合成橡胶震荡偏强

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　　摘 要

　　1.合成橡胶是由人工合成的高弹性聚合物，与从橡胶树生产出的天然橡胶存在本质上的不同。合成橡胶的分类方法较多，根据性能和用途可以分为通用橡胶和特种橡胶两大类。

　　2. 我国是全球最大的合成橡胶生产国，产量占比超过20%。近年来除产能稳步增长，产能结构也在持续优化。

　　3. 下游应用极其广泛，主要应用领域为轮胎生产。合成橡胶需求端需要重点关注半钢胎市场（小轿车、私家车）。

　　4. 我国合成橡胶的进口量基本维持在140-150万吨，整体波动不大。受益于出口退税率的提升，2020年以来我国合成橡胶出口量增幅显著。

　　5. 顺丁橡胶与丁二烯存在正相关性，丁二烯为附属产品，需要关注乙烯利润，2023年以来顺丁橡胶与丁二烯的价格相关性为0.86。

　　6. 合成橡胶在宏观向好，成本支撑强劲，下游终端消费预期走高的背景下，预计震荡偏强运行。

　　风险提示：中国货币政策、欧佩克产量大会、美伊关系、地缘突发事件。

　　一、合成橡胶的简单介绍

　　（一）合成橡胶定义

　　合成橡胶是采用化学方法人工合成的一种性能类似或超过天然橡胶的新型有机高分子弹性体，它是以石油、天然气、煤炭等为初始原料，通过多种化学方法先制取合成橡胶的基本原料（即单体），再经过聚合或缩合反应以及凝聚、洗涤、脱水、干燥、成型等工序，制得具有弹性的高分子均聚物或共聚物。其具有高弹性、绝缘性、气密性、耐油、耐高温或低温等性能，产品种类多样化与精细化，因而广泛应用于工农业、国防、交通及日常生活中。

　　（二）合成橡胶的分类

　　合成橡胶按照成品状态的不同，可分为液体橡胶、固体橡胶、乳胶和粉末橡胶等；按照用途的不同，可分为通用合成橡胶与特种合成橡胶两大类。其中，通用合成橡胶主要包括丁苯橡胶（SBR）、丁二烯橡胶（BR）、热塑性弹性体（SBCs），特种合成橡胶主要包括丁基橡胶（IIR）、乙丙橡胶（EPR）、丁腈橡胶（NBR）、氯丁橡胶（CR）及其他特种合成橡胶。其中，丁苯橡胶与丁二烯橡胶（顺丁橡胶）是目前应用最为广泛的两大合成橡胶品种。

　　二、我国合成橡胶的发展情况

　　我国作为天然橡胶的主要消费国，却没有适宜种植天然橡胶的环境，必须依赖于进口。合成胶由于具有天然橡胶的高弹性，同时还具备耐磨、耐热、耐老化及耐候等特性，是天然橡胶良好的替代品。近年来，我国合成胶总产量增长迅速，2021年我国合成胶年度产量已经达到820.8万吨。近年来，全球顺丁橡胶产业重心逐步向亚洲地区转移。目前我国是全球最大的顺丁橡胶生产国，产量占比超过30%，因此合成橡胶期货的标的是顺丁橡胶。中国丁二烯橡胶生产商主要以中石化、中石油两大国企、部分民因企业和小部分外企组成。中石化与中石油因具备原油开采炼制和化工产品的完备生产线，在丁二烯橡胶的生产上具有较大优势，在产量方面占据了超过60%的市场份额，并有较高的议价能力。

　　三、合成橡胶产业链介绍

　　合成橡胶产业链覆盖面广阔、从上至下覆盖了石油炼化、合成橡胶生产、橡胶制品及应用行业等领域。上游原料主要来自石油、天然气炼化加工制得的基础原料及其衍生产出的基本有机原料，包括石脑油、丁二烯、苯乙烯、丙烯腈、氯丁二烯、异丁烯、异戊二烯等。产业链中游主要有合成橡胶生产厂、贸易商、化工品仓储行业及相关运输行业等。

　　产业链下游包括轮胎制造业（占比67%）、鞋业（占比8%）、胶管胶带（占比7%）等橡胶制品、改性材料行业（11%）等。

　　四、合成橡胶基本面介绍

　　（一）原料端：丁二烯的成本占比高

　　顺丁橡胶是单体丁二烯在催化剂作用下以聚合反应方式生成的合成橡胶，因此顺丁橡胶的生产成本有80%来自丁二烯的绝对价格。目前丁二烯的主流制备方法有两种，绝大多数企业使用碳四抽提法（占比93.6%）：将乙烯裂解装置中的副产品C4馏分进行提纯，进行蒸馏处理得到高纯度的丁二烯产品。该方法较为传统，原料来源和产品出率十分稳定；另一种制备方法是丁烯氧化脱氢法（占比5.9%）：从C4馏分中分离丁烯，然后再将丁烯脱氢分离得到丁二烯。这种制备方式工艺并不完善，成本较高。

