在OPEC+减产加剧全球供需紧张的背景下，衍生品市场多头势如破竹，Brent原油价格周二突破95美元/桶，创近11个月新高。本轮油价上行是在全球供需进一步趋紧的背景下产生的。在沙特和俄罗斯联合宣布将自愿减产延长至年底后，全球原油库存四季度将进一步下降。按照本月IEA、EIA、OPEC三大机构月报对原油供需的评估综合来看，下半年全球去库速度在150万桶/日以上，年末库存可能低于去年低点，近月合约仍可能进一步上探，冲击100美元/桶重要关口，高油价极大增加了基本面的不稳定性。随着原油期货大幅走高，越来越多的交易员和分析师重新开始讨论油价何时重回100美元/桶。

原油市场供需错配预期加大

顾劲涛 李肖凡

供给端：沙特与俄罗斯延长减产，全球油市供应趋紧

钻井是指利用专门设备以建立地面与地下油井通道的工程，方便将地下油气沿输油管道采集到地面并加以利用，钻井可以简单看作产线。

页岩油的生产过程需要3—4个步骤，周期在6—9个月，具体步骤为：第一步为前期勘探，其中包括申请土地许可证等，大约需要5个月。第二步在勘探完成后，从开始钻井到生产1.5—2个月。钻井完成后，可以形成完井或库存井（DUC）。其中，完井指的是钻井后经过套管、水泥固定、射孔、压裂、生产测试等一系列工序后转化为可产油的井口；而库存井是指钻井后暂时封存成为已钻未完成钻井。另外，库存井转化为完井的周期约为5个月，而库存井一旦超过2年未使用将成为废井或无效井。

EIA每个月会发布月度美国钻井生产率报告，其中关于油井数有三个比较重要的指标，分别是新钻井数、完井数、未完井数。新钻井数为新打造的油井数量，完井数为本期被榨干、出不了油的油井，未完井数为目前仍可出油的井。

美国原油增产主要依赖两个核心因素：钻井规模的扩张与生产技术迭代带来的单井效率改善。通过历史数据回测，美国原油产量与钻井数量高度相关，产量的扩张期往往对应新增钻井数与完井数的上升期，指标间关联性较强。自2016年以来，经历低油价周期后，页岩油企业致力于加大技术投入，提高了单井生产的最大产量，而完井增速有所放缓。

钻井结构方面，在高景气期间完井数通常由新钻井数贡献，而低景气时期依赖于未完井的释放。一般情况下，可将页岩油钻井活动分为扩张期、收缩期和恢复期。

自2020年以来，随着油价探底逐步反弹，美国油企开采油井意愿增强，新钻井、完井数随油价同步走高。2022年下半年以来，由于市场对经济衰退担忧加剧，上游油企投资意愿逐渐趋弱，新钻井数从2022年中高点逐步回落，至最新一期美国区域内油井完井数为932个，约为疫情前水平七成；新增钻井为927个，仍低于疫情前水平569个。

另外，从贝克休斯美国活跃钻机数指标也可得到进一步佐证，该指标可侧面反映上游投资的意愿，因为产油离不开油井，而钻油井离不开石油钻机。原油钻机数与新钻井数走势高度相关，且钻机数为新钻井数的先行指标。根据最新一期数据，截至9月8日，美国活跃原油钻机数为513台，连续三周钻机数水平处于今年以来的最低值。

从结构上看，2022年随着新增钻井的回归，DUC的释放速度逐渐趋缓，且在完井数的占比也持续下滑，最低下降至2022年6月的4％。然而，在2023年一季度后，一方面，新增钻井数逐渐自年内高点回落。另一方面，库存井也逐步消耗至历史低位，且下降斜率趋缓，意味着后市库存井所提供的石油产量或相当有限，叠加新增钻井规模不高，后期美国原油产量供给弹性或相对有限。尽管最新一期美国原油产量已提升至年内高点1280万桶/日，然而产量增加的原因依赖于今年一季度新增钻井数量的提高，经历投产周期而兑现到近期的增量。目前新增钻井数量处于下滑趋势，且新增钻井不足以覆盖完井，反映了短期内产量增长缓慢的现实。

2020年疫情期间，美国油企为控制生产成本，选择减少钻井数量、提高单井效率的生产模式，优先开发DUC以及品质优异的井口。峰值出现在2020年年末，二叠纪盆地平均单井产量1544桶/日，然而目前的单井产量已回落至今年5月最低点1055桶/日左右，仅比疫情前水平高100桶/日，增产动能短期内大幅改善较为困难。

