作者 | 王彦青 中信建投期货工业品分析师

　　本报告完成时间 | 2023年7月2日

　　摘要

　　长期以来，市场对于镍及不锈钢都维持长空的看法，但是受多重因素扰动，镍及不锈钢的下跌通道总是难以顺利打开。不过，我们认为7月开始，利空镍及不锈钢的因素大概率将得到兑现。

　　首先是宏观方面，此前市场乐观预期美联储政策转向，这为镍价形成阶段性支撑，不过近期包括鲍威尔在内的联储官员接连放鹰，市场预期年内还有两次加息，这与此前市场判断出现较大分歧，预期差或对镍价形成明显施压。国内方面，本月利率调降符合预期，对市场未形成长期利多，后市市场乐观预计国内将出台大规模刺激政策，但我们对此持谨慎态度，目前国内经济复苏趋缓的重要因素在于居民及企业信心低迷，而凯恩斯主义式的刺激既不符合我国稳字当头的发展模式，也难以解决目前宏观经济信心较差的根本矛盾，因此即便刺激政策超预期，除了情绪驱动外，市场表现或仍旧难以出现反转。

　　产业方面，一级镍新增产能不断释放，原生镍过剩将驱动镍价中枢下移。菲律宾雨季结束，镍矿发运回升，镍铁厂挺价松动，近期市场再现低价铁成交，这在成本端对不锈钢形成向下压力。不锈钢方面，虽然本周社库仍维持去库，但是300系出现小幅累库，我们认为这对市场而言是一个重要信号，即市场信心已经进入低谷，商家让利出货心态较强，后市货源扰动或将减弱。

　　总的来说，我们在6月的月报中提示当时并非做空的最佳时机，而目前各项利空条件均已成熟，风险点在于电积镍投产进度、国内经济强劲复苏、钢厂减产以及突发事件扰动等方面。NI2308参考区间153000-163000元/吨，SS2308参考区间14100-15100元/吨。

　　操作策略：操作上，镍及不锈钢轻仓做空。

　　不确定性风险：地缘政治，美联储政策，国内经济复苏

　　一

　　本月镍及不锈钢冲高回落。本月中上旬，在宏观预期转暖的背景下，镍及不锈钢出现一轮上涨，但这种反弹并非需求驱动而是情绪作用，因此当美联储表态偏鹰、国内乐观预期逐步落空的情况下，镍及不锈钢在中下旬出现明显回落。

　　二

　　1、宏观面

　　1·1、国外：美联储表态偏鹰

　　鲍威尔本周继续维持6月新闻发布会以来的表态，预计年底前还有两次加息，有可能会间隔性进行，但加息速度具体取决于数据，并且不排除连续加息的可能性。他指出，美联储的承诺不是加息的特定次数，而是加息本身。

　　周四，美国公布了一系列强于预期的经济数据，包括将第一季度GDP增速大幅上修至2%，一季度实际个人消费支出季率终值上修至4.2%；当周初请失业金人数也创下自2021年10月以来的最大降幅。这导致市场对美国经济衰退的担忧减弱，并重新押注美联储年底前将再加息2次。

　　美国5月PCE物价指数年率小幅下降至4.6%，略低于预期，月率与预期一致。另外，美国5月个人支出月率跌至0.1%，不及预期的0.2%。随后美国短期利率期货交易员稍微削减对美联储加息的押注。分析师指出，通胀和消费支出停滞可能是经济出现“滞涨”的早期信号。

　　欧洲央行行长拉加德则表示还有更多工作要做，重申“7月再次很可能加息”，不太可能在不久的将来就能宣布利率达到峰值。日本央行行长植田和男表示，如果通胀被证明是持续性的，日本央行可能会收紧超宽松政策；而英国央行行长贝利则强调降低物价的重要性，并表示不会考虑提高2%的通胀目标。

　　美联储对23家银行的年度压力测试结果出炉，23家美国银行都顺利通过。今年的假设情景是，美国失业率飙升至10%，商业房地产价格暴跌40%，美元兑大多数主要货币大幅升值，包括摩根大通、高盛集团和摩根士丹利在内的美国八家最大银行的交易账簿首次面临“探索性市场冲击”，涉及更大的通胀压力和利率上升。在假设情景下，尽管这些银行预计亏损5410亿美元，但能够维持最低资本水平，同时在假设的经济衰退中能继续提供信贷。

　　1·2、国内：经济景气水平略有改善

　　我国工业企业利润呈现稳步恢复态势。5月份，全国规模以上工业企业实现利润总额6358.1亿元，同比下降12.6%，降幅较4月份收窄5.6个百分点，连续三个月收窄。其中，装备制造业利润连续两个月保持两位数增长，汽车制造业利润增长1.02倍，消费品制造业利润降幅收窄，工业企业利润行业结构持续改善。

　　6月百城新建住宅价格延续下降态势。中指研究院发布报告显示，6月，全国100个城市新建住宅平均价格为16179元/平方米，环比下跌0.01%；二手住宅平均价格为15746元/平方米，环比下跌0.25%。

　　中国6月官方制造业PMI为49.0%，环比上升0.2个百分点，制造业景气水平有所改善；官方非制造业PMI为53.2%，环比下降1.3个百分点，仍高于临界点；综合PMI产出指数为52.3%，表明我国企业生产经营活动总体延续扩张态势。

