【20230925】铝四季报：拾级而上

　　氧化铝平衡表

　　氧化铝核心观点-回顾与展望

　　供给层面

　　产能层面，截至7月底氧化总体产能1055万吨，相比需求端（电解铝产能）整体而言仍然处于过剩状态；氧化铝整体产能运行方面，山东、广西等生产成本偏低且距离电解铝产能较近的地区开工率最高（95%），而山西、河南等地受制于矿石限制整体运行率较低（70%）；氧化铝实际产量在6-8月中随着云南地区电解铝复产带来的需求扩张有所恢复，主要增量来自于山东以及广西；成本层面，在铝土矿成本上涨和液碱、动力煤价格下探的情况下整体成本中枢保持在2700-2740元/吨之间。

　　当前各主要产地中，山东、广西两地氧化铝产能运行率已处于较高水平（95%-96%），预期增量较低；河南、山西等地氧化铝厂虽在利润修复的刺激下，其复产意愿较强但受限于当地的国产矿石供应不足以及进口矿石补充困难【进口矿石以长单为主且海运周期较长】且使用成本较高【进口矿成本=（进口矿CIF价格+港杂+陆运运费）* 每吨氧化铝铝土矿用量】，其未来增量较少；总体而言，考虑到氧化铝目前过剩的建成产能与实际运行情况，我们认为9-12月氧化铝总体产量将保持在目前高位，但如果河南三门峡矿区仍难以复产将难有新产量释放。

　　需求层面

　　6-8月，随着云南地区电解铝超预期复产，氧化铝整体需求快速走阔；进入8月下旬，云南地区电解铝产能已基本完成复产，氧化铝整体需求处于高位但预计未来增长较低。9-12月，氧化铝整体需求波动需主要关注云南地区进入干旱枯水期，但考虑到经过6-8月充沛的降水补充后云南境内各主要水库水位较高，预计云南地区电解铝产能仅会与11-12月份小幅下跌。

　　进出口层面

　　进口方面，受限于人民币贬值与氧化铝海外价格上涨，氧化铝进口窗口6-8月始终保持着关闭状态，氧化铝进口多为电解铝厂刚需采购；出口方面，氧化铝出口目的地多为俄铝需求，后续出口量需关注俄铝生产情况。

　　电解铝平衡表

　　电解铝核心观点-回顾与展望

　　供给层面

　　云南地区完成复产后，电解铝整体运行产能已然逼近4300万吨，整体供给处于较高水平，但目前较高的铝水比例使得目前市面中流通的铝锭数量偏少；9-12月，随着云南地区的雨季结束，云南地区电解铝供应仍将面临减产风险，但具体情况仍需结合9-12月西南地区水库储量以及广东地区用电需求来看，总的来说我们仍未9-10月全国电解铝运行产能仍将维持目前的高位，在11-12月有小幅减产的可能性；进出口层面，由于目前的电解铝的进口窗口持续保持打开状态，我们四季度将有部分进口电解铝的补充。6-8月，电解铝生产成本在氧化铝价格上涨的带动下呈现出缓步抬升的态势，进入四季度，我们认为动力煤价格的抬升在一定程度上使得电解铝生产成本中枢向上移动，但考虑到目前电解铝企业高额的利润，成本上移对供应影响微乎其微。

　　需求层面

　　总体而言，目前电解铝终端需求正处于一个“换挡”的关键时间段，电解铝的需求增长正由过去10年间的出口、房地产等传统板块驱动转向新能源汽车、光伏以及与新能源配套的电网投资等新兴板块驱动，随着中国经济结构逐步改变以及产业升级的逐步实现，我们预计上述新兴板块将未来铝需求的增长中发挥更为重要的作用。

　　传统领域中，房地产本年度的增长主要来自于“保交楼”、“城中村改造”等政策带新增需求，除此之外新增订单寥寥，8月底相关部门出台一系列房地产刺激政策，但其影响传递到铝需求终端仍需一段时间，从长期来看房地产对铝需求的影响将逐步转弱；出口方面则受到海外需求衰退的影响有明显的下跌。

　　新兴领域中，光伏表现最为抢眼，2023年1-8月我国光伏新增装机113GW,已然超过去年全年（87GW），在中性预期下2023年全年装机量可达160GW，占铝表消的9.51%；7月，新能源汽车渗透率已达33%，同时随着汽车轻量化带来的单车用铝的提升，我们认为2023年新能源汽车用铝量较2022年增长30%；电网方面，随着风光大基地项目的逐步投产，电网投资需求也将逐步攀升，铝终端需求小幅提升。