OPEC近日公布了最新一期月报，证实了此前市场预测的300万桶/日的供应缺口。尽管存在高利率和高通胀等不确定性因素，但主要经济体的表现好于预期，令OPEC维持了对2023年与2024年全球原油需求强劲增长的预测。OPEC月报显示，2023年、2024年世界原油需求预计将分别增加244万桶/日和225万桶/日，旅游业、航空旅行和驾车出行的复苏支撑需求。

另外，尽管美国对伊朗的制裁仍在继续，但受伊朗产量复苏推动，8月OPEC石油产量增加22万桶/日，至2756万桶/日，增产主要来自伊朗的增量，为20万桶/日。目前OPEC剩余产能持续上升，且主要集中于中东产油国。具体而言，60%的剩余产能集中于伊拉克及沙特，若考虑受制裁的伊朗和委内瑞拉两国短期内解禁的可能性，两国大约可释放150万桶/日的产量。

EIA短期能源展望同样基于沙特减产行为，预计四季度全球原油库存将继续下降20万桶/日。另外，EIA进一步上调油价目标近2美元/桶，预计Brent原油价格四季度将到93美元/桶。同时，EIA小幅上调了2023年全球原油需求增速预期为181万桶/日，前期预期为176万桶/日。

需求端：整体消费水平尚可，但高油价抑制作用明显

我国7月原油加工量6313万吨，同比增加19%，加工量回升显著。8月，我国进口原油5280万吨，同比增加31%；国内成品油消费增速有所恢复，其中汽油消费表观增速约为20%，汽车出行以及航空活动恢复明显。随着国内原油和成品油配额的下放，如果能够实现充分利用，国内燃料需求或进一步增加。

美国用油高峰逐步消退，但供需整体或维持紧平衡状态。二、三季度属于夏季用油高峰旺季，美国库存的周期性下降会对原油市场形成利好支撑。今年夏天，美国需求相对平缓，但考虑后续美国产量增量有限，供需或仍处于紧平衡当中，需持续跟踪后续美国市场供需平衡状态对油价的影响。

印度原油市场经济景气度逐步复苏。OPEC最新月报预计印度地区四季度的原油需求量可达550万桶/日，为年内最高水平，比三季度提升约29万桶/日。由于受到降雨及国内通胀影响，最新一期印度月度需求量有所趋缓，然而观察其经济指标，印度服务业PMI已达到62.3，为年内高点，对下游成品油需求尤其是汽油需求的支撑力度较为明显。对于印度后续原油需求量，其市场景气度仍处于相对乐观状态，航空市场逐步复苏，叠加政府扶持当地制造企业以刺激经济修复动能，航空业需求后市或逐步复苏，从而支撑原油需求量。

油价：冲高之旅仍在持续，警惕价格高位的额外风险

目前油价持续大涨，短期市场对油价看涨情绪仍在升温，Brent原油价格不断刷新高点，并突破95美元/桶关口。油价涨势主要基于沙特减产至年底带来的供应紧张局面，原油继续获得投机资金的做多配置。因减产带来的持续供应缺口明显，权威机构不断上调油价目标，投资者也不断调整预期价位。目前来看，越来越多的观点认为油价有机会上冲甚至突破100美元/桶。

摩根大通最新研报认为，全球经济面临的一个重大风险——石油供应削减“尚未结束”，这可能导致油价高达120美元/桶。如果这种情况在未来几周发生，其后续效应将是“2023年四季度全球经济将放缓至近乎停滞的状态”。

华尔街日报文章称，油价几乎不间断地上涨，已将布伦特原油推高至近100美元/桶，给各国央行抗击通胀带来了新的挑战。许多分析师预计原油价格将继续上涨，这将导致燃油价格上涨、通胀加剧，并可能导致利率上升。预计美联储将维持利率不变，同时为进一步加息敞开大门。

需求方面，国内成品油需求表现尚可，海外需求表现不断复苏，叠加沙特与俄罗斯此次的新一轮联合减产，全球油市后期出现供需错配的预期愈来愈大，从而支撑油价走出连续两个月的涨势。然而，油价升至年内高点同样也会导致后期不确定性因素增加。一方面后续高油价对需求端的抑制将更加明显，目前来看对明年原油市场预期谨慎的机构、有卖出套保意向的企业同样也在增加。观察海外成品油裂解价差走势可以发现，汽柴油裂解利润持续走低与油价走高产生了背离，显示下游对原油成本上移的接受程度仍存障碍，因此，需求后续变化值得重点跟踪。

另一方面油价若持续维持在高位，美联储对于加息的预期势必再次上升，目前美元指数与10年期美国国债双双走高，或成为抑制油价上行的核心因素。整体而言，短期内油价的冲高之旅仍在持续，强势格局暂时仍难以撼动，投资者在顺势参与同时，需高度关注油价高位所产生的额外风险。（作者单位：恒泰期货）

