【20230725】铜周报：预期再起

　　上周铜价有所回落，再往后看，我们认为目前宏观层面暂无太大利空，基本面也比此前预期略强，铜价上方的反弹空间将有所打开，但不宜过分乐观；

　　国内在政治局会议召开之后，市场普遍理解为政策超预期，由于此前下半年经济自然修复已经成为基准情景，因此再叠加政策的超预期公布，市场反映较为积极，对国内的宏观预期进一步改善，目前来看宏观层面至少没有大的利空，这是铜价反弹的基础；

　　由于目前已经临近8月，7月精炼铜库存变化已经基本落定，倒算7月精炼铜消费比此前的预估要略好一些，加之目前经济的自然修复以及提振政策出台，预期8月消费环比7月显著走弱的可能性不大，而9月又将重新进入季节性旺季，供需来看也并不利空；

　　不过绝对价格上涨后需求的接受程度仍然有限，这从基差、月差的收敛也可见一斑，市场重新进入到一个相对“弱现实、强预期”的状态之中，上一次处于这样的状态之中还是在去年底至今年初，可以参照当时市场的一些特征；

　　海外仍然是朝着软着陆的方向去定价，而软着陆交易的第一阶段主要是定价加息暂停以及观察何时降息，本质上是定价央行转鸽。目前利率期货隐含了明年上半年降息两次，转鸽的预期被基本price in，本周FOMC会议预计会维持中性，不会过于鸽派或鹰派，能给市场带来的增量信息有限；

　　基本面上，随着进入行业传统淡季，市场供需双方积极性明显表现不足，月差如预期收窄，并逐步向平水水平靠拢，之前lending操作者目标基本锁定在平水附近，故预计后期不排除8月交割期前出现小幅c结构，但从当下基差水平来看，操作空间较为有限。且随着进入淡季，现货较难出现高升水状态。后期市场依然存在一段空窗期，跨期套利与期现套利均不适宜过度操作。但需要注意的是，市场多预计进入9-10月后将再度出现套利机会，考虑一致性，去库的周期较大概率将提前至8月下旬即会出现。

　　月度平衡表

　　本周下调6月进口量1万吨至28万吨，具体进口数据海关已公布。

　　本周上调7月消费量2万吨至120万吨，7月平衡下调至1.8万吨。

　　本周上调8月消费量1万吨至121万吨，8月平衡下调至-0.2万吨。

　　数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

　　周度基本面情况

　　主要矿企新闻更新

　　【矿企季报：Anglo American2023年二季度铜产量同比增加56%】Anglo American(英美资源)2023年第二季度铜产量为20.91万吨，同比增加56%，环比增加17%，主要是由于秘鲁Quellaveco铜矿产量增加。Anglo American2023年铜指导产量仍为84-93万吨（智利53-58万吨；秘鲁31-35万吨） 。

　　【矿企季报：BHP2024财年铜指导产量上调至172-191万吨】BHP2023年二季度铜产量为47.62万吨，同比增加3.0%，环比增加17.0%。2024财年BHP铜指导产量从163.5万-182.5万吨上调至172-191万吨。

　　【矿企季报：Antofagasta2023年铜指导产量降至64-67万吨】Antofagasta2023年第二季度铜产量为14.96万吨，环比增加2.5%，同比增加15.3%，主要是由于Los Pelambres工厂吞吐量的提高。Antofagasta2023年上半年铜产量为29.55万吨，同比增长10.0%，主要因为Los Pelambres的吞吐率增长了23.9%。

　　【矿企季报：Vale2023年二季度铜总产量同比增加41.0%】Vale2023年二季度铜总产量为7.88万吨，同比增加41.0%，环比增加17.6%，主要由于Salobo III项目的稳步增产。Vale2023年上半年铜总产量为14.59万吨，同比增加29.7%。