　　总结

　　从2023年年初到8月份，电解铝市场的主要矛盾从云南电解铝复产转向铝需求终端的修复，进入9-12月，我们认为电解铝的总产能限制与铝终端需求的复苏将主导这一时间段电解铝价格的波动。

　　数据来源：SMM、紫金天风期货研究所

　　氧化铝价格：扶摇直上

　　氧化铝期货价格

　　氧化铝期货于6月19日上市，基准价为2665元/吨，期货上市当日开盘价为2730元/吨，截至9月1日收盘价格为3016元/吨，其间最高价3023元/吨，出现于9月4日，最低价为2680元/吨，出现于上市当日（6月19日)，期间涨幅10.4%。

　　氧化铝期货上市后有效的盘活了市场供需两端，增强市场机制。一方面，氧化铝期货的上市为电解铝厂与氧化铝厂提供了套期保值工具，有效的维护了产业生产秩序；另一方面，氧化铝期货引入了金融市场机构，发挥了期货的价格发现功能。

　　数据来源：SMM、同花顺, 紫金天风期货研究所

　　氧化铝现货价格

　　氧化铝现货价格方面，在云南地区电解铝复产的带动下，2023年3季度氧化铝现货价格快速拉涨，其中广西地区价格受云南电解铝复产影响最为显著；河南、山西等地价格则受成本支撑处于较高位置，同时由于运输距离与货物价值的限制，晋豫两地价格上涨受西南地区需求扩张影响较小，更多归因为矿石紧缺导致的当地的生产成本上涨和现货趋紧。

　　南北价差方面，受到生产成本差异的影响，一般情况下北方地区的氧化铝现货价格会高于南方地区，2023年6-8月，在西南地区电解铝复产带来的需求扩张的影响下，南北价差快速收敛至0元/吨附近。

　　数据来源：SMM，紫金天风研究所

　　氧化铝供给端-产能

　　建成产能方面，截至2023年2季度，氧化铝建成产能10550万吨；其中建成产能规模最大的省份为山东、山西，当地建成产能分别为2970万吨和2500万吨；产能主要分布在北方的电解铝、铝土矿产区、西南地区的铝土矿产区以及沿海的铝土矿进口港口。

　　产能变化方面，产能波动主要体现在老旧高成本产能的退出，以及新增产能的投入；退出产能主要集中在河南、山西、重庆等地的高成本地区，而投入产能集中在电解铝产区以及沿海港口（便于承接进口铝土矿）。

　　产能运行方面，2023年6-8月，广西、山东等运行成本较低的产区的产能运行率整体处于高位；而河南、山西等地受到高运行成本以及河南三门峡矿区限产的影响，当地氧化铝开工率较低。

　　数据来源：SMM、同花顺, 紫金天风期货研究所

　　氧化铝供给端-成本&利润

　　成本方面，2023年三季度氧化铝生产成本整体呈现出先降再生升的态势；6月初-7月中的成本下降主要来源于液碱的价格下跌，而后随着河南三门峡矿区限产以及进口铝土矿报价上涨，氧化铝生产成本由2668元/吨（7月20日）上涨至2173元/吨（8月31日）

　　成本分地区来看，依托于铝土矿的成本优势，广西地区的氧化铝生产成本为各主要产地中最低且本地矿石供应较为充足整体成本呈下降趋势；河南、山西等地则受国产矿石紧缺的影响，整体生产成本偏高。

　　利润方面南北方差异较大，南方地区在云南地区电解铝复产的带动下，第三季度需求快速扩大，加之较低的生产成本，整体利润较北方地区高出许对，其中广西地区利润最高；

　　北方地区中，河南受到矿产不足于液碱价格高昂的双重限制，当地利润偏低。

　　数据来源：SMM、同花顺, 紫金天风期货研究所

　　氧化铝供给端-铝土矿

　　国产矿方面，6-8月，国产铝土矿产量1706万吨，其中6月产量594万吨，7-8月受到河南三门峡限矿影响产量仅为545万吨和564万吨，受此影响河南地区铝土矿价格于7月中起快速拉涨，并带动山西地区铝土矿现货价格上涨，广西、贵州等西南地区铝土矿现货供给受此影响较小，价格未发生明显波动。

　　进口矿石方面，随着6月印尼铝土矿禁矿措施的落地，我国氧化铝进口来源逐步转向澳大利亚、几内亚两国，于此同时，8月由于国内铝土矿现货趋紧催使铝土矿国际报价有所上涨；几内亚矿区受当地雨季影响，铝土矿产量有所下跌。

　　铝土矿使用成本方面，山东地区的用矿成本受国际铝土矿报价上涨的影响有所抬升；山西、河南等地的用矿成本的上涨除进口铝土矿价格上升的影响外，亦受到国产矿价格上涨的影响；西南地区进口矿使用量较低，且本地矿石价格便宜，广西、贵州等地的用矿成本明显低于晋鲁豫三地。

