单边：

　　我们认为，2月豆粕将延续弱势运行，随着美豆跌至成本线附近，盘面有望在1200关口附近获得支撑，同时随着国内2-3月大豆到港量回落，国内进口大豆及豆粕将开启周期性去库进程，供应偏紧的预期将支撑连粕主力预期在年前迎来阶段性止跌。不过市场供需主线依然偏空，南美大豆本种植季丰产预期预计将逐步兑现，另随着巴西大豆收割完成，后市对美豆销售端压力将有所增加，年后美豆或迎来再一波回调行情，带动豆粕走弱。操作上，春节前豆粕2405合约参考区间2900-3200，前期空单可考虑止盈，等待节后逢高沽空机会。

　　套利：

　　（1）油粕比：观望。

　　（2）豆菜粕差：05豆菜粕差做空，目标区间300-400。

　　2023年年底以来，随着南美迎来充沛降水，此前产地干旱带来的减产忧虑降温，本轮南美大豆种植周期供应宽松预期逐步兑现。1月13日凌晨USDA报告发布最新数据，尽管对巴西大豆新作产量有所下调，但调整幅度有限，且同时上调了南美其它大豆产区的产量预期，强利空市场，CBOT大豆主力一度跌至1200关口。国内豆粕价格一方面跟随成本端回落，另一方面国内供强需弱格局短期仍将持续，出现反季节累库的态势，多重利空下价格急速下挫至成本线附近。不过随着美豆在1200附近有所企稳，美豆及连粕主力技术面出现超跌信号，预计豆粕年前将呈现阶段性见底走势。

　　二、全球大豆基本面分析

　　2.1

　　全球大豆供应——美农报告利空，南美大豆丰产预期逐步兑现

　　1）USDA1月报告超预期利空

　　13日凌晨，USDA发布美豆1月供需报告，对市场利空看待。报告利空数据主要在于超预期调高2023/24年度美豆单产、产量及期末库存以及上调阿根廷新作大豆产量。此前由于厄尔尼诺气候影响，巴西部分大豆产区受干旱冲击，部分地区单产下调，不过从机构数据及USDA本次报告给出的预测数据，南美丰产的格局并未发生改变。预计随着一二季度南美大豆进入收割季，全球大豆供应端补充将继续维持充足预期，中长期施压CBOT大豆价格。据美农报告数据显示，巴西新作产量环比下调至1.57亿吨，市场预期 1.567亿吨，前月为1.61亿吨；阿根廷新豆产量5000万吨，市场预期4870万吨，前月为4800万吨。

　　同时报告维持南美供应季全球大豆供应宽松的预期，全球大豆期末库存上调，2023/24年全球大豆期初库存上调、产量上调、出口下调和期末库存上调。主要在于调高2023/24年度美国大豆产量以及对阿根廷大豆产量的预期，尽管巴西大豆产量有所下调，不过南美大豆整体供应趋松预期未改变。

　　2）南美大豆丰产预期未变，但近期部分机构下调巴西大豆产量预期

　　USDA1月供需报告对巴西大豆产量进行下调，主要基于此前干旱天气以及收割初期部分产区单产预期较差的影响。另近期部分咨询机构认为巴西大豆产量可能不及此前预期。根据据巴西农业部下属的国家商品供应公司CONAB发布的1月预测数据显示：预计2023/24年度巴西大豆产量达到1.552693亿吨，同比增加65.98万吨，增加0.4%，环比减少490.79万吨，减少3.1%；预计2023/24年度巴西大豆播种面积达到4525.95万公顷，同比增加117.94万公顷，增加2.7%，环比减少4.95万公顷，减少0.1%；预计2023/24年度巴西大豆单产为3.43吨/公顷，同比减少76.82千克/公顷，减少2.2%；环比减少104.572千克/公顷，减少3.0%。

　　据农业咨询公司Agrura表示，截至1月18日，巴西2023/24年度大豆收割率为6%，高于之前一周的3.7%，并高于上年同期的1.8%。上周，该公司调降巴西2023/24年度大豆作物产量预估，从1.591亿吨降至1.501亿吨。咨询公司Patria AgroNegocios的数据显示，截至1月19日，巴西2023/24年度大豆收割率为2.3%，去年同期为0.8%，历史同期均值为1.1%。大豆收割率较之前一周上升1.7%，目前为2017年以来的最快收割进度。马托格罗索州的大豆收割进展最快，收割率为6.4%。巴西中部炎热干燥的天气缩短了大豆的生长周期，削弱了大豆单产。本周将2023/24年度巴西大豆产量估值下调200万吨至1.49亿吨。

　　目前部分巴西大豆产区开始收割，尽管部分产区给出的初期单产预期偏低，导致一些机构持续下调巴西新作大豆产量，但从南美整体产量来看，出现翻转性变化概率较小。而且持续充沛的降水也不短冲击巴西升贴水报价，截至1月19日当周，巴西港口大豆报价加速下跌，创下2020年8月5日以来最低值，近月CNF跌至历史同期低位，同时低于美豆价格，给予美豆以可预期的下方空间。

　　2.2

　　全球大豆需求——美豆国内压榨表现强劲，巴西1月大豆出口同比增加

　　1）美豆12月国内压榨强劲

　　美国全国油籽加工商协会(NOPA)1月16日（星期二）发布的月度报告显示，美国12月大豆压榨量刷新历史新高，2023年以有史以来最高的三个月度压榨量辉煌收官。NOPA报告显示，美国会员单位12月共压榨大豆1.95328亿蒲式耳，11月为1.89038亿蒲式耳，较2022年12月的1.77505亿蒲式耳增加10%。NOPA会员单位大豆压榨量全美占比约95%。NOPA数据显示，12月日均压榨量为6301万蒲式耳，与11月的创纪录水平一致。随着对可再生柴油燃料的需求不断增加，加工企业积极建设新工厂或扩大现有工厂，美国的压榨能力已经膨胀。大豆加工业一直是美国农业为数不多的亮点之一，因为作物出口正在下滑，谷物和油籽价格徘徊在多年低点附近。