　　【矿企季报：Rio Tinto2023年矿产铜指导产量保持不变】Rio Tinto2023年第二季度矿产铜产量为14.5万吨（Rio Tinto于2022年12月16日完成对Turquoise Hill Resources Ltd的收购后，2023年指导和实际矿产铜产量按Oyu Tolgoi 100% 的权益计算。），同比减少1.0%，环比不变，主要由于高品位地下矿Oyu Tolgoi持续增产，然而Kennecott从 2023 年 3 月的输送机故障中恢复过来，继续以较低的速度运行，而且Escondida受到计划外维修，因此效益被抵消，环比保持不变。Rio Tinto2023年上半年累计矿产铜产量为29万吨，同比减少1.0%。

　　数据来源：根据新闻整理，紫金天风期货研究所

　　铜精矿/粗铜加工费

　　铜精矿方面，截止上周五（7月21日）SMM进口铜精矿指数（周）报93.05美元/吨，较上期指数增加0.31美元/吨，迎来17连涨。上周，铜精矿现货市场活跃度维持稳定，卖方与冶炼厂的成交与可成交TC维持在90中位附近，大多炼厂原料补库需求不高，仍以执行长单为主。买方认为多重利多因素支撑TC强势上行，包括秘鲁当局延长采矿走廊紧急状态30天、华北炼厂熔炼产能重启项目实际投料将延期至明年、二季度末的QB2铜矿或开始大量发运至中国和华中某冶炼厂检修时长超出预期或导致抛售原料库存，铜精矿现货加工费预计在四季度达到最高值也符合买方的预期。除了印尼的发运仍然延迟外，其他海外供应基本维持稳定，南美风浪对船期延误的影响十分有限。原料库存处于下降趋势，但是并未到紧缺的地步，而且后续陆续有到港。

　　据海关总署数据显示，2023年6月中国进口阳极9.27万吨，环比增加4.38%，同比增加4.18%；2023年1-6月累计进口阳极铜55.58万吨，累计同比减少10.89%。分国别来看，2023年6月中国从赞比亚进口的阳极铜为3.68万吨，进口量占比39.66%，环比增加38.33%，同比增加21.93%；从刚果民主共和国进口的阳极铜为1.37万吨，进口量占比14.82%，环比减少17.72%，同比增加2.38%；从智利进口的阳极铜为1.22万吨，进口量占比13.14%，环比减少34.68%，同比减少33.48%。后期来看，7月阳极铜进口量将持续增加。

　　数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

　　铜精矿港口数据

　　上周，中国7个主流港口进口铜精矿当周库存为57.2万吨，较上周环比减6万吨。分仓库来看，除去烟台港以外，其余仓库均出现一定下降。

　　数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

　　冶炼利润

　　上周，国内炼厂冶炼利润有所增加，得益于TC价格进一步上涨，另外伴生副产品如金银等价格回升也从一定程度上对炼厂利润做出贡献，同时人民币汇率大幅波动也使得利润出现一定量增加。

　　数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

　　沪铜价差结构

　　上周，换月后现货维持一定升水水平，但随着价格高位回落，市场下游参与度明显匮乏，加上进口铜清关进入国内市场，冲击国内供应，同时8-9月基差如我们预期由250元左右回落至100元上方，中间商入市压价操作明显，导致现货升水一路回落并跌至交割水平附近。随着进入行业传统淡季，市场供需双方积极性明显表现不足，月差如预期收窄，并逐步向平水水平靠拢，之前lending操作者目标基本锁定在平水附近，故预计后期不排除8月交割期前出现小幅c结构，但从当下基差水平来看，操作空间较为有限。且随着进入淡季，现货较难出现高升水状态。后期市场依然存在一段空窗期，跨期套利与期现套利均不适宜过度操作。但需要注意的是，市场多预计进入9-10月后将再度出现套利机会，考虑一致性，去库的周期较大概率将提前至8月下旬即会出现。

