前言：昨日市场冲高回落，反弹力量似乎势微，市场成交额连续第3个交易日处于8000亿元下方，前期回暖的情绪似乎已再度降温，市场的不确定性再度增加。在美联储即将连续第4次加息75个基点、国内“动态清零”政策不变、海外能源危机及地缘冲突等多个因素的影响下，当前股指是否已到底部？又该如何去看后市？

　　要点：①股权风险溢价确定股指空间底部：目前沪深300指数、中证500指数以及中证1000指数的股权风险溢价均已显示这三大指数基本接近底部，回调空间有限。而目前上证50指数的股权风险溢价尚处于历史均值附近，距离前高还有一段距离，回调或仍未到位，这表明上证50指数仍将是四大指数中相对最弱的那个。②基本面指向股指上行趋势的不确定：尽管二十大后政策的不确定性会下降，但也难出现较为振奋人心的政策，股指趋势性上行仍存较大不确定性，同时，市场情绪也未出现全面转暖。在当前基本面还未看到全面反攻力量的情况下，短期行情存有反复。③指数风格分化，IM强于IH：从涨跌情况、估值以及政策等多个角度来看，当前表现较强势的军工、医药以及计算机板块仍将继续强势，带动中期IM强于IH。

　　风险点：重点关注的风险点—10年期美债收益率。从今年年初以及8月初以来市场的下跌来看，国内A股的成长板块对于十年期美债收益率具有较强的敏感性。当十年期美债收益率表现强势时，通常会对这些板块的估值形成压制，资金会由这些板块流入更加抗风险的大金融等蓝筹板块，从而使得市场风格再度切换，中证1000指数将阶段性弱于上证50指数，为套利提供成本更低的位置。

　　指标篇：股权风险溢价确定股指空间底部

　　在判断股指中长期趋势的拐点上，股权风险溢价具有较为明显的指向意义。所谓股权风险溢价是指股票收益率与无风险收益率之间的差额，通过股票市盈率的倒数减去无风险收益率来表示，即1/PE—无风险收益率。

　　在过去15年里，上证综指股权风险溢价的低点分别出现在2007年10月、2010年4月、2015年6月、2018年1月、2019年4月和2020年10月。毫无疑问，在这些时点的上证综指都是前后相当长一段时间的相对高点。而在过去15年里，上证综指股权风险溢价的高点分别出现在2018年11月、2012年12月、2019年2月和2020年4月，在这些时点前后的相当长一段时间里，上证综指都是处于最低点附近。

　　据此，我们统计了过去15年里上证50指数、沪深300指数、中证500指数以及中证1000指数（2014年10月上市）的股权风险溢价，并与其价格走势进行对比。从图中我们可以看出，目前沪深300指数、中证500指数以及中证1000指数的股权风险溢价均已接近历史高点。从历史的股权风险溢价的指向意义来看，这三大指数基本接近底部，回调空间有限。而目前上证50指数的股权风险溢价尚处于历史均值附近，距离前高还有一段距离，回调或仍未到位。

　　基本面篇：基本面指向股指上行趋势的不确定

　　本周处于重要会议召开期间，高层在开幕式报告中表示“高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务......推动经济实现质的有效提升和量的合理增长”。“高质量发展”和“量的合理增长”意味着我国在二十大期间在经济方面的政策将更注重于质的发展，“不搞大水漫灌”“不强刺激”将会成为政策的常态，经济增速或将更加平缓，而政策也较难出现大开大合。

　　换句话来说，尽管二十大后政策的不确定性会下降，但也难出现较为振奋人心的政策，股指趋势性上行仍存较大不确定性。

　　其次，从近期市场的表现来看，市场情绪也未出现全面转暖。10月12日以来，市场连续3个交易日放量超跌反弹，成交额达到8617亿元，但随着上证综指接近3100点，部分被套资金解套离场，多头资金也未看到更进一步的利好，市场量能萎缩，再度降至7000亿元，指数也出现一定程度的回落。

　　整体来看，在当前基本面还未看到全面反攻力量的情况下，短期行情存有反复。

　　风格篇：指数风格分化，IM强于IH

　　我们统计了从10月12日至今的这波超跌反弹中申万一级行业的涨跌情况。其中，医药板块涨幅最大，上涨13.18%，其次是计算机板块，上涨11.08%，两大板块均涨逾10%，国防军工也表现较为亮眼，上涨8.61%。这三大板块在此次行情中，可以说在上涨行情中反弹力量最强，在下跌行情中也较为抗跌。

　　从估值角度来看，经过前期调整，这三大板块的估值已经接近历史低位。截至10月19日，医药板块的估值为23.37倍，处于近十年估值的1.94%分位处，处于绝对低位；计算机板块的估值为43.10倍，处于2013年以来14.17%的分位处；国防军工板块的估值为55.32倍，处于2013年以来13.82%的分位处，三大板块估值均已处于低位区间。

　　从政策角度来看，这三大板块均迎来政策利好的密集催化。医药板块政策多次释放边际宽松信号，政策端担忧有望迎来缓和。重要会议强调实现建军百年奋斗目标，开创国防和军队现代化新局面，军工板块高景气有望长期持续。而计算机板块方面，“科技自立自强”的重要性进一步提升，后续相关政策的推进将不断给行业带来新的政策刺激。

　　而从四大股指的行业分布来看，这三大板块主要分布于中证1000指数之中，故我们倾向于认为，中证1000指数将更强于上证50指数。

　　但有一个风险点也需要重点关注，那就是十年期美债收益率的走势情况。从今年年初以及8月初以来市场的下跌来看，国内A股的成长板块对于十年期美债收益率具有较强的敏感性。当十年期美债收益率表现强势时，通常会对这些板块的估值形成压制，资金会由这些板块流入更加抗风险的大金融等蓝筹板块，从而使得市场风格再度切换，中证1000指数将弱于上证50指数。

　　总结篇：套利确定性优于单边

　　1、股权风险溢价确定股指空间底部：目前沪深300指数、中证500指数以及中证1000指数的股权风险溢价均已显示这三大指数基本接近底部，回调空间有限。而目前上证50指数的股权风险溢价尚处于历史均值附近，距离前高还有一段距离，回调或仍未到位，这表明上证50指数仍将是四大指数中相对最弱的那个。

　　2、基本面指向股指上行趋势的不确定：尽管二十大后政策的不确定性会下降，但也难出现较为振奋人心的政策，股指趋势性上行仍存较大不确定性。同时，市场情绪也未出现全面转暖，在当前基本面还未看到全面反攻力量的情况下，短期行情存有反复。

　　3、指数风格分化，IM强于IH：从涨跌情况、估值以及政策等多个角度来看，当前表现较强势的军工、医药以及计算机板块仍将继续强势，带动中期IM强于IH。

　　4、重点关注的风险点--十年期美债收益率：从今年年初以及8月初以来市场的下跌来看，国内A股的成长板块对于十年期美债收益率具有较强的敏感性。当十年期美债收益率表现强势时，通常会对这些板块的估值形成压制，资金会由这些板块流入更加抗风险的大金融等蓝筹板块，从而使得市场风格再度切换，中证1000指数将弱于上证50指数，为套利提供成本更低的位置。

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