德邦证券发布研究报告称，随着7月24日政治局会议召开及一系列经济刺激政策出台，将对需求预期形成改善，国内经济有望触底回升，需求端复苏将对焦炭价格形成支撑。同时，2023年四季度，随着晋陕蒙等焦炭生产大省落后产能的集中性退出，供给收缩有望打开供需缺口。考虑到各上市公司目前盈利状况和未来项目投产带来的盈利弹性。重点推荐：远期产能增量明显，弹性较大的中国旭阳集团(01907)，建议关注：陕西黑猫(601015.SH)、安泰集团(600408.SH)、云煤能源(600792.SH)等。

　　德邦证券主要观点如下：

　　身处产黑色产业链中游，产能集中性偏低导致议价权较弱，盈利提升靠供给收缩。

　　1)焦炭身处“煤-焦-钢”产业中游，起还原、骨架和发热作用。在下游领域中，钢铁行业需求量约占总焦炭产量的85%左右，需求较为集中。从焦炭产地及集中度上看，晋冀蒙为焦炭主产区且多以民营为主，2019年全国焦炭CR10产能约为11%，较上下游偏低。行业集中度分散导致焦炭在产业链中议价权较弱，焦企利润易受上下游挤压。从历史数据上看，“煤-焦-钢”周期存在非同步性，焦炭价格存在一定滞后，通常由钢价牵引。2)通过对焦企盈利情况复盘，供给端收缩是焦炭盈利扩展的核心推动。A)2017~2018年行情：2018年是焦化行业去产能的元年，国务院发布《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，提出加大重点区域焦企去产能，部分地区实施“以钢定焦”。2018全年全国共计淘汰产能1920万吨，得益于产能收缩，焦企吨焦利润由-95元大幅上升至807元;B)2020~2021年行情：2020年是打赢“蓝天保卫战”的决战年，全年焦化产能净淘汰2500万吨，2021年晋陕鲁等地受到“环保检查+能耗双控”的影响，供给收紧态势延续，焦炭价格自2020年三季度开始提涨，至2021年1月底已连续提涨十五轮，累计涨幅1000元/吨。2021年2月，焦企吨焦利润达到1002元。

　　晋陕蒙焦炭退出启动，行业供给将迎收缩。

　　2023年是全国焦炭产能退出的关键一年，晋陕等焦炭生产大省政策频发，要求今年内完成4.3米焦炉及落后产能的退出。当前，晋陕蒙落后产能约占全国落后产能的48%。1)山西情况：9月27日，山西省下发《关于做好4.3米焦炉关停工作的紧急通知》，明确4.3米焦炉10月底前关停到位，政策的发布在时间上远超预期，根据Mysteel调研，山西10月仍将将淘汰4.3米焦化产能1824万吨，其中晋城及运城地区有890万吨产能尚待淘汰。2)内蒙情况：内蒙乌海地区年底还将关停292万吨，预计年内合计关停679万吨。在晋陕蒙收缩预期下，短期焦炭价格弹性凸显。3)陕西情况：截至8月底，陕西拥有4.3米焦炉700万吨，占全国落后产能的7%。近期，陕西省部分地区发布去产能规划，宝鸡及渭南市明确2024年10月底前，完成4.3米及以下焦炉淘汰。

　　供需缺口打开想象空间，行业格局迎来优化。

　　1)供给收缩提升行业议价能力。根据Mysteel数据，预计四季度全国将淘汰产能3178万吨，新增产能2373万吨，集中性产能淘汰将于四季度进行。焦炭作为高耗能产业，在投产前需经过“立项-备案-环评”等环节，开工后需要经过18-36个月建设期，届时供给端阶段性收缩有望打开供需缺口，行业集中度有望提升;2)短期钢铁需求边际改善，长期行业消费结构有望优化。2023年7月政治局会议上，将“总需求不足列为当前经济运行面临的突出矛盾”，指出“要将实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”。

　　随着近期“保交楼”、“认房不认贷”等相关政策的出台，地产整体需求有望得到边际改;长期来看，下游制造业有望接棒，光伏、风力发电机及新能源汽车等新兴产业发力或将在远期支撑钢铁需求;3)头部企业有望受益。当前，小中大型焦企开工率呈现分化趋势，截至9月22日，大于200万吨焦企开工率约为82%，产能小于100万吨焦企开工率为66%，4.3米小型焦炉的加速退出将推动中大型焦化厂开工率提升，由于大型焦炉具有投资规模较大、煤质要求高等特点，对焦炭企业现金流及生产能力提出更高要求，具有大型焦炉设备及生产能力的头部焦企将充分受益。

　　重点推荐：远期产能增量明显，弹性较大的中国旭阳集团，建议关注：陕西黑猫、安泰集团、云煤能源、金能科技(603113.SH)、宝泰隆(601011.SH)、美锦能源(000723.SZ)、开滦股份(600997.SH)等。

　　风险提示：宏观经济复苏不及预期;钢铁价格大幅下跌;焦炭去产能不及预期。

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