　　2、基本面

　　2·1、镍市紧平衡

　　世界金属统计局(WBMS)公布的最新报告显示，2023年4月，全球精炼镍产量为24.69万吨，消费量为25.87万吨，供应短缺1.18万吨。4月全球镍矿产量为27.99万吨。

　　2·2、镍矿：到港回升，需求偏弱

　　本月镍矿价格下跌。随着菲律宾雨季结束，镍矿发运正在逐步回升，镍矿到港数据回升明显，而下游镍铁在本月下旬期间表现较差，镍矿到港出现让利，供需对比之下矿价下移。展望后市，在市场情绪悲观的背景下，若镍铁厂出现减产，则矿价或还有继续下跌的空间。值得注意的是，近期IMF要求印尼政府考虑逐步解除镍矿出口禁令，印尼有专家建议印尼政府考虑批准IMF的请求，若印尼镍矿出口恢复，那么中国国内镍铁厂生产成本或将下降，对产业链价格而言压力明显。SMM数据显示，红土镍矿1.5%（CIF）价格51美元/湿吨，月度跌幅1美元/湿吨。

　　库存方面，SMM数据显示，截止2023年6月30日，国内港口镍矿库存640.38万吨，较上月累库52.7万吨。

　　进出口方面，海关数据显示，2023年5月中国镍矿进口量373.63万吨，环比增加17.29%，同比减少2.41%。

　　2·3、镍铁：铁厂挺价结束

　　本月镍铁价格下跌。出于利润压力，此前一段时间镍铁厂持续挺价，但博弈点在于，下游不锈钢同样面临生产压力，因而对铁厂报价难以接受。随着市场信心进一步走弱，不锈钢开始加速让利出货，需求进一步走弱使得铁厂挺价不得不松动，近期镍铁出厂价跌幅明显。SMM数据显示6月30日8-12%高镍生铁出厂均价1070元/镍，较上月同期下跌25元/镍点。

　　进口方面，海关数据显示，2023年5月中国镍铁进口量66.38万吨，环比下降0.54万吨，降幅0.81%；同比增加16.03万吨，增幅31.84%。

　　2·4、电解镍：供应增量释放，镍价中枢下移

　　本月电解镍价格下跌。随着新增产能逐步释放，一级镍月产量已经逼近2万吨大关，供应趋松驱动镍价不断下移。消息面上，华友钴业电积镍品牌申请LME上市，同时亦获上期所交割批准，一定程度上缓解了镍市交割品不足的情况。宏观面上美联储表态偏鹰亦对镍价形成压力。

　　2·5、不锈钢：弱现实弱预期

　　本月不锈钢现货价格小幅下跌。在6月中上旬，不锈钢市场表现为弱现实强预期，但是随着国内预期的逐步转弱，不锈钢在本月下旬已经切换至弱现实弱预期。月内不锈钢现货依旧没有亮眼表现，整体成交平平，临近月底时，商家已经开始让利出货。库存方面，虽然本周仍旧去库，但是有一点值得关注，即本周300系出现小幅累库，这可能表明目前需求已经十分惨淡。参照历史经验，在市场情绪低谷时，钢厂下一步动作有可能是主动减产，这将为钢价形成阶段性支撑，不过我们预计主要矛盾还是会集中在弱需求上，因此SS合约空单可以考虑轻仓布局或者远月布局。

　　· 策略 ·

　　长期以来，市场对于镍及不锈钢都维持长空的看法，但是受多重因素扰动，镍及不锈钢的下跌通道总是难以顺利打开。不过，我们认为7月开始，利空镍及不锈钢的因素大概率将得到兑现。

　　首先是宏观方面，此前市场乐观预期美联储政策转向，这为镍价形成阶段性支撑，不过近期包括鲍威尔在内的联储官员接连放鹰，市场预期年内还有两次加息，这与此前市场判断出现较大分歧，预期差或对镍价形成明显施压。国内方面，本月利率调降符合预期，对市场未形成长期利多，后市市场乐观预计国内将出台大规模刺激政策，但我们对此持谨慎态度，目前国内经济复苏趋缓的重要因素在于居民及企业信心低迷，而凯恩斯主义式的刺激既不符合我国稳字当头的发展模式，也难以解决目前宏观经济信心较差的根本矛盾，因此即便刺激政策超预期，除了情绪驱动外，市场表现或仍旧难以出现反转。

　　产业方面，一级镍新增产能不断释放，原生镍过剩将驱动镍价中枢下移。菲律宾雨季结束，镍矿发运回升，镍铁厂挺价松动，近期市场再现低价铁成交，这在成本端对不锈钢形成向下压力。不锈钢方面，虽然本周社库仍维持去库，但是300系出现小幅累库，我们认为这对市场而言是一个重要信号，即市场信心已经进入低谷，商家让利出货心态较强，后市货源扰动或将减弱。

　　总的来说，我们在6月的月报中提示当时并非做空的最佳时机，而目前各项利空条件均已成熟，风险点在于电积镍投产进度、国内经济强劲复苏、钢厂减产以及突发事件扰动等方面。NI2308参考区间153000-163000元/吨，SS2308参考区间14100-15100元/吨。

　　操作上，镍及不锈钢轻仓做空。

　　本报告发布内容如涉及或属于系列解读，则交易者若使用所载资料，有可能会因缺乏对完整内容的了解而对其中假设依据、研究依据、结论等内容产生误解。提请交易者参阅中信建投已发布的完整系列报告，仔细阅读其所附各项声明、数据来源及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注研究依据和研究结论的目标价格及时间周期，并准确理解研究逻辑。