　　数据来源：SMM，紫金天风研究所

　　氧化铝供给端-能源&液碱

　　动力煤方面，受到2023年工业整体开工率下行，需求疲软的影响，2023年6-8月动力煤价格整体呈现除出下跌的态势，各主产地能源成本中枢下移。

　　烧碱方面，2023年6-9月，32%液碱价格（折百价）在全国范围内处于较低位置并呈现出下跌的态势。

　　总体而言，烧碱以及动力煤价格的下跌在一定程度上抵消铝土矿成本上行的影响，在氧化铝利润修复的过程中发挥了重要作用，但9-12月，随着总体工业用电需求复苏并带来动力煤价格反弹，烧碱与能源成本将会有所上涨。

　　数据来源：SMM 、紫金天风期货研究所

　　氧化铝供给端-国内产量&进口

　　国内产量方面，5-6月受制于云南地区电解铝限产导致的整体需求不足，氧化铝全国产量低于去年同期水平，但随着7月云南地区电解铝全面复产，氧化铝产能随之提升；2023年7月氧化铝产量环比增加40.9万/吨，其主要增产地区为山东、广西，河南、山西两地受限于矿石供应限制，增产较为有限。

　　进口方面，2023年6-8月，氧化铝进口亏损持续在120元/吨-5元/吨徘徊，仅在7月27日前后短暂打开，进口窗口持续保持关闭状态；云南地区复产后，氧化铝进口主要以转口俄罗斯以及国内铝厂的刚需采购为主。

　　数据来源：SMM、紫金天风期货研究所

　　氧化铝需求端-电解铝产量&出口

　　国内需求方面，6-8月份，随着云南地区电解铝复产并超预期，氧化铝需求快速复苏，相比于6月，7月份氧化铝需求增加约39万吨，8月氧化铝国内需求亦维持在较高水平。

　　出口需求方面，受到俄乌冲突的影响，俄铝海外氧化铝供应受到一定程度的阻碍，进而转向从我国进口氧化铝，2022年2月后我国氧化铝出口量显著增加，且主要出口国均为俄罗斯。

　　数据来源：SMM、紫金天风期货研究所

　　电解铝终端需求：东升西落

　　电解铝内外盘表现

　　沪铝方面,6-8月，受到需求逐步回暖以及铝锭现货供应偏紧的影响，沪铝价格逐步攀升；并于8月底在房地产刺激政策的带动下突破震荡区间，其间最高点为19585元/吨，后逐步回落并保持于19000元/吨附近震荡运行。

　　伦铝方面，6-8月，受到海外整体需求不振的影响，伦铝价格整体保持低位徘徊的态势。

　　数据来源：紫金天风期货风云

　　铝供给端-云南水电复产

　　进入雨季，西南地区降水量快速回升，7月-8月累计降水量达489.8mm；充足的降水为各主要水库提供了充足的水量补充，向家坝、三峡等长江水系水库均超过去年同期，为云南地区的电解铝复产提供了充沛的电力支持。

　　云南地区运行产能方面，自6月底开始至8月下旬，云南地区电铝运行产能上涨162万吨至488万吨；受此影响全国范围内，电解铝7-8月产量较6月分别上涨20.8万吨、24.3万吨。

　　数据来源：紫金天风期货风云

　　铝供给端-利润&成本

　　电解铝利润方面，6-8月电解铝利润整体处于高位徘徊的状态，其利润由6月1日的2362元/吨上涨至8月31日的3223元/吨，环比上涨36%，而于此同时电解铝开工也有所上涨，但其主要原因为雨季来临后的云南地区的电解铝厂复产。

　　利润上涨的主要原因可以分为两方面，一方面是8月国内电解铝表消较7-6月份环比修复；另一方面是受制于相关政策电解铝产能上限已然确定，当时需求超预期恢复时，电解铝产能在一定程度上缺乏弹性，使得电解铝供应处于偏紧的态势。

　　成本方面，6-8月电解铝成本中枢缓步上移，其主要原因为工业电价的小幅下调和氧化铝成本上涨在一定程度上相互抵消，但随着动力煤价格逐步反弹，预计未来电解铝成本将会有所上涨。

　　数据来源：SMM；紫金天风期货风云

　　铝供给端-能耗成本

　　发电量方面，由于雨季的来临，云南地区的水利发电量快速恢复，西南地区电力供给快速增长，并在一定程度上压低西南地区的电力价格，并使得当地电解铝厂成本有所降低。

　　工业电价方面，6-9月受到到动力煤供需双弱的影响，全国工业电价总体呈现出下跌的趋势，在一定程度上平衡氧化铝价格上涨带来的成本上移，但随则云南进入枯水期带来的电力供应不足的可能与动力煤价格的反弹，未来电解铝的能耗成本有一定上行的可能性。