　　2）美豆新作出口销售表现亮眼

　　巴西大豆进入收割期，未来集中上市压力对美豆出口消费存在进一步挤占。近期美豆出口表现偏弱。据美国农业部1月22日公布的周度出口检验报告显示，截至2024年1月18日当周，美国大豆出口检验量为1,161,100吨，此前市场预估为750,000-1,450,000吨，前一周修正后为1,278,168吨，初值为1,264,468吨。当周，对中国大陆的大豆出口检验量为799,935吨，占出口检验总量的68.9%。截至2023年1月19日当周，美国大豆出口检验量为1,839,182吨。本作物年度迄今，美国大豆出口检验量累计为26,751,644吨，上一年度同期为34,270,222吨。

　　3）巴西1月出口同比大幅增长

　　据外媒报道，巴西全国谷物出口商协会（Anec）发布报告称，巴西1月大豆出口料达到230万吨，较上周的预估提升约50万吨，去年同期为94万吨。巴西1月豆粕出口量预计达到220万吨，高于上年同期的143万吨，上周预估为226万吨。

　　三、国内大豆及豆粕基本面分析

　　3.1

　　国内豆粕供应——节假油厂将大面积关停，豆粕库存仍在近年历史高位

　　1）2-3月进口大豆到港量预计下滑

　　据海关总署数据显示：23年12月份中国大豆进口量982万吨，同比去年减少74万吨，同比减幅7%；环比11月进口量增加190万吨，环比增幅24%。此外，23年1-12月份进口大豆累计9941万吨，同比增加833万吨。据Mysteel农产品团队对国内各港口到船预估初步统计，24年2月560万吨，3月530万吨。2023年1月份国内主要地区123家油厂大豆到港预估116船，共计约754万吨（本月船重按6.5万吨计）。

　　2）春节期间油厂关停，压榨将大幅回调

　　1月国内主要油厂压榨环比回落，豆粕下游需求偏弱，油厂豆粕胀库限制开机率。根据Mysteel农产品对全国主要油厂的调查情况显示，1月13日至1月19日）125家油厂大豆实际压榨量为182.4万吨，开机率为52%；较预估低2.64万吨。预计第4周（1月20日至1月26日）国内油厂开机率小幅上升，油厂大豆压榨量预计195.59万吨，开机率为56%。

　　3）豆粕库存位于历史同期高点，去库进度缓慢

　　去年四季度起，国内进口大豆大量到港，进口大豆及豆粕供应充足，而豆粕下游提振有限，去库进度仍偏缓，目前仍处在近9年历史同期高位。据Mysteel对国内主要油厂调查数据显示：2024年第3周，全国主要油厂大豆库存下降，豆粕库存上升。其中大豆库存为618.44万吨，同比增加221.34万吨，增幅55.74%；春节临近，在油厂限产情况下，预计近期国内进口大豆库存将维持高位。豆粕库存为96.81万吨，同比增加45.49万吨，增幅88.64%，春节临近，下游考虑到春节停机，物流等问题，备货情绪有所好转，累库进度有所放缓，重点关注节后下游提货情况。

　　3.2

　　国内豆粕需求——养殖端亏损，限制豆粕需求潜力

　　农业农村部4月制定印发的《饲用豆粕减量替代三年行动方案》提出，到2025年饲料中豆粕用量占比从2022年的14.5%降至13%以下。据中国工业饲料协会数据显示，据样本企业数据测算，2023年11月，全国工业饲料产量2665万吨，环比下降3.5%，同比下降1.5%。主要配合饲料、浓缩饲料、添加剂预混合饲料产品出厂价格环比、同比均呈下降趋势。饲料企业生产的配合饲料中玉米用量占比为31.3%，配合饲料和浓缩饲料中豆粕用量占比为12.2%，同比分别下降5.0和1.9个百分点。

　　生猪供需方面，供应方面来看，企业当前出栏节奏偏缓，养户低价认卖积极性不高，加之雨雪天气影响猪源流通，市场供应释放压力暂缓。需求方面来看，虽大城市团膳需求有所减少，但城乡消费转移仍有提升，不过春节前备货高峰尚未来临，后续仍有提振预期。整体来看，市场猪源流通暂未上量，且养殖端挺价惜售情绪支撑，而需求或将迎来年前备货期，但生猪存量仍有消化压力，供需博弈下猪价行情偏强震荡，上行空间仍承压。

　　四、行情展望

　　4.1

　　单边走势提示

　　我们认为，2月豆粕将延续弱势运行，随着美豆跌至成本线附近，盘面有望在1200关口附近获得支撑，同时随着国内2-3月大豆到港量回落，国内进口大豆及豆粕将开启周期性去库进程，供应偏紧的预期将支撑连粕主力预期在年前迎来阶段性止跌。不过市场供需主线依然偏空，南美大豆本种植季丰产预期预计将逐步兑现，另随着巴西大豆收割完成，后市对美豆销售端压力将有所增加，年后美豆或迎来再一波回调行情，带动豆粕走弱。操作上，春节前豆粕2405合约参考区间2900-3200，前期空单可考虑止盈，等待节后逢高沽空机会。

　　4.2

　　套利机会提示

　　（1）油粕比：观望。

　　（2）豆菜粕差：05豆菜粕差做空，目标区间300-400。

　　写作日期：2024年1月28日