　　数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

　　伦铜结构曲线

　　截至7月21日，伦铜库存略增至5.99万吨附近，注销仓单比例继续下降至5.26%左右。同时，cash月再度贴水，报贴水30美元/吨附近。从库存间流动来看，新奥尔良地区依然为主要波动地区。随着LME铜库存下降接近极值，包括亚洲及欧洲地区库存波动率有所下降。前期下降库存基本进入中国保税，且大半开始清关进入国内市场。随着后期进口亏损逐步增加，预计炼厂出口操作增加，LME亚洲仓库将再次出现一定增量。

　　伦铜持仓与仓单集中度

　　LME的Futures Banding Report显示铜价多头持仓中远轻仓有所减少，，空头近期轻仓有所增加，市场风险情绪有所增多。

　　Cash Report、Warrant Banding Report显示市场集中度有所下降。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　沪伦比值变动

　　上周LME铜价高位回落，进口窗口亏损状态有所扩大，亏损额度加大至500-600元左右，如我们预期。后期来看，短期进口亏损依然将逐步扩大，并向出口机会考虑，预计扩损空间有望扩大至800元/吨以上。届时，国内炼厂将再度出现出口操作。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　保税区库存变动以及上海口岸到港量

　　近期进口亏损空间扩大，清关量维持稳定，上海保税区库存再度小幅下降，数据库存下降至3.31万吨左右。上周，保税区周度清关量维持在2.67万吨。预计保税区库存实际理论值维持在4-5万吨左右。分细项来看，清关品牌主要为：国产、智利、秘鲁等。广东保税区微增至0.9万吨。

　　数据来源：SHMET，紫金天风期货研究所

　　上海口岸周度清关及出口量

　　上周，到港船货数量维持低位，船货量在1.9吨附近，LME注销仓单货源持续到港。另外，国内炼厂持续出口至保税区量为3.75千吨，周度出口量为零。随着国内运往保税货源有所增加，关注后期比值变动后的出口机会。

　　数据来源：SHMET，紫金天风期货研究所

　　月度进出口量及观察指标

　　数据来源：SHMET，紫金天风期货研究所

　　废铜市场

　　截至7月21日，光亮铜与电解铜的含税精废价差跌至1800元/吨以下，废铜进口维持在小幅亏损。废紫铜方面，铜价相对上周回落，但周内铜价运行平稳，市场重返交投冷清局面。继前一周大量废铜流出后，上周货商现货供应疲软，叠加铜价维持小幅震荡的行情，抑制货商出货意愿；而部分贸易商补单乏力，为按时交付空单，不得不加价采购收拢货源，使得废铜现货价格表现坚挺，精废差呈现收窄的走势。大部分下游再生铜厂成品订单一般，原料的日消耗量也较为稳定，且前一周大量的原料订单于上周陆续到厂，以至于厂家对废铜原料采购积极性下滑明显，采购新单增幅有限。目前厂家采购策略趋向于按需采购，根据成品订单灵活调整采购计划。

　　废黄铜方面，持货商并没有高昂的出货意愿，部分人看涨后市铜价，捂货待涨。而国产废黄铜的产出数量和增速，受到终端消费疲软的影响，相较于往年同期，也有明显下降，加之人民币汇率波动使得进口废铜价格优势不显，利润倒挂的问题久未解决，因为进口废铜到港量有限，整个市场的废黄铜供应偏紧。另据部分下游再生黄铜棒厂反馈，步入传统淡季后，厂内所接到的生产订单相较于预期有所减少。而产能减少带来对废黄铜原材料需求的减弱，且因目前废黄铜原料价格高企，下游厂家也会刻意控制对废黄铜现货的采购。

