原油区间振荡

　　自6月初OPEC+会议结束以后，原油价格一直处在区间振荡格局中。当前主导原油价格的两大关键因素是供给端产油国的减产以及需求端的经济衰退预期。一方面，产油国减产给油价带来支撑，另一方面，美国四季度的经济衰退预期给油价造成较大压力。在产油国的减产意愿没有明显改变以及美国进入实质性衰退之前，预计原油价格难以走出趋势行情，会处在下有支撑、上有压力的振荡格局中。

　　PX超预期降负

　　市场此前预期PX在结束集中检修期以后，供应格局会转向宽松，PX环节的利润有望逐步压缩。不过从近期市场表现来看，PX强势格局不改，PX—石脑油价差再度扩张至460美元/吨左右，突破今年3月份的高点。

　　一方面，轻质石脑油供需格局较差。具体来看，下游烯烃效益不佳导致乙烯裂解装置停车较多，石脑油需求支撑不足，而作为炼厂副产品，石脑油供给端保持高位。在供需失衡下，轻质石脑油价格自今年2月起持续走弱，截至6月14日，CFR日本石脑油价格跌至534美元/吨，较高点下跌22%，石脑油与原油裂解价差跌至倒挂。

　　另一方面，PX自身供需格局健康。在去年四季度以及今年一季度的几套装置投产以后，PX当前没有进一步的新增产能，供给端新增压力有限。自4月起,PX装置集中检修，供给收缩至低位，PX进入去库通道。尽管5月下旬检修装置部分复产，不过需求端PTA开工一直保持在偏高水平，在偏低的库存水平下，PX始终维持平衡格局。近期，国内大型PX装置降负，PX供应再次收缩，由供需平衡转向去库，PX价格强势上涨。

　　PX的超预期降负是近期市场较大的变化之处，PX和轻质石脑油的一强一弱使得PX—NAP价差扩张至高位，PX的强势也给下游PTA价格带来较大支撑。

　　PTA检修预计增加

　　PTA供需矛盾不大，当前处在平衡格局中。今年以来，PTA供应端检修损失量不多，5月下旬部分装置有过集中检修，PTA开工率一度降至72%左右，不过2周以后就恢复供应，加上一季度几套新增产能的稳定产出，PTA5月产量创出历史新高，达到541万吨。当前PTA开工依旧不低，供应偏高运行。尽管供应维持在高位，但下游聚酯环节产出同样偏高，PTA供需两旺，库存压力不大。

　　尽管PTA供需格局并不差，但PX供需格局好于PTA，因此PX挤占了PTA环节的利润。截至6月14日，PTA现货加工费在214元/吨左右，就单个环节来看,PTA几乎是全行业亏损的状态。在加工费低位的情况下，PTA企业的检修预期增强。另外，当前PX大厂的降负也会影响其下游配套的PTA装置的原料供应，从而导致PTA因原料不足而降负。

　　如若后期PTA开工率下滑，PTA供需格局会由平衡转向去库，PTA加工费有望向上修复。

　　聚酯开工率有韧性

　　5月以来，聚酯环节的表现较好，表现出利润修复、库存去化和开工率提升的状态。具体来看，在经历了3—4月的亏损以后，聚酯利润在5月份修复较多，当前切片、长丝、短纤和瓶片基本都有利润。库存方面，5月份终端部分订单集中释放，下游采购需求增加，聚酯产销整体大幅好转，因此聚酯工厂库存持续下滑。在利润提升和库存下滑的双重驱动下，聚酯工厂生产积极性明显提升，截至6月8日，聚酯开工提升至92.8%，处在年内最高水平。另外，聚酯今年上半年有421万吨的新增产能，聚酯实际产出较高，5月产量在562万吨，聚酯的高产出给PTA提供较强的刚性需求支撑。

　　进入6月份，需求端开始逐步有所负反馈，市场对聚酯高开工的持续性开始怀疑。具体来看，下游坯布订单在5月份有所释放以后，6月份新接订单不足，行业开始体现出淡季特征。另外，前期坯布的价格涨幅明显低于上游涤丝原料，利润不断压缩，而当前坯布已经进入亏损，导致聚酯下游的织造厂和加弹厂对聚酯原料的采购性明显降低，开工率也出现高位回落。截至6月9日，织造厂开工率71%，较高点回落3%，加弹厂开工率82%，较高点回落1%。如若终端开工进一步下滑，按照需求自下而上的传导效应，聚酯工厂可能面临累库，当库存压力逐步增大的时候，聚酯工厂有降负的可能，需求负反馈可能进一步传导至上游PTA。

　　不过从历史上聚酯降负的背景分析来看，一般是工厂库存压力大，利润亏损以及绝对价格持续下跌导致库存贬值同时发生，聚酯工厂的降负意愿才会明显增加。就当前的现状而言，虽然需求边际上有所转弱，但是聚酯还不具备降低负荷的条件，预计短期聚酯开工仍会具备较强韧性。

　　综合以上分析，我们认为，当前主导PTA价格走势的核心逻辑在于供给端的收缩。PX超预期降负以及PTA在低加工费和原料不足下的潜在降负预期会给PTA价格带来阶段性的上行驱动，当前PX和PTA库存水平都不高，聚酯的高开工给上游的需求支撑较强。行情演变的转折点需要关注PTA价格继续上行是否会带来下游聚酯利润的压缩，如若后期聚酯利润被挤占至亏损，而终端需求持续不足导致聚酯库存进一步增加，则聚酯降负的概率将明显增加，届时PTA价格会失去继续上行的空间。（作者单位：新湖期货）