【20230320】黄金周报：避险与衰退齐飞

　　上周黄金价格延续涨势，比我们预期的表现更强，黄金的上涨驱动主要来自于避险+衰退，再往后看，在经历了短期快速上涨后黄金或有回调压力，但海外在高利率和期限倒挂的背景之下，避险需求及衰退预期都在增加，黄金上方仍然具有想象空间；

　　银行危机只是一个开头。虽然SVB和瑞士信贷的危机在短期内均被化解，但是在长期高利率以及期限倒挂的背景下，这可能不会是最后一次类似的危机，各种危机的散点状爆发也可以被视作为加息的尾部风险，在加息末期宏观的波动可能会继续增大，避险需求会被动提升；

　　通胀治理远未成功。本次危机各国央行均在短时间内做出了迅速、合理的反映，以避免危机对金融系统产生更大的冲击。我们认为央行快速兜底的核心原因在于治理通胀还远未成功，如果放任金融系统遭受冲击，再要治理通胀难上加难，届时央行将陷入更加尴尬的境地：加息重创金融市场、降息放任二次通胀，最终付出的成本只会更高；

　　衰退更加确定。危机的出现叠加央行治理通胀的决心，目前应该很难再去预期通胀会自然回落+经济增长可以二次起飞的乐观场景。上周欧央行顶住压力加息50BP可以视作本周FOMC会议的预演，预计本周美联储大概率会继续加息25BP。但再结合现实的情况来看，海外央行加息的空间越来越小、通胀的粘性越来越强、而衰退的脚步越来越近，最终利率和汇率对黄金的约束或将逐渐打开。

　　上周美债收益率震荡下行，2年期、5年期与10年期收益率于周五收于3.81%、3.44%、3.39%，环比下降79bp、52bp及31bp，上周美国多家银行的危机叠加CPI等通胀数据基本符合预期，而周五公布的一年期、五至十年期通胀率预期皆低于前值及市场预期，市场由此认为联储大概率将放缓加息节奏，美债收益率由此回落。

　　美债利差倒挂程度快速收窄，10年期-3月期利差环比缩小18bp至-1.13%，10年期-2年期利差环比缩小48bp至-0.42%；美债短期波动率指数于周中快速上升，因瑞士信贷危机，欧洲主要股指大幅下跌，避险需求引发美元快速拉涨，美债波动率由此拉升，虽然期限倒挂有所收窄，但仍处于较低水平，预计短期流动性将维持紧张状态。

　　5年期和10年期TIPS收益率上周震荡下行，5年期TIPS收益率于周五回落至1.34%，较前周下降28BP；10年期TIPS收益率于周五下跌至1.29%，较前周下降15BP。

　　上周美元指数宽幅震荡，周中升至104.75后回落至103.86，环比下跌0.8%。银行危机蔓延使得黄金的避险需求加剧，黄金与美元指数的负相关性较前期有所回落，关注本周联储利率决议是否符合加息25bp的预期，由此对二者产生的影响。

　　衡量美元流动性的指标继续快速上行，目前已接近去年7月的高点，美国地区性银行接连出现危机，凸显出潜在的流动性问题，相关指标由此快速上行至去年联储猛烈加息时的水平；

　　上周衡量离岸美元流动性的日元兑美元、欧元兑美元互换基点持续快速下跌，基本回落至去年10月的水平，显示当前海外美元的流动性紧张程度同样加剧。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　上周通胀预期震荡下行，周五回落幅度较大，除了风险事件之外，周五公布的通胀率预期值有明显回落，而在此期间，金价回升而伦铜偏弱，铜金比跟随下行。

　　代表金融、经济状况的领先指标窄幅震荡，意味着金融市场状况有所维持，经济扩张动力有所放缓，虽然加息预期有所反复，但整体上宽松趋势并未发生转变，对黄金价格形成支撑。

　　金银比环比有所回落，主要因为上周黄金涨幅弱于白银；金铜比震荡上行，主要因为上周伦铜表现弱于黄金；金油比震荡上行，主要因上周黄金强势上涨而原油持续下跌。

　　从滚动相关性的角度来看，黄金近期与原油、铜的相关性较前期有所增强，与美元指数的相关性有所回落，黄金的避险需求较前期增强。

　　上周黄金VIX整体快速上行，风险事件的发生、经济指标的回落使得金价拥有相对强劲的上涨动力，避险需求刺激黄金波动率进一步上行，关注本周FOMC会议的利率决议。

　　上周黄金与白银内外价差震荡回落，内外比价震荡上行，人民币汇率近期的回升带动贵金属内外比价所有反弹。

　　库存方面，上周COMEX黄金库存下降至2137万盎司，环比减少约13万盎司，COMEX白银库存下降至28370万盎司，环比减少约158万盎司；上周SHFE黄金库存约为2.793吨，环比上升0.003吨，SHFE白银库存下降至1838吨，环比减少约50吨。

　　SPDR黄金ETF持仓环比上升20吨至921.08吨，目前持仓规模位于10年来中位数附近；

　　SLV白银ETF持仓环比下降608吨至14287吨，目前处于中位偏高水平。