　　数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

　　下游企业及终端

　　随着铜价大幅反弹，下游表现如何呢？具体如下：

　　精铜制杆：上周，（7月15日-7月21日）国内主要精铜杆企业周度开工率为69.87%，较上周回升4.04个百分点。周度精铜杆行业开工率回升主因上周调节生产节奏的企业于本周恢复正常生产。从消费来看，精铜杆订单有所转好，但整体表现仍延续清淡。近期铜价持续居于高位，下游采购情绪谨慎，多以刚需订单为主。从调研来看，当前正值行业淡季，下游需求平淡，尤其是漆包线端口中小型企业订单表现“淡于往年”；而线缆端需求虽相对稳定，但下游资金紧张，回款周期长，精铜杆企业对于中小型线缆厂的信任度有限，担忧风险之下，铜杆厂并不愿意放过多账期于下游企业，因此订单量也受到影响。同时，再生铜杆仍有价格优势，对精铜杆消费造成部分冲击。限电方面，周内并未听闻新的限电通知，对精铜杆企业生产未有影响。不过，近期精铜杆行业加工费出现下滑趋势。由于下游需求不佳，个别铜杆厂为缓解库存压力，已开始主动下调加工费。听闻华东地区某大型铜杆厂近期电线电缆用杆加工费报价已低于500元，漆包线用杆加工费也出现较大幅度的下滑，可见当下消费疲弱之下企业压力之大。

　　废铜制杆：据SMM调研数据显示，上周（即7月15日-7月21日）再生铜制杆企业开工率为43.13%，较上周上涨了5.46个百分点。虽周内再生铜原料趋于紧张，但是由于前一周尾铜价曾冲上至69500元/吨上方，再生铜原料贸易商出货积极，再生铜杆厂积极备库，上周再生铜原料库存仍可以维持正常生产，且样本中有一家因前几周采购了过量的再生铜原料，开启常年不用的产线，为此周度再生铜杆开工率回升。值得关注的是，再生铜原料趋于紧张，部分再生铜杆厂的原料库存回到安全线下方，只可满足2-3天的生产。再生铜杆仍有替代效应存在，但值得关注的是，由于再生铜原料紧张近期再生铜杆对盘面的扣减正逐步缩窄，未来再生铜杆的经济效应或将逐步下降。

　　铜棒：上周，铜棒企业产量整体平稳，进入7月下旬，铜棒市场成交节奏并未展现出回暖的趋势，企业整体库存水平均保持较低位置。近期，铜价维持高位运行，现阶段，原材料价格仍处于倒挂，且市场货源较为紧缺，企业备库情绪低迷，多按单采购。终端复苏缓慢，铜棒供需两端面临严峻挑战。由于供需环境较弱，企业不会在淡季生产增加库存，新订单的接单不稳，导致产能难以释放，短期供应端表现很难有大幅提升。

　　数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

　　库存变动

　　上周，LME仓库出现一定增量，COMEX库存也同步出现增加，但由于来自中国的铜库存下降，最终全球显性库存仅出现平滑变动。铜价回落后下游接货量增加，也从另一方面印证国内消费较预期表现优良。

　　上海地区社会库存

　　上周，上海库存下降至7.98万吨左右，进口亏损扩大，铜清关幅度有所减缓，铜价回落后下游接货量有所增加，导致库存出现一定下降，且降幅多在吴淞、上港及中海华东仓库。

　　数据来源：钢联，SMM，紫金天风期货研究所

　　广东地区社会库存

　　上周，广东地区库存总量略降至2.65万吨左右，与上海不同，铜价回落后当地下游接货量并无明显增加，但由于部分炼厂到货量下降，故导致库存的小幅萎缩。需要关注的是，华南库存本轮库存底部基本维持在2.5万吨以上，也印证了之前提出的造成铜低库存部分因素的不可持续性，导致的库存底部上移。另外，近期华南地区与华东地区现货报价几无价差，也导致了地区间操作的积极性下降。

　　数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

　　无锡地区社会库存

　　上周，江苏无锡地区库存增加至0.43万吨，主要增量来自无锡中储仓库。

　　数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

　　CFTC持仓

　　从7月18日的CFTC持仓来看，非商业多头与空头持仓占比分别为31%、32.7%，多头增加1%，空头减少3%，市场多空分歧下降。

　　非商业净多头持仓为-3550张，COT指标为0.278。