进入5月份以来，A股市场处于存量博弈状态，整体呈现结构性轮动。在经济复苏的总基调下，当前国内基本面暂无显著风险，但仍处于偏弱复苏的趋势，并存在结构性矛盾。

　　我们预计A股仍以主线轮动的行情为主。当前受制于宏观环境，市场预期面临修正，指数整体延续宽幅震荡调整的概率较大。中长期来看，国内经济复苏的趋势性未发生改变，流动性仍保持较为充裕水平，量能收缩趋势初现，若市场出现极致缩量后可能迎来指数的企稳反弹。

　　股指期货单边、套利策略短期建议采取谨慎观望态度，长线投资者可关注指数低位的配置价值，寻找多头入场机会。

　　风险提示：

　　国内政策效果、经济复苏不及预期、海外货币政策超预期收紧、海外银行业危机升级等风险。

　　一

　　A股市场处于存量博弈状态，呈现结构性轮动格局

　　4月下旬，A股指数受到成分股业绩扰动的影响，整体出现大幅下调。进入5月份以来，股指仍呈现偏弱势震荡格局，价值和成长风格之间不断切换。目前A股市场仍以存量资金博弈为主。尽管从4月份以来，两市量能连续了24个交易日一直维持在万亿级别以上，但并未引起市场的普涨行情，表明存量资金在数字经济AI、“中特估”和新能源赛道等几条主线之间寻找方向，整体呈现结构性轮动。短线来看，近期A股市场主要围绕估值和盈利展开，“中特估”相关概念持续受资金关注，但是最新几个交易日极致分化行情再度反复，“中特估”板块持续下挫，新能源赛道股反弹修复。

　　二

　　北向资金、杠杆资金情绪有所降温

　　北向资金作为“聪明资金”，反映了境外投资者的风险偏好以及对中国经济和A股市场的看法和预期，对于A股有着一定的指示性意义。今年1月份外资出现大幅度回流，单月净买入超过1400亿元。原因之一是防疫政策放开后，经济复苏预期带动的市场修复行情较为明确，而海外在快速加息周期的影响下经济衰退风险逐渐显现，中美周期错位使得A股成为全球大类资产配置中的首选。另一方面，人民币汇率在1月份出现了超出市场预期的快速上涨，加速了外资对于人民币资产的配置意愿。然而，近期外资流速明显放缓，整个4月份净流出45.5亿元。后续北向资金持续净流入需要国内出现较强逻辑的经济复苏，或是美联储降息预期进一步明确等因素催化。从两融余额来看，自4月份以来，融资买入额相对于两市成交额的占比降低，显示在不明朗的市场行情中杠杆资金情绪转为谨慎。

　　三

　　经济复苏主逻辑不变，但结构性矛盾仍存

　　在经济复苏的总基调下，当前国内基本面暂无显著风险，但仍处于偏弱复苏的趋势，并存在结构性矛盾。本轮经济弱复苏与以往复苏相比，在外部环境和内生动力方面存在显著差异。受海外快速加息周期影响，欧美经济从去年下半年开始明显下滑，外需疲软将明显抑制我国今年经济复苏的力度。中国4月出口同比上升8.5%，3月为同比上升14.8%，出口同比继续正增长，但动能开始减弱。此外，海外大幅高速的加息导致欧美一些银行接连爆雷，虽然市场共识银行业的流动性危机短期难以演化为金融体系的系统性危机，但危机的蔓延也在一定程度上降低了市场的风险偏好。

　　从内生角度来看，4月底的政治局会议表态相对克制，市场对政策预期较为保守，总体中性。需求动能释放不足开始对经济产生影响，包括4月PMI数据显示景气度出现明显回落、CPI持续下行引发通缩担忧以及社会融资规模不及预期。尽管五一假期数据表现亮眼，出行人数和消费数据已经超过了2019年同期水平，但这种报复性消费所带来的脉冲效应或难以持续，经济复苏势头可能会明显减弱。当前市场担忧经济复苏行情是否能够持续，其关键在于宏观政策是否能够保持一定力度，通过一系列的结构性政策调整再次提振民间投资和居民消费信心。

　　四

　　策略建议

　　综合以上分析，我们预计A股仍以主线轮动的行情为主。当前受制于宏观环境，市场预期面临修正，指数整体延续宽幅震荡调整的概率较大。中长期来看，国内经济复苏的趋势性未发生改变，流动性仍保持较为充裕水平，量能收缩趋势初现，若市场出现极致缩量后可能迎来指数的企稳反弹。期指方面，单边、套利策略短期建议采取谨慎观望态度，长线投资者可关注指数低位的配置价值，寻找多头入场机会。