　　顺丁橡胶价格与丁二烯价格存在正相关性

　　丁二烯抽提系统是乙烯装置的下游配套装置，是生产过程中的副产品，这点和原油系中的沥青较为相似。因此丁二烯价格不受其自身的供需关系决定，而受乙烯价格和乙烯裂解装置开工率的影响。当乙烯价格处于相对高位，裂解装置的生产利润高，炼厂开工积极，乙烯价格随着供给充裕逐渐下降；裂解装置的生产利润也随之减少，炼厂开工率下降紧缩供给，使乙烯价格又再次走强，形成价格与供需的动态平衡。在乙烯裂解装置生产利润较好的情况下，即使丁二烯供给过剩、价格低位，炼厂也会持续开工生产乙烯维持盈利，导致丁二烯供给进一步过剩，价格持续走跌。当乙烯裂解装置生产利润较差时，即使丁二烯供应紧俏、价格高位，但由于乙烯价格对裂解装置生产利润的影响远大于丁二烯，因此炼厂不会仅因为丁二烯价高就选择提升开工率。因此丁二烯的价格虽然和顺丁橡胶呈现正相关性，且丁二烯的价格波动更频繁。

　　在2015年-2019年，丁二烯价格和丁二烯橡胶价格相关性达到0.96，但在2020年-2023年间两者的价格相关性降低到0.58。这其中受到2020年后国内丁二烯产能扩张、疫情等因素影响，短时间存在背离，但目前看价格仍然存在较强相关性，2023年以来两者相关性回升至0.86。丁二烯价格和上游源头原油2020年以来的价格相关性在0.52。

　　（三）丁二烯橡胶的供需情况

　　全球合成橡胶供需类似天然橡胶，没有明显的供需矛盾。近7年来全球合成橡胶产量维持在1400-1500万吨的量级，产量稳中有增。根据IRSG的数据，2022年全球合成橡胶产量约为1494.8万吨，同比2021年小幅下滑4.2%左右。全球合成橡胶消费也相对稳定，根据IRSG的数据，除开2020年，近7年来维持在1500万吨的量级。

　　我国的丁二烯橡胶市场产能大于消费，出口数量逐年增加。丁二烯橡胶产能扩张速度较快的时期在2008年至2014年，产能基数由2008年的53万吨/年增长至2014年的167.2万吨/年，产能过剩幅度较大。在2014年之后中国丁二烯橡胶行业开始去产能，部分装置长期停车闲置或改造为其他盈利更可观的合成胶种。2022年，我国丁二烯橡胶表观消费量为142万吨，我国丁二烯橡胶产能为176.2万吨/年。

　　剔除混合胶后，2009年以来我国合成橡胶的进口量基本维持在140-150万吨，整体波动不大。我国合成橡胶主要从周边国家进口。受益于出口退税率的提升，2020年以来我国合成橡胶出口量增幅显著。未来在满足国内需求的基础上，开拓海外市场、扩大出口对我国合成橡胶产业的健康发展意义重大。

　　五、合成橡胶分析框架与后市展望

　　分析合成橡胶的价格，宏观方面需要关注全球经济走势，以及国内政策与市场情绪。供应方面，目前我国丁二烯橡胶产能供应相对充足，行业处在盈利状态，需要关注企业装置开工率情况。需求方面，要重点关注半钢胎市场。当下汽车终端消费政策支撑预期走强，进一步稳定和扩大汽车消费，促使国内轮胎消费与海外轮胎出口齐头并进，丁二烯橡胶下游需求利多因素存在。成本方面，丁二烯橡胶受到成本端丁二烯价格扰动较大，近年来我国丁二烯投产产能增加，生产毛利处在低位徘徊，丁二烯价格处在历史低位附近。

　　展望后市，在美联储加息落地，中央政治局会议稳经济扩内需的指导方针下，市场宏观情绪明显好转。成本端丁二烯生产毛利率仍在低位徘徊，丁二烯实际产量难有明显增量，成本端支撑较强。2023年以来丁二烯橡胶的平均生产成本在11070元/吨附近。需求方面，当下汽车终端消费政策支撑预期走强，汽车消费有进一步扩大迹象。整体而言，合成橡胶在宏观向好，成本支撑强劲，下游终端消费预期走高的背景下，预计震荡偏强运行。

　　风险提示：中国货币政策、欧佩克产量大会、美伊关系、地缘突发事件。