早。

　　徐颖表示，1月以来公布的美国经济数据超预期强劲，尤其是刚刚公布的美国1月非农新增就业录得35.3万人，并且工资增速加快上涨，同比回升至4.5%的高位，环比增加0.6%，创下一年来最快增速，这将对居民消费和核心通胀构成支撑，将导致美联储维持谨慎态度，预计货币政策短期维持观望状态。她表示，接下来需要继续关注通胀的回落速度以及经济强弱表现以及金融市场的波动，近期美国地区银行大跌再度扰动市场，商业地产相关风险以及企业的盈利能力需要关注。

　　“考虑到上周五公布的非农数据大幅好于市场预期，反映出美国当前经济和就业仍保有相当的韧性，且强劲的就业数据也进一步降低了美联储短期内快速降息的必要性。强劲的经济基本面和偏鹰的美联储政策预期均对美元形成了支撑，预计接下来美元仍会偏强运行。”吴梓杰说。

　　金价方面，他表示，由于此前金价已经计入了较为乐观的降息预期，目前随着这一预期的修正，金价可能面临一定的上方压力。但是从中长期来看，今年美国进入货币宽松周期的确定性较高，金价仍存在较好的上涨前景，下方空间同样有限，预计短期内国际金价可能在2000美元/盎司上方偏弱运行。

　　从风险角度来看，吴梓杰表示对于目前的金价而言，意外上行的风险会大于意外下跌的风险，主要有两个方面原因，其一是美国经济及就业数据意外出现垮塌式下跌或者爆发新的经济风险事件，带来市场降息预期的快速发酵；其二是出现新的地缘政治风险，造成市场避险情绪的再度发酵，这两者都可能会带来黄金价格超预期的大幅上涨。

　　在徐颖看来，短期内受到市场降息预期明显降温的影响以及美国经济表现仍处于全球领先地位，将对美元指数构成一定支撑，黄金价格则存在一定的回调风险。后续不仅需要重点关注美国经济数据表现，还需要注意地缘政治风险扰动，除了中东地区摩擦以外，还有美国大选进程，预计市场的避险情绪将对金价构成支撑，从而限制金价的下跌空间。目前市场对美联储的降息预期已经延后至5月，降息时间点和缩表规模的变化仍是关注重点。此外，她表示美联储降息过晚也会增加经济和金融市场的风险，预计中长期金价表现仍然是乐观的。

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