核心观点 CORE VIEW

　　供应：原料炼焦煤让利，独立焦企利润有所好转，短期焦炭产量或延续小增态势。

　　需求：钢厂利润未能明显改善，复产整体偏慢，铁水产量延续小增态势，焦炭刚性需求有所增加。

　　总的来看，从自身供需面来看，焦炭略宽松的供需格局不变，但供需差处于收窄状态，后期重点关注利润回升下产量速度；从产业链角度来看，下游需求快速恢复给予产业链正反馈，但需警惕钢厂利润上升后的套保压力（螺卷基差已偏低）；从交易逻辑来看，盘面上行仍需下游需求助力，下行需成本打开空间，维持焦炭主力05合约【2650,3000】区间震荡运行看法。

　　从策略角度来看，单边，维持区间震荡操作思路；套利，5-9正套走扩驱动仍在，但此时入场暂不具备安全边际，建议择机逢低入场（入仓区间参考【50，85】）。

　　风险点：钢厂补库力度不及预期、下游需求释放不及预期、澳煤进口放量

　　研报正文 TEXT

　　01

　　基差与月差

　　从基差与月差角度来看，焦炭基差走弱，5-9价差稳中有升。预示着现货在钢厂按需采购下驱动仍显不足，供需差持续收窄背景下，05合约宽松预期有所修复。

　　02

　　供应：利润回升，短期产量或延续小增

　　● 原料让利，利润有所好转

　　原料炼焦煤让利，独立焦企利润有所好转，考虑到下游需求仍处逐步释放中，预计焦炭现货第一轮提涨或在三月中旬前后。

　　● 成本松动看澳煤，现实支撑仍存

　　从成本角度来看，原料炼焦煤有松动预期，但从实现来看，在澳煤进口未明显放量前，炼焦煤供需偏紧格局虽有所改善，但难言宽松。

　　国内煤矿开工率仍有回升空间。据汾渭调研数据，截止2月16日，煤矿加权开工率为97.82%，环比回升1.57个百分点，周度回升幅度在连续两周回升后明显收窄，从季节性角度考虑，预计开工率仍有一定的回升空间。

　　从原料炼焦煤进口角度来看，蒙煤进口处于高位。近期甘其毛都口岸日均通车数维持在940车左右，预计2023年蒙煤进口增量或在500万吨以上。

　　进口方面另一主要关注点在于澳煤。从舆论导向来看，随着中澳关系的缓和，进口澳煤更多是企业市场行为，从价格来看，目前进口澳煤并无利润，且近期进口利润处于持续下滑态势。

　　从原料炼焦煤库存角度来看，节后炼焦煤总库存连续4周下降，考虑到国内部分矿山仍未复产，后期炼焦煤库存降幅存收窄预期。从同比角度来看，目前消费端（钢厂与独立焦化厂）炼焦煤总库存与库存平均可用天数仍处于近几年同期偏低水平，消费端对炼焦煤原料补库需求仍存。

　　03

　　需求：铁水产量延续小增，出口利润走扩

　　钢厂利润未能明显改善，复产整体偏慢，铁水产量延续小增态势。据Mysteel调研，截止2月16日，样本钢厂日均铁水产量为230.81万吨（连续6周回升），距离钢厂常态化下240万吨的日均水平仍有距离。

　　从出口角度来看，目前内外价差明显扩大，出口利润走扩，利润驱动下或能维持日均2万吨的出口水平。

　　从库存角度来看，焦炭总库存维持小幅变动。从库存结构来看，焦企库存小降，港口焦炭库存小增，钢厂焦炭库存微降，显示目前焦炭贸易正从上游向下游转移，但钢厂利润仍显不足，按需采购为主。

　　从可用天数角度来看，目前库存可用天数与2021年同期相差不大，若考虑农历，则目前库存可用天数仍处于近几年最低水平。

　　结合焦炭周度供需高频数据来看，焦炭供需差处于持续收窄状态。展望后市，焦炭利润有所改善，焦化产能利用率或逐步提升，铁水产量处季节性高位，但距离240万吨的正常水平仍有距离，供需双增背景下后期重点关注钢厂利润修复情况（核心在于下游需求释放情况）。

　　04

　　估值：中性

　　综合考虑焦炭生产利润、基差、品种比值来衡量焦炭估值。截止目前，焦炭05合约基差处于中性略偏低水平，焦化厂生产利润维持中性，煤焦比中性，焦炭盘面估值中性。

　　从基差角度来看，近期现货变动不大，而盘面有所反弹，基差整体处于收缩状态。从基差所处位置来看，目前基差处于中性略偏低水平。

　　从焦炭生产利润来看，随着下游需求的持续释放，焦炭第三轮提降或不会出现，焦炭生产利润仍有一定回升的空间。对比历年生产利润，目前利润水平整体处于中性位置。

　　从焦-煤盘面比值来看，比值自1.55高位回落至1.47后，有触底回升迹象。从季节性性角度来看，目前比值处于近三年均值上方，五年均值下方。从驱动来看，澳煤进口未明显放量前盘面焦化利润上行驱动仍显不足。