分析人士：关注去库情况

吕双梅

近几个交易日，Brent和WTI原油价格双双站上90美元/桶，Brent原油价格更是在周二突破95美元/桶。

“沙特延长额外减产至年末，年内供应紧缺预期难证伪，是催生近期原油价格涨势的主因。”国投安信期货研究院高级分析师李云旭表示，按照本月IEA、EIA、OPEC三大机构月报对原油供需的评估综合来看，下半年全球去库速度在150万桶/日以上，年末库存可能低于去年低点，近月合约仍可能进一步上探，冲击100美元/桶重要关口，但高油价极大增加了基本面的不稳定性。

创元期货原油研究员金芸立认为，近期油价走强主要因为现货端全球石油库存下滑，预期端沙特、俄罗斯延长减产至年底，季度供需缺口有望扩大，现实与预期的双重影响下，供给端给油价强支撑。虽然需求表现相对平淡，但是基本面仍维持强势。对于后市，金芸立认为，短期在宏观因素扰动有限的背景下，油价仍存在上行动力。历史上在去库的季度内，油价大概率保持上涨态势，但受制于供给端预期已经有所兑现，沙特一次性延长减产至年底，留给市场期待更多供给端利好的空间受限。且高油价压力下，欧美地区通胀回升压力加大，油价百元关口存在较大压力，能否突破需关注去库情况，以及管理基金的持仓变化。

申银万国期货能源高级分析师董超表示，决定商品价格有两方面因素：价值和情绪。从价值的角度来看，目前全球供需格局偏紧，但连续3个月上涨的油价已经体现了这一情况，后期市场将进入季节性的需求淡季，同时，短期内市场没有可预见的利好消息出现。供应端，OPEC的减产已经延期到年底，在这之前很难相信沙特会在目前油价基础上进行更大幅度的减产，伊朗的产量半年多已经增加了40万桶/日，而这种产量增加是永久性的。美国的产量数据出乎意料连续增加，市场却并没有对其有任何反馈。需求端，美国宏观经济很难有大的改善，美国即使已经很难再释放储备库存，但其仍然可以通过放松对委内瑞拉制裁的方式增加供应。因此，油价在沙特阿美IPO前很难大幅下跌，但继续上涨的动力已经不足。不过，目前原油市场多头情绪仍存，做空需要谨慎。

资深OPEC观察员、Black Gold Investors LLC对冲基金经理Gary Ross表示，由于中国旅游业的蓬勃发展和OPEC+的限制供应，油价仍有上行空间。Ross预计，Brent原油年底可能在90—100美元/桶区间交投。

能源技术公司Enverus的高级副总裁Al Salazar表示：“原油价格已经接近2022年的高交易价格水平，并且下半年不会有任何程度的供应量增长。Brent原油达到每桶100美元似乎轻而易举。”

东海证券在报告中认为，继续维持今年原油价格区间振荡但均价中枢提升的预期。目前美联储加息背景下全球原油需求存不确定性，随着夏季旅游旺季结束，航空燃油需求有所缓解，同时，伊朗、委内瑞拉存增产可能，预计油价上行空间有限。考虑到全球上游资本开支不足、技术进步对于开采效率的边际影响下降、油井老化等因素，预计油价将在中高位80—100美元/桶区间振荡。

“目前市场交易重心仍集中在沙特额外减产延长至年底，四季度供应紧缺较为明确。”李云旭认为，市场风险在于高油价下远期需求预期已有所下调，且非OPEC+供应国增产加速，对基本面形成负反馈，以本月最新的三大机构调整后的静态平衡表来看，相较上月已将四季度全球需求下调28万桶/日及非OPEC供应上调8万桶/日，上周公布的美国产量预估继续上调10万桶/日至1290万桶/日，贝克休斯数据亦显示美国油气活跃钻机数连续两周增加。目前，强现实、弱预期下，建议以关注月间正套机会为主。

董超表示，目前市场主要体现的是原油供需面偏紧的格局，后期主要变盘因素有三方面：一是沙特阿美IPO的情况。据悉沙特阿美希望在今年年底前进行一笔500亿美元的融资，如果成功就会是史上最大一笔，在此之前沙特对油价都会有比较高的要求，之后则可能对油价预期管理有所放松。

二是伊朗的产量问题。随着伊朗自身的不断努力，其产量在最近5个月中增长了40万桶/日，8月产量恢复至300万桶/日，如果进一步增加将抵消沙特的减产努力。

三是委内瑞拉的生产情况。随着油价的上涨，美国大概率放松对委内瑞拉的制裁，这将在短期内增加30万桶/日以上的供应量。

金芸立表示，后期行情主要关注四季度石油去库兑现情况。风险点来自伊朗增产对于OPEC+自愿减产的抵消作用，以及全球需求修复不及预期。

上述内容仅供参考，据此入市风险自担