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　　文：黑色有色金属组

　　投资咨询业务资格：

　　证监许可【2011】1292号

　　策略要点

　　交易逻辑要点（2023年1月5日）

　　蒙煤通关增加和澳煤进口或解禁的背景下，焦煤供应将重回宽松格局，利润带来的高估值有望逐步下移。

　　螺纹下游地产需求逐步改善，供需双增预期较强，螺煤价差有望上涨，回归至历史中枢水平。

　　值得注意的是，焦煤目前库存较低，同时贴水率高于螺纹。如果市场交易强需求预期，焦煤依然会跟随螺纹上涨，并且弹性大于螺纹，影响螺煤价差波动有所反复。

　　基本面详细分析（2023年1月5日）

　　焦煤供给有增量，高估值有望下移。21年中国停止澳煤进口的基础上，22年蒙煤通关不畅，导致供应偏紧，焦煤持续去库，产业链利润集中在焦煤端。22年下半年蒙煤通关上升，目前达到900车左右的较高水平。展望今年，蒙煤和俄煤通关将带来额外的供给增量，同时1月4号传出澳煤进口解禁的消息，焦煤供需格局将重回宽松，预计今年焦煤进口总量将比22年增加1000-1300万吨左右，叠加国内焦煤产量的小幅增长，利润带来的高估值有望逐步下移。

　　螺纹后市有供需双增预期。市场对螺纹下游地产需求改善预期较强，强预期主导价格上涨。后期螺纹供需双增预期，价格进一步上涨需要节后需求兑现。

　　螺煤价差走扩的趋势不会改变。品种供需面决定品种的相对强弱，近期随着焦煤价格走弱，螺煤价差有所走扩，但离历史中枢水平依然有一定距离。在绝对价格下跌和震荡过程中，螺煤价差将走扩；在绝对价格上涨过程中，螺煤价差可能收敛或震荡。考虑到焦煤的供需格局已经扭转，螺煤价差走扩的趋势不会改变。

　　跟踪报告01（2023年2月1日）：

　　自2023年1月5日推出多螺纹空焦煤策略以来，价差区间震荡为主，策略已经在1月中下旬触及入场点位。

　　自策略推出以来，螺纹基本面未出现明显变化，焦煤端节前受到钢厂补库逻辑影响，走势相对螺纹偏强，但随着澳煤进口的逐步落地，涨幅远不及其他原料（铁矿和焦炭）。

　　从供需面看，螺纹从年前供需双弱转为供需双增，但废钢供应偏紧依然抑制螺纹产量高度；澳煤进口解禁，第一船进口已经落地，叠加蒙煤通关维持高位，焦煤供应端的束缚全部放松，焦煤的库存也将从周期性低点逐步上升，焦煤进入累库周期。从相对强弱看，焦煤将从相对钢材偏强转为相对偏弱。

　　焦煤的供需趋松，库存环比累库预期将是兑现多螺纹空焦煤策略的核心逻辑。受到假期期间物流因素影响，下游焦煤库存大幅下降，随着钢厂复产和运力的恢复，下游对焦煤仍有阶段性补库需求，但随着日均铁水修复至230万吨的均值水平，意味着原料需求逐步见顶。从供给上看，焦煤进口量也持续增加，甘其毛都口岸通关逐步恢复至正常水平，后市通关量将进一步增加，此外，今年第一批澳煤也即将到港，今年进口煤大幅增加是大概率事件。焦煤后期供需双增，但是供给增速会快于需求，适合进行空配。主要风险在于焦煤供应端出现预期外收紧。

　　操作建议：套利头寸继续持有

　　图：螺煤价差近期表现