　　数据来源：紫金天风风云

　　铝供给端-氧化铝成本

　　氧化铝供给方面，随着云南地区电解铝复产，山东、广西等地的氧化铝产能运行率已然接近满额运行，难有增量预期；河南、山西等地则在矿石供应的限制下难有增产，但也不排除氧化铝价格上涨带来的利润快速修复推动晋豫两地氧化铝厂商使用高成本进口矿复产的可能性。

　　氧化铝价格方面，6-8月氧化铝价格呈现出波动加大以及价格上涨的趋势，其主要原因有二：1 氧化铝期货上市推动氧化铝市场交易活跃度增强；2 云南电解铝复产叠加河南铝土矿限产使得氧化铝供给呈现出偏紧的态势。我们预计氧化铝未来将保持目前的紧平衡态势，但不会出现明显的供应缺口。

　　数据来源：SMM、紫金天风期货研究所

　　铝供给端-进口

　　电解铝进口盈亏方面，2023年二季度，在表观需求快速回暖的推动下，国内电解铝价格持续处于偏强震荡的态势，并于8月下旬在国内相关政策的刺激下突破震荡区间；海外电解铝价格则由于整体需求不振，整体处于低位徘徊的态势；受此影响电解铝进口成本下跌的同时，国内铝锭售价快速上涨，电解铝进口盈亏扭亏为盈，进口窗口打开。

　　进口量方面，随着国内的电解铝表观消费好转以及电解铝进口亏损收敛并转为盈利，6-8月电解铝进口量逐月增加；目前电解铝进口窗口持续保持打开状态，预计9月电解铝进口量较8月将会有所增加。

　　数据来源：SMM、紫金天风期货研究所

　　铝需求-房地产

　　房地产竣工面积方面，进入2023年，在“保交楼”政策的带动下，房地产实际竣工面积较去年同期累计同比上涨19%，但于此同时房地产成交与新开工面积较同期有所下跌，预计长期内房地产方面用铝将呈缓慢下跌的态势。

　　建筑型材开工率方面，建筑型材月度开工率在上半年订单集中释放后有所回暖，但在“保交楼”以及“城中村改造”项目后，新增订单较少，建筑型材开工率有所回落，目前开工率整体处于较低水平。

　　今年8月31日，相关部门出台“降低第二套房基准利率”以及“认房不认贷”等房地产刺激政策，但其政策影响传导到铝消费终端仍需一段时间，预计四季度房地产方面的消费将维持在目前的水平，但也难有增量。

　　数据来源：SMM、紫金天风期货研究所

　　铝需求-新能源汽车&传统汽车

　　汽车总产销方面，2023年1-8月全国汽车总产量较去年同期累计增长7.4%，其中新能源汽车产量累计增长21%；考虑到季节性的产量与消费波动，我们认为全年汽车产量将同比上涨3%，其中新能源汽车产量将上涨约25%，传统燃油车产量将下降约6%，新能源汽车渗透率将超过30%。

　　结合新能源汽车轻量化带来的单车用铝量的提升，我们认为新能源汽车整体铝消费量将较2022年上涨约30%，占铝整体表观消费的7%，传统燃油车铝表消将降低约6%占整体表消的约7%。

　　数据来源：中汽协、紫金天风期货研究所

　　铝需求-光伏

　　光伏装机方面，今年1-8月国内光伏总体装机量已然达到113.16GW，累计同比154.4%，受此影响中国光伏协会将2023年全年装机量预测值上调至140GW，同比去年上涨60%，加之光伏出口量扩张，我们预计2023年，光伏产业表观消费量占比可达9.51%。

　　铝下游开工率，受到光伏产业扩张的带动，铝工业型材月度开工率整体处于较高水平，我们认为四季工业铝型材开工率仍将保持较高水平。

　　数据来源：SMM、紫金天风期货研究所

　　铝需求-电网

　　电网投资方面，截至8月31日我国电网投资建设已完成2705亿元，较去年上涨1.4%；按年初5200亿元的投资计划测算，9-12月份仍有约2495亿元的投资计划需要完成，将为四季度电解铝需求提供一定支撑。

　　下游产业开工率方面，在电网投资带动下，下游铝线缆企业开工率在6-8月持续改善；国内大型电线电缆企业开工率目前已达89%（8月），小型电线电缆企业开率则明显回升，电线电缆企业开工季节性波动与电网投资计划，我们认为9-12月份，电网需求仍将保持较高水平。

　　数据来源：SMM、紫金天风期货研究所